Hva er tank egenkapitalavkastning? Forklaring og eksempel

Hva er tank egenkapitalavkastning?

Tank egenkapitalavkastning er en direkte oversettelse av det engelske begrepet return on tangible equity (ROTE). På norsk kalles det gjerne materiell egenkapitalavkastning eller avkastning på materiell egenkapital. Nøkkeltallet måler hvor mye overskudd et selskap klarer å generere i forhold til den delen av egenkapitalen som er materiell – det vil si egenkapital fratrukket immaterielle eiendeler som goodwill, patenter og merkevareverdier.

Grunnen til at dette skillet er viktig, er at immaterielle eiendeler ofte har en usikker verdi. Goodwill oppstår for eksempel ved oppkjøp og kan være svært subjektivt verdsatt. Ved å se bort fra slike poster får investorer et mer konservativt bilde av hvor mye reell kapital selskapet har å jobbe med, og hvor effektivt den kapitalen blir forvaltet.

I Norge er tank egenkapitalavkastning særlig utbredt i analyser av banker og forsikringsselskaper. Disse selskapene har ofte store balanser med relativt lite immaterielle eiendeler, men samtidig kan goodwill fra oppkjøp påvirke egenkapitalen betydelig. ROTE gir derfor et mer sammenlignbart mål på tvers av selskaper og over tid.

Forstå tank egenkapitalavkastning

For å forstå tank egenkapitalavkastning må man først kjenne til forskjellen mellom materiell og immateriell egenkapital. Materiell egenkapital er den bokførte egenkapitalen minus immaterielle eiendeler. Immaterielle eiendeler er ting som ikke har fysisk form, men som likevel har en verdi for selskapet – for eksempel goodwill, lisenser, varemerker og programvare.

Når en investor ser på vanlig egenkapitalavkastning (ROE), brukes hele egenkapitalen i nevneren. Det kan gi et for optimistisk bilde dersom en stor del av egenkapitalen består av goodwill som ikke nødvendigvis kan selges eller gir direkte avkastning. ROTE korrigerer for dette ved å kun inkludere den materielle egenkapitalen.

Tenk deg to banker som begge har et overskudd på 10 milliarder kroner. Bank A har egenkapital på 100 milliarder, hvorav 20 milliarder er goodwill. Bank B har egenkapital på 80 milliarder, men ingen goodwill. Vanlig ROE er 10 % for begge. ROTE blir derimot 10 / (100 - 20) = 12,5 % for Bank A, mens Bank B fortsatt har 10 / 80 = 12,5 %. I dette tilfellet gir ROTE samme bilde, men i praksis kan forskjellene være større. ROTE avslører om et selskap har bygget opp egenkapital gjennom oppkjøp som ikke nødvendigvis bidrar til lønnsom drift.

Hvordan fungerer tank egenkapitalavkastning?

Beregningen av tank egenkapitalavkastning er enkel i teorien, men krever at man har tilgang til selskapets balanse og resultatregnskap. Formelen er:

ROTE = (Årsresultat etter skatt) / (Gjennomsnittlig materiell egenkapital)

Årsresultat etter skatt finner man i resultatregnskapet. Gjennomsnittlig materiell egenkapital beregnes som summen av materiell egenkapital ved begynnelsen og slutten av perioden, delt på to. Materiell egenkapital finner man ved å ta bokført egenkapital og trekke fra immaterielle eiendeler (poster som goodwill, varemerker og utsatt skatt på goodwill).

For eksempel: Hvis et selskap har bokført egenkapital på 50 milliarder kroner, immaterielle eiendeler på 10 milliarder, og årsresultat på 6 milliarder, blir ROTE = 6 / (50 - 10) = 6 / 40 = 15 %. Dette betyr at selskapet genererer 15 kroner i overskudd for hver 100 kroner i materiell egenkapital.

Det er vanlig å bruke gjennomsnittlig materiell egenkapital over perioden for å jevne ut sesongvariasjoner og kapitalendringer. Noen analytikere bruker også materiell egenkapital ved periodens slutt, men gjennomsnitt er mest presist. ROTE kan beregnes for både kvartaler og hele år, men for årlige sammenligninger bør man bruke årsresultat og gjennomsnitt over fire kvartaler.

Historisk bakgrunn

Begrepet tank egenkapitalavkastning har sin opprinnelse i den angloamerikanske finansverdenen, der investorer på 1990-tallet begynte å stille spørsmål ved verdien av goodwill. Etter en bølge av store oppkjøp og fusjoner oppsto det et behov for å måle avkastningen på den kapitalen som faktisk kunne selges eller pantsettes. Return on tangible common equity (ROTCE) ble dermed et standardnøkkeltall for bankanalyse.

I Norge ble ROTE gradvis tatt i bruk av finansanalytikere og meglerhus utover 2000-tallet. Spesielt etter finanskrisen i 2008–2009 ble det større fokus på soliditet og kvaliteten på egenkapitalen. Norske banker som DNB, Sparebank 1-gruppen og Nordea begynte å oppgi ROTE i sine kvartalsrapporter, og flere investorer bruker det i dag som et supplement til tradisjonell ROE.

