Hva er ROIC? - Forklaring og formel for avkastning på investert kapital

Hva er ROIC?

ROIC står for Return on Invested Capital, på norsk avkastning på investert kapital. Det er et nøkkeltall som forteller deg hvor mye overskudd et selskap klarer å skape for hver krone som er bundet opp i virksomheten. I motsetning til enklere mål som resultat per aksje, tar ROIC hensyn til både egenkapital og gjeld. Dermed gir det et mer helhetlig bilde av hvor effektivt ledelsen forvalter selskapets ressurser.

Tenk deg at du investerer 100 kroner i et selskap. Hvis selskapet året etter har tjent 15 kroner på den investeringen, er ROIC-en 15 prosent. Det høres kanskje bra ut, men det avgjørende er om denne avkastningen er høyere enn det det koster å finansiere kapitalen. Hvis selskapet må betale 8 prosent i renter og forventet avkastning til eierne, er 15 prosent en god margin. Er ROIC-en derimot lavere enn kapitalkostnaden, taper selskapet penger i realiteten – selv om regnskapet viser overskudd.

ROIC brukes ofte av fundamentalinvestorer for å finne selskaper med varige konkurransefortrinn. Selskaper som over lang tid opprettholder en høy ROIC, har gjerne en sterk merkevare, patenter eller andre barrierer som hindrer konkurrenter i å ta markedsandeler. Warren Buffett har lenge vært opptatt av dette målet, og det er en sentral del av investeringsfilosofien til mange verdsettelsesorienterte investorer.

Forstå ROIC

For å forstå ROIC må du først skille mellom driftsresultat og nettoresultat. ROIC bruker NOPAT (Net Operating Profit After Tax), som er driftsresultatet etter at selskapet har betalt skatt, men før finansielle poster som renter og utbytte. Dette gjør at ROIC måler hvor godt selve driften presterer, uavhengig av hvordan selskapet er finansiert.

Investert kapital er summen av egenkapital og rentebærende gjeld, fratrukket kontanter og andre likvide midler som ikke er nødvendige for driften. Grunnen til at vi trekker fra kontanter er at de ikke er investert i den operative virksomheten – de ligger bare i banken og gir lav avkastning. Ved å fjerne dem får vi et mer presist bilde av kapitalen som faktisk jobber i selskapet.

En ROIC på for eksempel 20 prosent betyr at selskapet tjener 20 kroner for hver 100 kroner som er investert i drift. Hvis selskapets veide kapitalkostnad (WACC) er 10 prosent, skaper det 10 kroner i merverdi per 100 kroner. Denne merverdien kalles økonomisk profitt eller Economic Value Added (EVA). Over tid vil aksjekursen normalt gjenspeile denne verdiskapningen.

##

Beregningen av ROIC er i utgangspunktet enkel, men detaljene kan være kompliserte. Grunnformelen er:

ROIC = NOPAT / Investert kapital

NOPAT finner du ved å ta driftsresultatet (EBIT) og trekke fra skatt som om selskapet ikke hadde noen gjeld. Du kan også justere for engangsposter og ikke-driftsrelaterte inntekter for å få et mer sammenlignbart tall.

Investert kapital beregnes slik: Investert kapital = Egenkapital + Rentebærende gjeld – Kontanter og kontantekvivalenter

Noen analytikere bruker også en gjennomsnittsverdi av investert kapital over flere perioder for å jevne ut svingninger. Det er spesielt vanlig i selskaper med store sesongvariasjoner.

La oss ta et konkret regnestykke: Et selskap har en egenkapital på 500 millioner kroner, rentebærende gjeld på 300 millioner og kontanter på 50 millioner. Investert kapital blir da 500 + 300 – 50 = 750 millioner. Hvis NOPAT er 120 millioner, blir ROIC 120 / 750 = 0,16, altså 16 prosent. For å vurdere om dette er bra, må vi sammenligne med WACC. Hvis WACC er 10 prosent, skaper selskapet verdi. Hvis WACC er 18 prosent, ødelegger det verdier.

Historisk bakgrunn

ROIC som begrep ble særlig kjent gjennom boken «The Little Book That Still Beats the Market» av Joel Greenblatt, utgitt i 2006. Greenblatt brukte ROIC sammen med inntjeningsavkastning (earnings yield) i sin såkalte «magiske formel» for å finne undervurderte, men lønnsomme aksjer. Før dette var avkastning på egenkapital (ROE) og avkastning på sysselsatt kapital (ROCE) mer utbredt.

I Norge har ROIC blitt stadig mer populært blant profesjonelle forvaltere og private investorer de siste ti–femten årene. Flere norske meglerhus og finansaviser som Finansavisen og Dagens Næringsliv inkluderer ROIC i sine aksjeanalyser. Oslo Børs har også sett en økning i antall selskaper som oppgir ROIC i sine kvartalsrapporter.

