SaaS syklikalitet: Hvorfor programvare som tjeneste ikke er så stabil som du tror

Hva er SaaS syklikalitet?

SaaS (Software as a Service) er en forretningsmodell der kunder betaler en gjentakende avgift for å bruke programvare via skyen, i stedet for å kjøpe en lisens en gang. Eksempler på kjente SaaS-selskaper er Salesforce, Microsoft 365 og norske Visma. Fordi inntektene kommer inn månedlig eller årlig, har SaaS lenge blitt sett på som en stabil og forutsigbar inntektskilde. Men virkeligheten er mer nyansert.

Syklikalitet handler om hvor mye et selskaps inntekter og resultater påvirkes av økonomiske konjunkturer – altså opp- og nedgangstider. For SaaS-selskaper betyr dette at selv om abonnementsinntektene gir en viss stabilitet, kan kundene likevel si opp eller nedskalere abonnementene når de selv får økonomiske problemer. Dermed kan SaaS-aksjer være mer sykliske enn mange investorer tror.

For en investor er det viktig å forstå graden av syklikalitet i et SaaS-selskap før man investerer. Et selskap med lav syklikalitet kan være en god defensiv investering, mens et med høy syklikalitet kan gi store svingninger i aksjekursen. I denne artikkelen går vi i dybden på hva som påvirker SaaS syklikalitet, og hvordan du som investor kan vurdere den.

Forstå SaaS syklikalitet

Kjernen i SaaS syklikalitet ligger i kundenes betalingsvilje og evne. Når økonomien går bra, ansetter bedrifter flere, investerer i nye verktøy og utvider eksisterende abonnementer. I en nedgangstid blir budsjettene strammet inn, og mange kunder ser etter måter å spare penger på. For et SaaS-selskap kan dette føre til økt kundeavgang (churn), lavere ekspansjonsinntekter (expansion revenue) og færre nye kunder.

Churn er en av de viktigste driverne for syklikalitet. Hvis en stor andel av kundene er små og mellomstore bedrifter (SMB) med korte kontrakter, kan churnen øke raskt i en resesjon. Motsatt har selskaper som selger til store konsern eller offentlig sektor, ofte lengre kontrakter og lavere churn, noe som demper syklikaliteten.

Net Revenue Retention (NRR) er et nøkkeltall som måler hvor mye inntekter fra eksisterende kunder vokser eller synker over tid. En NRR over 100 % betyr at eksisterende kunder i snitt betaler mer enn før, mens under 100 % indikerer netto tap. I en nedgangstid faller NRR ofte fordi ekspansjonen avtar og churnen øker. Derfor er NRR en god indikator på et SaaS-selskaps syklikalitet.

Hvordan fungerer SaaS syklikalitet?

SaaS syklikalitet fungerer gjennom flere mekanismer. For det første påvirker makroøkonomien kundenes etterspørsel etter nye abonnementer. I en høykonjunktur er bedrifter mer villige til å prøve nye programvareløsninger, mens i lavkonjunktur utsetter de gjerne slike investeringer. Dette slår direkte ut i lavere nytegning (new bookings).

For det andre kan eksisterende kunder redusere antall lisenser eller seter. Et typisk eksempel er et selskap som sier opp ansatte og dermed trenger færre programvarelisenser. Hvis SaaS-selskapet fakturerer per bruker, faller inntektene umiddelbart. Noen kunder kan også bytte til billigere konkurrenter eller forhandle seg frem til rabatter.

For det tredje kan oppsigelsesfrister spille en rolle. Mange SaaS-kontrakter har 30 dagers oppsigelse, noe som betyr at effekten av en resesjon kan slå inn relativt raskt. Selskaper med årlige kontrakter og bindingstid på 1-3 år har derimot en buffer. Likevel kan de oppleve lavere fornyelsesrate ved kontraktslutt. Alt i alt betyr dette at SaaS-inntekter er mindre stabile enn de kan virke ved første øyekast.

Historisk bakgrunn

SaaS-modellen vokste frem på 2000-tallet, og mange investorer ble tiltrukket av de gjentakende inntektene og høye marginene. Under finanskrisen i 2008-2009 viste det seg imidlertid at ikke alle SaaS-selskaper var like robuste. Salesforce, en av pionerene, opplevde en markant nedgang i veksten, men kom seg relativt raskt fordi produktet var kritisk for kundenes salgsarbeid. Andre, mindre SaaS-selskaper med svakere kundebase, slet mer.

Under koronapandemien i 2020 så man et todelt bilde. Mange SaaS-selskaper som tilbød verktøy for fjernarbeid, videomøter og skytjenester, opplevde eksplosiv vekst. Samtidig mistet SaaS-selskaper rettet mot reiseliv, restaurant og fysisk detaljhandel mange kunder. Dette viser at syklikalitet ikke bare handler om makroøkonomi, men også om hvilke bransjer kundene opererer i.

