Skattejustert EBIT-margin – forklaring og eksempel

Hva er skattejustert EBIT-margin?

Skattejustert EBIT-margin er en nøkkeltall som måler hvor stor andel av omsetningen som blir igjen som operasjonelt overskudd etter at selskapsskatten er trukket fra, men før rentekostnader. Mens vanlig EBIT-margin ser på driftsresultatet før skatt, justerer den skattejusterte versjonen for skattens påvirkning. Dette gjør det lettere å sammenligne lønnsomheten til selskaper som opererer i land med ulike skattesatser.

For en norsk investor som vurderer aksjer i både norske og utenlandske selskaper, gir skattejustert EBIT-margin et mer rettferdig bilde av hvor effektivt selskapet driver sin kjernevirksomhet. Skatt er en kostnad som selskapet må betale uansett, og ved å inkludere den i marginberegningen får man fram hvor mye som faktisk blir igjen til å betale renter, utbytte og reinvestere.

Begrepet er særlig relevant i verdsettelsesmodeller som EV/EBIT eller EV/NOPAT, der man ønsker å sammenligne selskaper uavhengig av finansieringsstruktur og skatteforhold. I praksis er skattejustert EBIT-margin nesten identisk med NOPAT-margin (Net Operating Profit After Tax margin).

Forstå skattejustert EBIT-margin

For å forstå hvorfor skattejustering er viktig, må vi først se på hvordan skatt påvirker et selskaps resultat. EBIT (Earnings Before Interest and Taxes) viser hvor mye selskapet tjener på driften før renter og skatt. Men skatt er en reell utgift som reduserer det overskuddet som til slutt tilfaller eierne og kreditorene. To selskaper med identisk EBIT-margin kan derfor sitte igjen med svært forskjellig beløp etter skatt, dersom de har ulik skattesats.

Tenk deg et norsk selskap med 22 % selskapsskatt og et svensk selskap med 20,6 % skatt. Hvis begge har en EBIT-margin på 15 %, vil den skattejusterte marginen være henholdsvis 11,7 % og 11,9 %. Forskjellen er liten her, men ved større avvik i skattesatser, for eksempel mellom Norge og Irland (12,5 %), blir forskjellen mer markant. Den skattejusterte marginen gjør at investoren kan sammenligne operasjonell effektivitet uten å bli villedet av skattepolitikk.

Det er også verdt å merke seg at skattejustert EBIT-margin ikke påvirkes av hvordan selskapet er finansiert. Rentekostnader kommer etter EBIT, så målet isolerer driftsresultatet. Dette gjør det til et rent mål på operasjonell ytelse, uavhengig av om selskapet har mye eller lite gjeld.

Hvordan fungerer skattejustert EBIT-margin?

Beregningen er enkel, men krever at man har riktige data. Formelen er:

Skattejustert EBIT-margin = (EBIT × (1 – effektiv skattesats)) / omsetning

Her er EBIT driftsresultatet før renter og skatt. Effektiv skattesats finner man ved å dele årets skattekostnad på resultat før skatt i resultatregnskapet. Omsetning er selskapets totale inntekter fra salg av varer og tjenester.

Det er viktig å bruke effektiv skattesats fremfor nominell sats, fordi effektiv skatt inkluderer utsatt skatt, skattekreditter og andre justeringer som gir et mer realistisk bilde av hva selskapet faktisk betaler i skatt. For eksempel kan et norsk selskap ha nominell selskapsskatt på 22 %, men effektiv skattesats kan være lavere på grunn av fradrag for forskning og utvikling.

Resultatet av beregningen er en prosentsats som viser hvor mye av hver omsatte krone som blir igjen som operasjonelt overskudd etter skatt. Jo høyere tall, jo mer lønnsom er kjernevirksomheten. En margin på 12 % betyr at for hver 100 kroner i omsetning, sitter selskapet igjen med 12 kroner i driftsoverskudd etter skatt.

Historisk bakgrunn

EBIT-margin har vært brukt i flere tiår som et mål på operasjonell lønnsomhet. Men etter hvert som globaliseringen økte og investorer begynte å sammenligne selskaper på tvers av landegrenser, ble det tydelig at skatt spilte en stor rolle. To selskaper med samme underliggende drift kunne vise helt forskjellige marginer bare fordi de var hjemmehørende i land med ulike skatteregimer.

På 1990-tallet ble begreper som NOPAT og NOPAT-margin mer utbredt i verdsettelseslitteraturen, spesielt gjennom bøker som 'Valuation' av McKinsey og 'Damodaran on Valuation'. Disse modellene justerte EBIT for skatt for å få et mer sammenlignbart mål på avkastningen på investert kapital.

