Rullerende 12 måneder ROIC – En komplett guide for investorer

Hva er rullerende 12 måneder ROIC?

Rullerende 12 måneder ROIC (Return on Invested Capital) er en forbedret versjon av det klassiske nøkkeltallet ROIC. Mens tradisjonell ROIC ofte beregnes for et enkelt regnskapsår, tar den rullerende varianten utgangspunkt i de siste tolv månedenes resultater – uansett hvor i regnskapsåret vi befinner oss. Det betyr at tallet oppdateres hvert kvartal, og at det alltid reflekterer den nyeste informasjonen om selskapets lønnsomhet.

For investorer som ønsker å følge med på utviklingen i et selskap i sanntid, er rullerende 12 måneder ROIC et langt mer presist verktøy enn å vente på årsrapporten. Tenk deg at et selskap har et svakt første kvartal, men deretter tre sterke kvartaler. Med årsbasert ROIC må du vente til regnskapsåret er over for å se helheten. Med rullerende ROIC ser du effekten av de gode kvartalene allerede etter ni måneder.

Begrepet brukes flittig av profesjonelle aksjeanalytikere og i finansielle datatjenester som Bloomberg og FactSet. I Norge har det blitt stadig mer populært blant private investorer, særlig i forbindelse med analyse av selskaper som Equinor, Mowi og Norsk Hydro. Poenget er å måle hvor effektivt ledelsen forvalter den kapitalen som er bundet opp i virksomheten.

Forstå rullerende 12 måneder ROIC

For å forstå rullerende 12 måneder ROIC må vi først forstå hva ROIC egentlig måler. ROIC forteller oss hvor mange kroner i driftsresultat etter skatt selskapet klarer å generere for hver krone som er investert i virksomheten. Investert kapital inkluderer både egenkapital og gjeld som brukes til å finansiere driften, minus kontanter og andre ikke-driftsrelaterte eiendeler.

Når vi gjør dette rullerende, tar vi summen av NOPAT (Net Operating Profit After Tax) for de siste fire kvartalene og deler på gjennomsnittlig investert kapital i samme periode. Gjennomsnittet beregnes ofte som (investert kapital ved starten av perioden + investert kapital ved slutten av perioden) / 2, men en mer presis metode er å bruke kvartalsvise gjennomsnitt.

Den rullerende tilnærmingen har flere fordeler. For det første jevner den ut sesongsvingninger – for eksempel et juleselskap som Mowi har høyere inntjening i fjerde kvartal. For det andre fanger den opp endringer i kapitalstruktur raskere. Hvis et selskap foretar en stor oppkjøp, vil den investerte kapitalen øke umiddelbart, og effekten på ROIC vil vises i løpet av de neste kvartalene i stedet for å vente til neste årsrapport.

Hvordan fungerer rullerende 12 måneder ROIC?

Beregningen av rullerende 12 måneder ROIC følger en enkel formel, men krever tilgang til kvartalsvise regnskapstall. Formelen er:

ROIC_rullerende = (NOPAT siste 12 måneder) / (Gjennomsnittlig investert kapital siste 12 måneder)

NOPAT (Net Operating Profit After Tax) finner du ved å ta driftsresultatet (EBIT) og trekke fra skatt på driftsresultatet. I praksis kan du bruke resultat før skatt og justere for finansposter, men den vanligste metoden er: NOPAT = EBIT × (1 – effektiv skattesats).

Investert kapital beregnes som: total gjeld + egenkapital – kontanter og kontantekvivalenter. Noen analytikere inkluderer også andre ikke-driftsrelaterte eiendeler som utsatt skatt og goodwill, men for enkelhets skyld holder vi oss til standarddefinisjonen.

Gjennomsnittlig investert kapital over 12 måneder kan beregnes på flere måter. En enkel metode er å ta gjennomsnittet av investert kapital ved starten og slutten av perioden. En mer nøyaktig metode er å ta gjennomsnittet av hvert kvartals sluttverdi. For eksempel: hvis investert kapital ved utgangen av Q1, Q2, Q3 og Q4 er henholdsvis 10, 12, 11 og 13 milliarder kroner, blir gjennomsnittet (10+12+11+13)/4 = 11,5 milliarder.

La oss se et konkret eksempel med et norsk selskap. Anta at NOPAT for de siste fire kvartalene er: 2,5 mrd, 3,0 mrd, 2,8 mrd og 3,2 mrd. Sum = 11,5 mrd. Gjennomsnittlig investert kapital i samme periode er 50 mrd. Da blir rullerende ROIC = 11,5 / 50 = 23 %.

Historisk bakgrunn

ROIC som begrep ble popularisert av investorer som Warren Buffett og Joel Greenblatt på 1980- og 1990-tallet. De argumenterte for at avkastning på investert kapital er den beste enkeltindikatoren på et selskaps konkurransefortrinn. Selskaper som over tid opprettholder en høy ROIC, har ofte en såkalt «økonomisk vollgrav» – en evne til å holde konkurrentene på avstand.

Den rullerende varianten oppsto i takt med at kvartalsrapportering ble standard i USA og etter hvert også i Europa. Investorer ønsket å kunne oppdatere nøkkeltallene sine oftere enn én gang i året. I Norge har kvartalsrapportering vært obligatorisk for børsnoterte selskaper siden 2000-tallet, noe som har gjort det mulig for private investorer å lage egne rullerende beregninger.