I Norge har vi få børsnoterte rene SaaS-selskaper, men eksempler som Kahoot! (edtech) og Zwipe (biometri) har vist at aksjekursene kan svinge mye. Visma, som er privateid, har hatt jevn vekst, men det skyldes delvis en bred kundebase og lange kontrakter. Historien viser at SaaS-selskaper ikke er immune mot konjunkturer, men at graden av syklikalitet varierer sterkt.

Praktisk eksempel

La oss se på et tenkt norsk SaaS-selskap, NordicCloud AS, som tilbyr regnskapsprogramvare for små og mellomstore bedrifter (SMB). Selskapet har en årlig gjentakende inntekt (ARR) på 50 millioner kroner, 500 kunder med en gjennomsnittlig kontraktsverdi på 100 000 kroner per år. Før en resesjon har de en churn på 6 % årlig, en ekspansjonsrate på 10 % av start-ARR, og nytegning på 10 millioner kroner per år.

I en normal økonomi blir veksten slik:

• Start-ARR: 50 mill.
• Ekspansjon: 5 mill. (10 % av 50 mill.)
• Churn: -3 mill. (6 % av 50 mill.)
• Nytegning: +10 mill.
• Slutt-ARR: 50 + 5 - 3 + 10 = 62 mill. (vekst på 24 %)

Under en resesjon antar vi at churn øker til 10 %, ekspansjon faller til 5 %, og nytegning halveres til 5 mill.:

• Start-ARR: 50 mill.
• Ekspansjon: 2,5 mill.
• Churn: -5 mill.
• Nytegning: +5 mill.
• Slutt-ARR: 50 + 2,5 - 5 + 5 = 52,5 mill. (vekst på bare 5 %)

Fordeler og ulemper

For investorer har SaaS-selskaper flere attraktive egenskaper. De har ofte høye bruttomarginer (70–90 %), lav kapitalbinding og skalerbarhet. Inntektene er gjentakende, noe som gir forutsigbarhet på kort sikt. Mange SaaS-selskaper har også sterke nettverkseffekter og høye byttekostnader for kundene.

Ulempene knytter seg særlig til syklikalitet og konkurranse. I en nedgangstid kan inntektsveksten falle raskt, og faste kostnader som lønn og skyleie kan gjøre det vanskelig å tilpasse seg. Videre kan konkurransen være hard, spesielt i segmenter med lave byttekostnader. Kundekonsentrasjon er en annen risiko: hvis en stor kunde sier opp, kan det få store konsekvenser.

Tabellen under oppsummerer fordeler og ulemper:

Vanlige misforståelser

En utbredt misforståelse er at SaaS alltid er en defensiv investering. Mange tror at fordi inntektene kommer inn jevnt, vil aksjekursen være stabil. Men som vi har sett, kan både churn og nytegning endre seg raskt i en resesjon. Defensive aksjer finnes innenfor helsevesen og dagligvarer, men SaaS er ikke automatisk defensivt.

En annen misforståelse er at abonnementsinntekter er helt stabile. Selv om de er mer stabile enn engangsinntekter, er de likevel utsatt for oppsigelser. Et selskap med månedlige abonnementer har mye kortere inntektssikkerhet enn et med flerårige kontrakter. Derfor må man alltid se på kontraktslengde og oppsigelsesvilkår.

En tredje misforståelse er at alle SaaS-selskaper har høy vekst. Modne SaaS-selskaper som har vært børsnotert lenge, kan ha lav organisk vekst og være mer utsatt for syklikalitet fordi de mangler vekstmomentum til å kompensere for churn. Eksempler som Salesforce og Adobe viser at veksten avtar over tid, og at syklikaliteten blir mer synlig.

Oppsummering

SaaS syklikalitet er et viktig begrep for investorer som ønsker å forstå risikoen i programvareselskaper. Selv om SaaS-modellen gir mange fordeler, er den ikke immun mot økonomiske svingninger. Grader av syklikalitet varierer avhengig av kundetype, kontraktslengde, bransjefordeling og produktets kritiske natur.

For å vurdere et SaaS-selskaps syklikalitet bør du se på nøkkeltall som churn rate, net revenue retention, gjennomsnittlig kontraktslengde og kundekonsentrasjon. Selskaper med lange kontrakter, store bedriftskunder og høye byttekostnader er generelt mindre sykliske. Motsatt er selskaper som selger til SMB med månedlige abonnementer mer utsatt.

Som investor bør du ikke automatisk anta at SaaS er en trygg havn i nedgangstider. Gjør grundig analyse av syklikaliteten før du investerer, og vurder å kombinere SaaS-aksjer med mer defensive sektorer for å balansere porteføljen.