Hva er underliggende EPS?

Underliggende EPS (underlying earnings per share) er et justert mål på resultat per aksje som tar ut engangsposter og andre ikke-gjentakende elementer. Målet er å vise hvor mye selskapet tjener i sin normale drift, uten støy fra salg av virksomheter, nedskrivninger, omstillingskostnader eller skattekreditter. Mens vanlig EPS (rapportert EPS) følger regnskapsstandarder som IFRS, er underliggende EPS en ikke-GAAP-justering som selskapet selv definerer. For norske investorer er dette et vanlig nøkkeltall i kvartalsrapporter, spesielt i selskaper som Equinor, Norsk Hydro og Telenor. Det gir et mer stabilt bilde av inntjeningsevnen over tid og brukes ofte som grunnlag for verdsettelse med P/E-multipler.

Forstå underliggende EPS

For å forstå underliggende EPS må du først vite hva som justeres bort. Typiske engangsposter inkluderer gevinster eller tap ved salg av eiendeler, nedskrivninger av goodwill, restruktureringskostnader, rettsforlik og ekstraordinære skattekreditter. Ved å fjerne disse får man et resultat som gjenspeiler selskapets løpende drift. Dette er spesielt nyttig i sykliske bransjer som olje og gass, hvor rapportert EPS kan svinge voldsomt på grunn av engangseffekter. For eksempel kan et norsk oljeselskap selge en plattform og bokføre en stor gevinst ett år, noe som blåser opp EPS. Underliggende EPS ville ekskludert denne gevinsten, slik at investorer ser den underliggende inntjeningen fra produksjon og salg av olje og gass. Det er viktig å merke seg at selskaper har betydelig skjønn i hva de definerer som 'underliggende'. Noen justerer bort kostnader som faktisk er gjentakende, for å få resultatet til å se bedre ut. Derfor bør du alltid lese noteinformasjonen i kvartalsrapporten for å forstå hvilke poster som er tatt ut.

Hvordan fungerer underliggende EPS?

Beregningen av underliggende EPS starter med nettoresultatet (etter skatt) fra resultatregnskapet. Deretter legger man tilbake eller trekker fra engangsposter (netto etter skatt) for å komme frem til justert nettoresultat. Dette justerte resultatet deles så på gjennomsnittlig antall utestående aksjer (vanligvis utvannet). Formelen er: Underliggende EPS = (Nettoresultat ± Engangsposter etter skatt) / Gjennomsnittlig antall aksjer. For eksempel: Hvis et selskap har et nettoresultat på 10 milliarder NOK, en engangsgevinst på 2 milliarder NOK (etter skatt) fra salg av en eiendom, og 500 millioner aksjer, blir rapportert EPS = 10.000 / 500 = 20 NOK. Underliggende EPS = (10.000 – 2.000) / 500 = 16 NOK. Forskjellen på 4 NOK per aksje skyldes engangsposten. I praksis publiserer de fleste børsnoterte selskaper i Norge både rapportert EPS og underliggende EPS i sine kvartalspresentasjoner. Analytikere bruker ofte underliggende EPS når de lager estimater for fremtidig inntjening, fordi det er lettere å forutsi den normale driften enn engangsposter.

Historisk bakgrunn

Bruken av underliggende EPS vokste frem på 1990- og 2000-tallet, særlig i USA og Europa, som en reaksjon på at rapportert EPS ble stadig mer påvirket av store engangsposter som følge av fusjoner, nedskrivninger og omstruktureringer. Investorer og analytikere ønsket et mål som bedre reflekterte den underliggende økonomiske utviklingen. I Norge ble begrepet vanlig etter finanskrisen i 2008, da flere selskaper hadde store nedskrivninger og engangskostnader. Regnskapsstandardene (IFRS) krever at selskaper oppgir rapportert EPS, men de oppfordrer også til å gi tilleggsinformasjon som kan hjelpe investorer. Oslo Børs har ingen egen definisjon av underliggende EPS, men European Securities and Markets Authority (ESMA) har utstedt retningslinjer for alternative resultatmål (APM), som underliggende EPS faller inn under. Disse retningslinjene krever at selskaper tydelig forklarer hvilke justeringer som er gjort og hvorfor. I dag er underliggende EPS en standard del av rapporteringen for de fleste større norske selskaper, men mindre selskaper på Euronext Growth kan være mindre flinke til å oppgi det.