I dag er rullerende 12 måneder ROIC et standardverktøy i mange aksjeanalyseplattformer. For eksempel bruker Nordnet og andre norske nettmeglere det i sine screeningverktøy. Det har også blitt vanlig i verdsettelsesmodeller som DCF (diskontert kontantstrøm), der man ofte bruker rullerende ROIC som grunnlag for å anslå fremtidig lønnsomhet.

Praktisk eksempel

La oss ta et fiktivt, men realistisk eksempel med et norsk selskap vi kaller «Nordisk Industri» (NI). Selskapet rapporterer kvartalsvis. Vi har følgende data for de siste fire kvartalene (alle tall i millioner NOK):

Gjennomsnittlig investert kapital = (8 500 + 8 700 + 8 600 + 9 000) / 4 = 8 700 millioner.

Rullerende 12 måneder ROIC = 2 925 / 8 700 = 33,6 %.

Dette betyr at for hver krone som er investert i Nordisk Industri, genererer selskapet omtrent 33,6 øre i driftsresultat etter skatt årlig. Til sammenligning var årsbasert ROIC for regnskapsåret 2023 (som sluttet for ett år siden) kanskje 28 %. Økningen indikerer at lønnsomheten er i bedring – en positiv trend for investorer.

Legg merke til at investert kapital økte i Q4 på grunn av et oppkjøp. Effekten av dette oppkjøpet vil påvirke fremtidige rullerende ROIC-tall ettersom inntjeningen fra oppkjøpet gradvis kommer inn i NOPAT.

Fordeler og ulemper

Fordeler:

• Tidsriktig: Oppdateres hvert kvartal og gir et mer aktuelt bilde enn årsbasert ROIC.
• Trendfanger: Viser endringer i lønnsomhet raskere, slik at investorer kan reagere på positive eller negative utviklingstrekk.
• Sesongjustering: Jevner ut sesongvariasjoner ved å inkludere alle fire kvartaler.
• Sammenlignbar: Gjør det lettere å sammenligne selskaper med ulike regnskapsår, fordi alle måles over samme 12-månedersperiode.

Ulemper:

• Volatilitet: Kan svinge mer enn årsbasert ROIC, spesielt hvis et kvartal inneholder engangsposter som store nedskrivninger eller salg av eiendeler.
• Datakrav: Krever tilgang til kvartalsvise regnskapstall, noe som kan være tidkrevende for private investorer uten abonnement på datatjenester.
• Falske signaler: En midlertidig økning i NOPAT (f.eks. fra et stort engangsprosjekt) kan gi et inntrykk av bedret lønnsomhet som ikke er bærekraftig.
• Kapitalstrukturendringer: Store oppkjøp eller salg endrer investert kapital umiddelbart, mens inntjeningseffekten kommer gradvis, noe som kan gi et misvisende lavt eller høyt tall i en overgangsperiode.

Vanlige misforståelser

Misforståelse 1: Rullerende 12 måneder ROIC er det samme som årsbasert ROIC. Nei, årsbasert ROIC bruker kun data fra et enkelt regnskapsår, mens rullerende ROIC alltid dekker de siste tolv månedene. De kan avvike betydelig, spesielt i perioder med sterk vekst eller nedgang.

Misforståelse 2: Rullerende ROIC er alltid bedre enn årsbasert. Ikke nødvendigvis. For selskaper med stabile og forutsigbare resultater gir årsbasert ROIC et like godt bilde. Rullerende ROIC er mest nyttig når man ønsker å fange trender eller når selskapet har sesongvariasjoner.

Misforståelse 3: Man kan sammenligne rullerende ROIC direkte på tvers av bransjer. ROIC må alltid sees i lys av bransjens kapitalintensitet. Et oljeselskap kan ha lavere ROIC enn et teknologiselskap, men likevel være en god investering. Rullerende ROIC er best egnet for sammenligning av selskaper i samme bransje.

Misforståelse 4: Høy rullerende ROIC betyr alltid at aksjen er billig. ROIC sier ingenting om aksjens pris. Et selskap med høy ROIC kan være overpriset, og et selskap med lav ROIC kan være underpriset. Bruk ROIC sammen med verdsettelsesnøkkeltall som P/E eller EV/EBIT.

Oppsummering

Rullerende 12 måneder ROIC er et kraftig verktøy for investorer som ønsker et mer dynamisk og oppdatert mål på selskapers lønnsomhet. Ved å bruke de siste fire kvartalenes resultater, unngår man forsinkelsen som følger med årsrapporter og fanger opp trender raskere.

Beregningen er enkel når du har tilgang til kvartalsdata: summer NOPAT over fire kvartaler og del på gjennomsnittlig investert kapital i samme periode. Husk å justere for engangsposter og å sammenligne med selskaper i samme bransje.

Som alle nøkkeltall har rullerende ROIC sine begrensninger. Det bør ikke brukes isolert, men som en del av en bredere analyse som inkluderer vekst, gjeld og verdsettelse. For norske investorer er det et spesielt nyttig verktøy for å følge selskaper som Equinor, Norsk Hydro og andre børsnoterte selskaper med kvartalsrapportering.

Husk: Investeringsbeslutninger bør alltid baseres på grundig research og en helhetlig vurdering. Rullerende 12 måneder ROIC er en av mange brikker i puslespillet.