Restructuring support agreement (RSA) – forklart for norske investorer

Hva er restructuring support agreement?

En restructuring support agreement, ofte forkortet RSA, er en kontrakt som inngås mellom et selskap i økonomisk uføre og en gruppe av dets største kreditorer. Formålet er å legge rammene for en gjeldssanering eller restrukturering av selskapets forpliktelser. Avtalen beskriver hovedvilkårene i restruktureringsplanen, for eksempel hvordan gjeld skal konverteres til egenkapital, hvilke betalingsutsettelser som gis, og eventuell ny finansiering.

RSA er særlig vanlig i større restruktureringsprosesser der selskapet har mange ulike kreditorgrupper, som obligasjonseiere, banker og leverandører. Ved å samle støtte fra en betydelig andel av kreditorene på forhånd, kan selskapet unngå en langvarig og kostbar konkursbehandling. I Norge har vi ikke et eget rettslig rammeverk som tilsvarer USAs Chapter 11, men RSA benyttes likevel som et praktisk verktøy i frivillige gjeldsforhandlinger.

Avtalen er ikke en endelig restruktureringsplan, men et forberedende dokument. Når RSA er på plass, jobber partene videre med å utforme en formell plan som deretter må godkjennes av flere kreditorgrupper og eventuelt av en domstol. I Norge skjer godkjenningen ofte gjennom ekstraordinære generalforsamlinger eller rettsmekling.

Forstå restructuring support agreement

For å forstå en RSA må du først kjenne til situasjonen den oppstår i. Når et selskap har problemer med å betale renter og avdrag, vil kreditorene normalt ha ulike interesser. Noen ønsker å tvangsinndrive gjelden, mens andre er villige til å gi utsettelse eller godta delvis nedskrivning. En RSA samler de største og mest innflytelsesrike kreditorene i en ad hoc-gruppe som forhandler direkte med selskapet.

Typiske elementer i en RSA inkluderer: en lock-up-periode der signerende kreditorer forplikter seg til å stemme for restruktureringsplanen, en beskrivelse av hvordan gjelden skal restruktureres (for eksempel en haircut på 40 %), vilkår for ny finansiering, og en plan for tidslinjen. I tillegg inneholder avtalen ofte en såkalt exit consent, der kreditorene samtykker til å endre lånevilkårene i obligasjonsavtalen.

Det er viktig å merke seg at en RSA ikke er rettslig bindende for kreditorer som ikke har signert den. Likevel har den en sterk praktisk effekt fordi de største kreditorene ofte kontrollerer en så stor andel av gjelden at restruktureringsplanen kan gjennomføres selv om noen mindre kreditorer motsetter seg. I Norge har vi sett eksempler der obligasjonseiere med over 75 % av gjelden har signert en RSA, noe som har gitt selskapet nødvendig legitimitet til å gå videre.

Hvordan fungerer restructuring support agreement?

Prosessen starter gjerne med at selskapet erkjenner at det ikke kan betjene gjelden og engasjerer rådgivere. Deretter identifiseres de største kreditorene, og det settes i gang forhandlinger om en felles plattform. Når partene blir enige om hovedvilkårene, utformes en RSA som sendes ut til et bredere utvalg av kreditorer for signering.

Lock-up-perioden er sentral. I denne perioden – ofte 30 til 90 dager – forplikter de signerende kreditorene seg til å støtte planen og ikke inngå andre avtaler som kan undergrave restruktureringen. Bryter en kreditor lock-up-en, kan det utløse erstatningsansvar eller at avtalen faller bort for vedkommende. Samtidig jobber selskapet med å få tilslutning fra flere kreditorer, slik at den nødvendige stemmeandelen oppnås.

Når RSA er signert av tilstrekkelig mange kreditorer, går selskapet videre til å utforme en formell restruktureringsplan. Denne må godkjennes av kreditorene i henhold til avtalte stemmeregler, og i enkelte tilfeller også av en domstol. I Norge kan prosessen skje gjennom en frivillig gjeldsforhandling etter konkursloven eller som en del av en rekonstruksjon. Uansett gir RSA en ramme som gjør prosessen raskere og mer forutsigbar.

Historisk bakgrunn

RSA ble først utbredt i USA i kjølvannet av finanskrisen i 2008. Mange selskaper hadde store mengder gjeld og trengte rask restrukturering for å unngå konkurs. Advokatfirmaer og investeringsbanker utviklet RSA som et standardisert verktøy for å koordinere kreditorgrupper og sikre støtte for en plan før en formell rettsprosess.