I Norge har interessen for skattejusterte nøkkeltall økt i takt med at flere norske investorer har begynt å investere internasjonalt. Norske selskaper som Equinor og Telenor sammenlignes ofte med utenlandske konkurrenter, og da gir skattejustert EBIT-margin et bedre grunnlag for analyse enn vanlig EBIT-margin.

Praktisk eksempel

La oss se på et fiktivt norsk selskap, NorskDrift AS, som omsetter for 500 millioner kroner. Driftsresultatet (EBIT) er 80 millioner kroner, og den effektive skattesatsen er 22 %.

Vanlig EBIT-margin = 80 / 500 = 16 %.

Skattejustert EBIT = 80 × (1 – 0,22) = 80 × 0,78 = 62,4 millioner.

Skattejustert EBIT-margin = 62,4 / 500 = 12,48 %.

Sammenlign dette med et irsk selskap, GreenTech Ltd., som har samme omsetning og EBIT, men en effektiv skattesats på 12,5 %.

Skattejustert EBIT = 80 × (1 – 0,125) = 80 × 0,875 = 70 millioner.

Skattejustert EBIT-margin = 70 / 500 = 14 %.

Tabellen under oppsummerer forskjellen:

Fordeler og ulemper

Fordelene med skattejustert EBIT-margin er flere. For det første gjør den det mulig å sammenligne selskaper på tvers av land med ulike skattesatser. For det andre isolerer den operasjonell ytelse fra finansieringsbeslutninger, noe som gir et rent bilde av driften. For det tredje er den nyttig i verdsettelsesmodeller som EV/NOPAT, der man ønsker et mål på kontantstrøm fra drift før finansiering.

Ulempene er at den krever et estimat av effektiv skattesats, som kan variere fra år til år på grunn av engangsposter, skattekreditter eller endringer i skattelovgivningen. I tillegg kan effektiv skattesats være påvirket av ikke-driftsrelaterte forhold, som skattefordeler fra tidligere underskudd. Dermed kan den skattejusterte marginen bli mindre stabil enn den ordinære EBIT-marginen.

En annen ulempe er at målet ikke tar hensyn til at skatt faktisk betales på et annet tidspunkt enn når inntekten opptjenes (utsatt skatt). For selskaper med store investeringer kan forskjellen mellom bokført og betalt skatt være betydelig. Likevel er skattejustert EBIT-margin et nyttig verktøy for å få et mer nyansert bilde av lønnsomheten.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at skattejustert EBIT-margin er det samme som nettoresultatmarginen. Nettoresultatmarginen tar hensyn til alle kostnader, inkludert renter og ekstraordinære poster, mens skattejustert EBIT-margin kun fokuserer på drift og skatt. Forskjellen er viktig: et selskap med høy gjeld vil ha lavere nettoresultatmargin på grunn av rentekostnader, men skattejustert EBIT-margin forblir uendret.

En annen misforståelse er at høy effektiv skattesats alltid gir lav skattejustert margin. Det er riktig at høyere skatt reduserer marginen, men selskaper med høy skatt kan likevel ha høy skattejustert margin dersom EBIT-marginen er tilstrekkelig høy. For eksempel kan et norsk selskap med 22 % skatt og 30 % EBIT-margin ha en skattejustert margin på 23,4 %, som er høyere enn et irsk selskap med 12,5 % skatt og 20 % EBIT-margin (17,5 %).

Noen tror også at skattejustert EBIT-margin er et mål på kontantstrøm. Det stemmer ikke direkte, fordi den ikke tar hensyn til endringer i arbeidskapital, investeringer eller avskrivninger. Den er et resultatmål, ikke et kontantstrømmål. For å få et bilde av kontantstrømmen må man se på frie kontantstrømmer eller NOPAT fratrukket investeringer.

Oppsummering

Skattejustert EBIT-margin er et verdifullt nøkkeltall for investorer som ønsker å sammenligne operasjonell lønnsomhet på tvers av selskaper med ulike skatteforhold. Ved å justere EBIT for effektiv skattesats får man fram hvor mye av omsetningen som faktisk blir igjen som driftsoverskudd etter skatt, før rentekostnader.

Selv om målet har noen svakheter – blant annet avhengighet av estimater av effektiv skatt og ustabilitet over tid – er det et nyttig supplement til vanlig EBIT-margin og nettoresultatmargin. Spesielt i internasjonal aksjeanalyse og verdsettelse bør skattejustert EBIT-margin være en del av verktøykassen.

For norske investorer som vurderer både norske og utenlandske aksjer, gir dette nøkkeltallet et mer rettferdig bilde av hvor godt selskapet egentlig driver sin kjernevirksomhet. Ved å kombinere det med andre mål som EV/EBIT og avkastning på investert kapital, kan man ta mer informerte investeringsbeslutninger.