Praktisk eksempel

La oss se på et forenklet eksempel med Equinor, Norges største oljeselskap. I 2023 rapporterte Equinor et nettoresultat på 74 milliarder NOK (etter skatt) og et gjennomsnittlig antall aksjer på 2,9 milliarder. Rapportert EPS ble da 74.000 / 2.900 = 25,5 NOK. Men i løpet av året hadde Equinor en engangsgevinst på 8 milliarder NOK fra salg av en eierandel i et felt, samt 3 milliarder i nedskrivninger. Underliggende EPS justerer for disse: Justert nettoresultat = 74.000 – 8.000 + 3.000 = 69.000 millioner NOK. Underliggende EPS = 69.000 / 2.900 = 23,8 NOK. Forskjellen på 1,7 NOK per aksje viser at den rapporterte inntjeningen var noe oppblåst av engangsposter. En investor som så på rapportert EPS alene, kunne fått et for høyt inntrykk av Equinors normale inntjening. Tabellen nedenfor oppsummerer tallene.

Fordeler og ulemper

Fordelene med underliggende EPS er flere: Det gir et renere bilde av kjernevirksomheten, gjør det lettere å sammenligne resultater over tid og på tvers av selskaper, og det brukes ofte i verdsettelsesmodeller som P/E. Ulempene er at justeringene er subjektive og kan misbrukes. Noen selskaper justerer bort kostnader som faktisk er gjentakende, som for eksempel vedlikeholdskostnader eller aksjebaserte kompensasjoner. Dette kan føre til at underliggende EPS konsekvent overvurderer den sanne inntjeningen. I tillegg er det ikke et standardisert mål – hvert selskap har sin egen definisjon. Derfor bør investorer alltid undersøke hva som er justert bort. En tommelfingerregel er at jo flere justeringer et selskap gjør, desto mer kritisk bør du være. Kombiner underliggende EPS med kontantstrøm per aksje for å sjekke om inntjeningen faktisk materialiserer seg i kontanter.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at underliggende EPS alltid er lavere enn rapportert EPS. Det stemmer ikke – hvis selskapet har hatt engangskostnader (som nedskrivninger), vil underliggende EPS være høyere. En annen misforståelse er at underliggende EPS er det samme som 'justert EPS' – det er det i praksis, men noen selskaper bruker begrepet 'justert EPS' for en annen type justering. Les alltid definisjonen i selskapets rapport. En tredje misforståelse er at underliggende EPS er mer pålitelig enn rapportert EPS. Det er ikke nødvendigvis sant; rapportert EPS følger strenge regnskapsregler, mens underliggende EPS er selskapsdefinert. Til slutt tror noen at underliggende EPS kan brukes alene for å verdsette en aksje. Det bør du unngå – bruk flere nøkkeltall, som fri kontantstrøm og egenkapitalavkastning.

Oppsummering

Underliggende EPS er et nyttig supplement til rapportert EPS, spesielt i selskaper med mange engangsposter. Det gir et mer stabilt bilde av den underliggende driften og brukes mye av analytikere og investorer. Men du må være oppmerksom på at justeringene er subjektive, og at selskaper kan ha insentiver til å pynte på tallene. For norske investorer er det lurt å lese kvartalsrapportene nøye, spesielt notene om alternative resultatmål. Sammenlign underliggende EPS over flere år for å se trender, og kryssjekk med kontantstrømmen. På den måten får du et mer helhetlig bilde av selskapets verdipotensial.