I Norge har bruken av RSA økt betydelig etter oljeprisfallet i 2014 og koronapandemien i 2020. Oljeservice-selskaper som var hardt rammet av lavere aktivitet, samt flyselskaper som Norwegian, tok i bruk RSA for å forhandle med obligasjonseiere og banker. Norske domstoler har også blitt mer vant til å behandle saker der RSA inngår som en del av en rekonstruksjon.

Selv om RSA opprinnelig var et amerikansk fenomen, har det spredt seg til Europa og Norge fordi det gir en effektiv måte å håndtere komplekse gjeldssituasjoner på. I dag er RSA et vanlig begrep i norsk finansjournalistikk og blant investorer som følger selskaper i krise.

Praktisk eksempel

La oss se på et konkret norsk eksempel: Norwegian Air Shuttle. I 2020 hadde selskapet om lag 60 milliarder kroner i gjeld og var sterkt preget av pandemien. For å overleve måtte Norwegian gjennomføre en omfattende restrukturering. Selskapet inngikk en RSA med en gruppe større obligasjonseiere og flylease-selskaper.

Avtalen innebar blant annet at en stor del av gjelden ble konvertert til aksjer, noe som førte til kraftig utvanning for eksisterende aksjonærer. De signerende kreditorene forpliktet seg til å støtte planen i en lock-up-periode på 60 dager. Samtidig ble det hentet inn ny egenkapital på 4,5 milliarder kroner. Uten RSA ville det vært svært vanskelig å koordinere de mange ulike kreditorgruppene og unngå en konkurs.

Tabellen under viser typiske vilkår i en RSA, basert på eksemplet med Norwegian:

Fordeler og ulemper

Fordelene med en RSA er mange. For selskapet gir den forutsigbarhet og kontroll over restruktureringsprosessen. I stedet for å måtte forholde seg til et stort antall kreditorer hver for seg, kan ledelsen forhandle med en samlet gruppe. Dette sparer tid og penger. For kreditorene gir RSA en mulighet til å påvirke restruktureringen og sikre at de får best mulig utfall sammenlignet med en konkurs.

Ulempene er særlig knyttet til aksjonærer og mindre kreditorer. Aksjonærer opplever ofte at verdien av aksjene blir kraftig redusert fordi gjeld konverteres til egenkapital. Mindre kreditorer som ikke er med i RSA-forhandlingene kan føle seg overkjørt, selv om de formelt sett har rett til å stemme over planen. I tillegg kan en RSA skape en falsk trygghet hvis den ikke følges opp med en realistisk forretningsplan.

For investorer er det viktig å forstå at en RSA ofte er et tegn på at selskapet er i alvorlig krise. Det kan være fristende å kjøpe aksjer i håp om at restruktureringen vil løfte kursen, men risikoen er svært høy. Historien viser at aksjonærer i selskaper som gjennomgår RSA-baserte restruktureringer, i de fleste tilfeller taper store deler av investeringen.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at en RSA er bindende for alle kreditorer. Det stemmer ikke – avtalen gjelder kun for de som har signert den. Andre kreditorer kan velge å stille seg utenfor, men de risikerer å bli sittende igjen med dårligere vilkår hvis restruktureringsplanen gjennomføres.

En annen misforståelse er at RSA er det samme som en konkurs. RSA er tvert imot et verktøy for å unngå konkurs. Selskapet fortsetter driften mens restruktureringen pågår, og målsettingen er å komme ut av krisen som et levedyktig selskap.

Noen tror også at aksjonærer har vetorett i en RSA-prosess. I praksis er det kreditorene som bestemmer, fordi de har pant i selskapets eiendeler. Aksjonærene kan stemme på generalforsamlingen, men dersom kreditorene er enige om en plan, har aksjonærene liten reell makt.

Oppsummering

En restructuring support agreement er et viktig verktøy i moderne finans for å håndtere selskaper i gjeldskrise. Den samler de største kreditorene om en felles plan, gir forutsigbarhet og kan redde selskapet fra konkurs. For investorer er det avgjørende å forstå at en RSA ofte innebærer stor risiko, særlig for aksjonærer som kan oppleve kraftig utvanning.

RSA er mest relevant for deg som følger selskaper med høy gjeld, for eksempel innen oljeservice, shipping eller flybransjen. Ved å kjenne til mekanismene bak en RSA kan du bedre vurdere utfallet av en restruktureringsprosess og ta mer informerte investeringsbeslutninger.