Value factor information coefficient – forklaring og bruk i faktorinve

Hva er value factor information coefficient?

Value factor information coefficient, ofte forkortet til IC, er et kvantitativt mål som brukes til å evaluere hvor godt en verdiindikator forutsier fremtidig aksjeavkastning. I faktorinvestering er verdifaktoren en av de mest kjente og innebærer å kjøpe aksjer med lav prising i forhold til fundamentale forhold, som lav pris/inntjening (P/E) eller lav pris/bok (P/B). IC måler korrelasjonen mellom rangeringen av aksjer basert på et slikt verdisignal og den faktiske avkastningen i en påfølgende periode.

IC kan ta verdier fra -1 til +1. En IC på +1 betyr perfekt positiv korrelasjon: signalet rangerer aksjene nøyaktig i samme rekkefølge som den fremtidige avkastningen. En IC på -1 betyr perfekt negativ korrelasjon (signalet gir motsatt rangering). En IC på 0 indikerer ingen lineær sammenheng. For verdifaktoren ønsker man normalt en positiv IC, siden lavere P/E (verdiaksjer) historisk har gitt høyere avkastning enn høy P/E (vekstaksjer).

Målet er sentralt i kvantitativ porteføljeforvaltning og brukes både til å utvikle nye strategier og til å løpende overvåke eksisterende faktoreksponeringer. Det skiller seg fra enklere mål som batting average (andel korrekte prediksjoner) ved at IC tar hensyn til rangeringen av alle aksjer, ikke bare om prediksjonen var rett eller gal.

Forstå value factor information coefficient

For å forstå IC må man først sette seg inn i hvordan en faktorstrategi bygges opp. En kvantitativ investor velger et verdisignal, for eksempel P/E-tall, og rangerer alle aksjer i et univers (for eksempel Oslo Børs) etter dette signalet. Aksjene med lavest P/E (de mest «billige») får rang 1, mens de med høyest P/E får høyeste rang. Deretter måles avkastningen for hver aksje over en bestemt horisont, for eksempel 12 måneder. IC er da korrelasjonen mellom rangeringen av signalet og rangeringen av avkastningen.

Det er viktig å merke seg at IC måler lineær sammenheng, men ikke kausalitet. En høy IC betyr ikke at verdisignalet forårsaker høy avkastning – det kan være andre bakenforliggende faktorer. For eksempel kan en periode med høy IC for P/E skyldes at lavt prisede aksjer samtidig har høyere risiko, og at avkastningen er en kompensasjon for denne risikoen.

IC er også tidsvarierende. Over korte perioder (måneder) kan IC svinge mye, mens over lengre perioder (år) gir det et mer stabilt bilde. Derfor ser man ofte på gjennomsnittlig IC over flere år for å vurdere en faktors styrke. I Norge har for eksempel verdifaktoren hatt perioder med svært positiv IC (som etter finanskrisen 2008–2009) og perioder med negativ IC (som under teknologiboblen på slutten av 1990-tallet).

Hvordan fungerer value factor information coefficient?

Beregningen av IC gjøres vanligvis ved hjelp av Spearmans rangkorrelasjonskoeffisient, som er en ikke-parametrisk versjon av Pearsons korrelasjon. I stedet for å bruke råverdier av signal og avkastning, bruker man rangeringene. Dette gjør metoden robust overfor ekstremverdier (outliers) som ellers kan påvirke resultatet sterkt.

Formelen for Spearmans rangkorrelasjon er:

IC = 1 - (6 Σd²) / (n (n² - 1))

Her er d forskjellen mellom rangeringen av signalet og rangeringen av avkastningen for hver aksje, og n er antall aksjer i utvalget. Σd² er summen av kvadrerte avvik.

I praksis beregner man IC månedlig eller årlig. En månedlig IC på 0,10 betyr at det er en moderat positiv sammenheng mellom verdisignalet og avkastningen den måneden. Over tid kan man aggregere månedlige IC-verdier til et gjennomsnitt og beregne standardavvik for å få et mål på stabilitet. Forholdet mellom gjennomsnittlig IC og standardavviket kalles informasjonsratio (IR) og brukes ofte som et risikojusterbart mål på faktorprestasjon.

For å illustrere: Hvis en verdiindikator har en gjennomsnittlig månedlig IC på 0,05 med et standardavvik på 0,15, blir informasjonsratioen 0,33. Dette indikerer at faktoren gir et positivt, men støyende signal. Jo høyere IR, desto mer konsistent er faktorens prediksjonskraft.

Historisk bakgrunn

Konseptet informasjonskoeffisient har røtter i statistisk prediksjon og ble tidlig tatt i bruk av kvantitative hedgefond som Renaissance Technologies og Dimensional Fund Advisors. Innenfor faktorinvestering ble IC spesielt fremtredende etter at Eugene Fama og Kenneth French publiserte sine banebrytende arbeider om verdifaktoren på 1990-tallet. De viste at aksjer med lav P/B (verdiaksjer) i gjennomsnitt ga høyere avkastning enn markedet over lange perioder.