Regulatoriske myndigheter som Finanstilsynet har også vært opptatt av materiell egenkapital, særlig i forbindelse med stresstester og kapitaldekningskrav. Selv om ROTE ikke er et offisielt regulatorisk krav, gir det et nyttig bilde av hvor robust bankens lønnsomhet er når man ser bort fra immaterielle verdier som kan fordampe i en krise.

Praktisk eksempel

La oss se på et forenklet eksempel med DNB, Norges største bank. I 2023 hadde DNB et årsresultat etter skatt på omtrent 34 milliarder kroner. Bokført egenkapital ved utgangen av året var rundt 260 milliarder kroner, mens immaterielle eiendeler (hovedsakelig goodwill) utgjorde omtrent 10 milliarder. Materiell egenkapital var dermed 250 milliarder kroner.

Hvis vi antar at gjennomsnittlig materiell egenkapital gjennom året var 245 milliarder (for enkelhets skyld), blir ROTE = 34 / 245 = 13,9 %. Til sammenligning var vanlig ROE 34 / 260 = 13,1 %. Forskjellen på 0,8 prosentpoeng virker liten, men i absolutte tall utgjør det flere hundre millioner kroner i avkastning på den materielle kapitalen.

For en mindre bank med større goodwillposter kan forskjellen være betydelig større. Tenk deg en sparebank som har kjøpt opp flere andre banker og bygget opp goodwill på 30 milliarder. Med egenkapital på 100 milliarder og overskudd på 12 milliarder blir ROE 12 %, men ROTE blir 12 / (100 - 30) = 17,1 %. Her ser investorer at banken faktisk har en høyere avkastning på den håndfaste kapitalen, noe som kan være et positivt signal.

Fordeler og ulemper

Fordelene med tank egenkapitalavkastning er flere. For det første gir den et mer konservativt og realistisk bilde av lønnsomheten, fordi den ser bort fra verdier som kan være overvurderte eller vanskelige å realisere. For det andre gjør den sammenligninger mellom selskaper mer rettferdig, spesielt i bransjer der goodwill varierer mye. For det tredje er ROTE et nyttig verktøy for å vurdere ledelsens evne til å skape avkastning på kapital som faktisk er investert i drift.

Ulempene er også verdt å merke seg. ROTE tar ikke hensyn til at immaterielle eiendeler kan ha reell verdi – for eksempel kan et sterkt varemerke eller en patent generere fremtidige inntekter. Å utelate dem helt kan undervurdere selskapets totale avkastningsevne. Videre kan ROTE være mer volatil enn ROE fordi materiell egenkapital endrer seg raskere når goodwill avskrives eller nedskrives.

En annen ulempe er at ROTE ikke er like utbredt som ROE, noe som kan gjøre det vanskeligere å finne historiske data eller sammenlignbare tall for mindre selskaper. I Norge er det først og fremst de største børsnoterte bankene som oppgir ROTE frivillig. For andre sektorer, som teknologi eller farmasi, er immaterielle eiendeler ofte en sentral del av forretningsmodellen, og da gir ROTE et misvisende bilde.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at tank egenkapitalavkastning alltid er bedre enn vanlig ROE. Det stemmer ikke – ROTE kan både være høyere og lavere enn ROE, avhengig av hvor stor andel immaterielle eiendeler selskapet har. Hvis selskapet har negative immaterielle eiendeler (for eksempel goodwillnedskrivninger som har redusert egenkapitalen), kan ROTE faktisk bli lavere enn ROE.

En annen misforståelse er at ROTE er det samme som avkastning på sysselsatt kapital (ROCE). ROCE måler avkastning på all kapital som er bundet i selskapet, inkludert gjeld, mens ROTE kun ser på egenkapitalen. De to nøkkeltallene har ulike formål og bør ikke forveksles.

Noen investorer tror også at en høy ROTE automatisk betyr at selskapet er en god investering. Det er ikke nødvendigvis sant. En høy ROTE kan skyldes at selskapet har svært lav materiell egenkapital på grunn av store nedskrivninger eller utbytter. Da kan avkastningen se bra ut, men selskapet kan være underkapitalisert og sårbart. ROTE må alltid vurderes sammen med soliditetsmål som egenkapitalandel og kapitaldekning.

Oppsummering

Tank egenkapitalavkastning (ROTE) er et nyttig nøkkeltall for investorer som ønsker et mer konservativt mål på lønnsomheten i et selskap, spesielt i finanssektoren. Ved å utelate immaterielle eiendeler som goodwill, får man et bilde av hvor mye overskudd selskapet genererer på den kapitalen som er mest håndfast.

For å bruke ROTE i praksis bør du alltid sammenligne med vanlig ROE og andre relevante nøkkeltall. Se etter trender over tid, og vær oppmerksom på bransjespesifikke forhold. I Norge er ROTE mest relevant for banker, forsikringsselskaper og andre kapitalintensive virksomheter med begrensede immaterielle eiendeler.

Husk at ingen enkeltnøkkeltall gir hele sannheten. ROTE er et verktøy i verktøykassen, ikke en fasit. Kombiner det med resultat per aksje, egenkapitalandel, og gjerne en kvalitativ vurdering av selskapets strategi og markedsposisjon, før du tar investeringsbeslutninger.