Grunnen til at ROIC har vunnet frem, er at den gir et mer rettferdig bilde av verdiskapning enn for eksempel ROE. ROE kan blåses opp av høy gjeldsgrad, mens ROIC tar hensyn til både egenkapital og gjeld. Dermed straffes ikke selskaper som er forsiktig finansiert, og det blir lettere å sammenligne på tvers av bransjer med ulik kapitalstruktur.

Praktisk eksempel

La oss se på et fiktivt norsk selskap, «Fjordkraft Industri AS», som produserer maskiner. Vi henter tallene fra årsrapporten for 2023 (alle tall i millioner kroner):

Vi kan også sammenligne med et konkurrerende selskap, «Nordisk Verktøy AS», som har en ROIC på 11 prosent og WACC på 10 prosent. Fjordkraft Industri fremstår som mer effektivt og har et sterkere konkurransefortrinn. En investor som vurderer å kjøpe aksjer i bransjen, bør legge vekt på slike forskjeller.

Fordeler og ulemper

Fordelene med ROIC er mange. For det første gir det et helhetlig bilde av lønnsomhet siden det inkluderer både egenkapital og gjeld. For det andre er det et godt verktøy for å identifisere selskaper med varige konkurransefortrinn – en høy og stabil ROIC over tid er ofte et kjennetegn på slike selskaper. For det tredje er ROIC nyttig for å sammenligne selskaper innen samme bransje, fordi den justerer for forskjeller i kapitalstruktur.

Ulempene er også verdt å merke seg. ROIC kan manipuleres gjennom regnskapsmessige valg, for eksempel ved å endre avskrivningsmetoder eller klassifisere utgifter som investeringer. Selskaper med mye immaterielle eiendeler, som programvare eller legemidler, kan få kunstig høy ROIC fordi investert kapital blir lav. I tillegg er ROIC mindre egnet for å sammenligne på tvers av svært ulike bransjer – et kapitalintensivt oljeselskap vil normalt ha lavere ROIC enn et konsulentselskap, uten at det nødvendigvis betyr at oljeselskapet er dårligere drevet.

En annen svakhet er at ROIC er et historisk mål. Det sier lite om fremtidig lønnsomhet, spesielt i bransjer som er i rask endring. Derfor bør ROIC alltid suppleres med fremoverskuende analyser, for eksempel av vekstmuligheter og konkurransesituasjon.

Vanlige misforståelser

En av de vanligste misforståelsene er at ROIC er det samme som avkastning på egenkapital (ROE). ROE måler bare avkastningen på eiernes penger, mens ROIC inkluderer også långivernes kapital. Et selskap med mye gjeld kan ha høy ROE, men lav ROIC – og omvendt. For å få et fullstendig bilde bør du se på begge målene.

En annen misforståelse er at høy ROIC alltid er bra. En ekstremt høy ROIC kan skyldes at selskapet har svært lite investert kapital, for eksempel fordi det har nedskrevet mye eller solgt unna eiendeler. I slike tilfeller kan ROIC være misvisende. Det er også viktig å sjekke om ROIC er oppnådd ved hjelp av engangseffekter eller regnskapsmanipulasjon.

Mange investorer tror også at ROIC er et mål på størrelsen på overskuddet. Det er det ikke – ROIC måler effektivitet, ikke størrelse. Et lite selskap kan ha høy ROIC, mens et stort selskap kan ha lavere ROIC, men likevel tjene mer penger i kroner. For en investor er begge deler relevante, men de svarer på ulike spørsmål.

Oppsummering

ROIC er et av de mest nyttige nøkkeltallene for å vurdere et selskaps underliggende lønnsomhet og verdiskapning. Ved å måle avkastningen på all investert kapital – både egenkapital og gjeld – gir det et mer rettferdig bilde enn for eksempel ROE. En ROIC over kapitalkostnaden (WACC) indikerer at selskapet skaper verdier, mens en ROIC under WACC er et faresignal.

For å bruke ROIC effektivt bør du sammenligne med bransjekolleger og se på utviklingen over flere år. Kombiner gjerne med andre mål som ROCE, EVA og fri kontantstrøm for å få et komplett bilde. Husk at ROIC er et historisk mål og må suppleres med kvalitativ analyse av selskapets fremtidsutsikter og konkurransefortrinn.

For norske investorer er ROIC et godt verktøy i aksjeanalysen, enten du vurderer Equinor, Telenor eller mindre selskaper på Oslo Børs. Det krever litt regnskapsinnsikt, men belønningen er en dypere forståelse av hvilke selskaper som virkelig skaper verdier over tid.