I årene etter ble IC et standardverktøy for å teste og sammenligne ulike faktorer. Akademikere og praktikere begynte å beregne IC for et bredt spekter av signaler: P/E, P/B, EV/EBITDA, utbyttegrad med mer. Man fant at IC for verdifaktoren var positiv i de fleste utviklede markeder, men at den varierte over tid og var utsatt for perioder med «value crashes» der verdifaktoren presterte svært dårlig.

I Norge har flere meglerhus og forvaltere analysert IC for verdifaktoren på Oslo Børs. Data fra 2000 til 2023 viser at gjennomsnittlig årlig IC for lav P/E har ligget rundt 0,10–0,15, men med store svingninger. Under oljeprisfallet i 2014–2015 var IC negativ, mens den var sterkt positiv i oppgangen etter pandemien i 2020–2021. Dette understreker at IC må tolkes i lys av makroøkonomiske forhold.

Praktisk eksempel

La oss ta et forenklet eksempel med ti norske aksjer per 1. januar 2023. Vi bruker P/E-tall som verdisignal og måler avkastning de neste 12 månedene. Aksjene rangeres fra lavest P/E (rang 1) til høyest P/E (rang 10). Deretter rangeres avkastningen fra høyest (rang 1) til lavest (rang 10).

n = 10

IC = 1 - (616)/(10(100-1)) = 1 - 96/990 = 1 - 0,097 = 0,903

Dette gir en svært høy IC på 0,90, noe som indikerer at P/E-rangeringen nesten perfekt predikerte avkastningsrangeringen i dette eksemplet. I virkeligheten vil IC sjelden være så høy, men eksemplet illustrerer prinsippet. Mer realistisk er IC på 0,10–0,20 for enkeltmåneder.

Fordeler og ulemper

Fordelene med IC er flere. Det gir et objektivt, kvantifiserbart mål på en faktors prediksjonskraft. Investorer kan sammenligne ulike verdiindikatorer (P/E vs. P/B) og velge den med høyest historisk IC. IC kan også brukes til å oppdage når en faktor mister sin kraft – en fallende trend i IC over tid kan være et signal om at faktoren er arbitra bort eller at markedsforholdene har endret seg.

Ulempene er betydelige. IC er et historisk mål og sier ingenting om fremtidig prediksjonskraft. Faktorer kan ha perioder med høy IC som følge av tilfeldigheter (data mining bias). IC måler kun lineær rangkorrelasjon; ikke-lineære sammenhenger fanges ikke opp. I tillegg er IC følsom for utvalg og tidsperiode – ulike perioder kan gi svært forskjellige resultater.

En annen ulempe er at IC ikke tar hensyn til transaksjonskostnader eller likviditet. En faktor med høy IC kan likevel være ulønnsom i praksis hvis aksjene er dyre å handle eller hvis signalet krever hyppig rebalansering. Derfor bør IC alltid sees i sammenheng med andre mål som avkastning, risiko og omsetningskostnader.

Vanlige misforståelser

En utbredt misforståelse er at en høy IC garanterer høy fremtidig avkastning. Det er ikke tilfelle. IC måler kun korrelasjon i fortiden, og faktorer kan miste sin prediksjonskraft når mange investorer oppdager dem. Dette kalles faktorarbitrasje. For eksempel hadde verdifaktoren høy IC på 1990-tallet, men lavere IC i perioder etter 2000.

En annen misforståelse er at IC på 0 betyr at signalet er verdiløst. En IC på 0 indikerer ingen lineær sammenheng, men det kan likevel være ikke-lineære mønstre. For eksempel kan aksjer med ekstremt lav P/E gi høy avkastning, mens de midtre gir lav avkastning – dette gir lav lineær korrelasjon, men signalet kan likevel være nyttig.

Mange tror også at IC er det samme som informasjonsratio. Informasjonsratio er et mål på meravkastning per risikoenhet, mens IC er et renere mål på prediksjonskraft. Informasjonsratioen påvirkes av hvor mye man vekter signalet, mens IC er uavhengig av porteføljevekter. Det er derfor to forskjellige, men beslektede begreper.

Oppsummering

Value factor information coefficient er et kraftig verktøy for kvantitative investorer som ønsker å evaluere hvor godt en verdiindikator forutsier aksjeavkastning. Ved å måle rangkorrelasjonen mellom signal og fremtidig avkastning gir IC et objektivt mål på faktorens styrke. Det brukes både til å utvikle nye strategier og til å overvåke eksisterende faktoreksponeringer.

Samtidig har IC klare begrensninger. Det er historisk, lineært og påvirket av dataminingsproblemer. For norske investorer kan IC være nyttig for å sammenligne ulike verdiindikatorer på Oslo Børs, men det bør alltid kombineres med fundamental analyse, risikostyring og forståelse av markedsforholdene.

Til syvende og sist er IC ett av flere verktøy i en kvantitativ investors verktøykasse. Det gir innsikt, men ikke fasitsvar. En klok investor bruker IC sammen med andre mål og egen dømmekraft.