Rapportert ex valuta ROE – forstå justert egenkapitalrentabilitet

Hva er Rapportert ex valuta ROE?

Rapportert ex valuta ROE er et nøkkeltall som viser selskapets egenkapitalrentabilitet etter at effekter av valutakursendringer er trukket ut. Mens vanlig rapportert ROE (Return on Equity) beregnes som nettoresultat delt på gjennomsnittlig egenkapital, justerer ex valuta-versjonen både teller og nevner for gevinster eller tap som skyldes bevegelser i valutakurser.

For investorer som analyserer selskaper med vesentlig internasjonal virksomhet, er dette begrepet nyttig fordi det isolerer den underliggende driftslønnsomheten. Et norsk selskap som eksporterer til eurosonen kan for eksempel få et kunstig løft i resultatet når kronen svekkes, eller et tilsvarende fall når kronen styrkes. Ex valuta ROE fjerner dette støyet.

Begrepet brukes ofte i kvartalsrapporter og analyser fra meglerhus, særlig når man sammenligner prestasjon over tid eller mellom selskaper i samme bransje men med ulik valutasammensetning. Det er en av flere justeringer som gjøres for å komme frem til et mer sammenlignbart bilde av selskapets ytelse.

Forstå Rapportert ex valuta ROE

For å forstå ex valuta ROE må man først ha et godt grep om vanlig ROE. ROE måler hvor mye overskudd selskapet genererer per krone egenkapital. En høy ROE indikerer effektiv bruk av eiernes kapital. Men når selskapet opererer i flere valutaer, vil omregningen til rapporteringsvaluta (for norske selskaper oftest NOK) påvirke både resultatet og egenkapitalen.

Valutaeffekter oppstår på flere måter. For det første gir omregning av utenlandske datterselskapers resultater til norske kroner en direkte påvirkning på nettoresultatet. For det andre påvirkes egenkapitalen når balanseposter i utenlandsk valuta omregnes – dette føres normalt mot andre resultatkomponenter (OCI) og ikke over resultatet, men det endrer likevel egenkapitalens størrelse.

Ex valuta ROE forsøker å fjerne begge disse effektene. Analytikere beregner et justert nettoresultat der valutagevinster og -tap (både realiserte og urealiserte) trekkes ut, og en justert egenkapital der omregningsdifferanser fjernes. Resultatet er et mål på hvor mye avkastning selskapet egentlig skaper gjennom drift og investeringer, uavhengig av om kronen styrkes eller svekkes.

Hvordan fungerer Rapportert ex valuta ROE?

Beregningen av rapportert ex valuta ROE følger samme grunnstruktur som vanlig ROE, men med to justeringer. Formelen er:

Ex valuta ROE = (Nettoresultat – Valutaeffekter i resultatet) / (Gjennomsnittlig egenkapital – Valutaeffekter i egenkapitalen)

Valutaeffekter i resultatet omfatter poster som valutagevinster og -tap på fordringer, gjeld og sikringsinstrumenter, samt omregningsdifferanser fra utenlandske datterselskaper som føres over resultatet. Valutaeffekter i egenkapitalen består hovedsakelig av omregningsdifferanser som er ført i OCI og akkumulert på egenkapitalen.

I praksis er det selskapets rapportering som gir utgangspunktet. Mange børsnoterte selskaper oppgir i kvartalsrapportene både rapporterte tall og «ex valuta»-tall for sentrale resultatposter. For eksempel kan et selskap som Norsk Hydro opplyse at justert EBITDA eksklusive valutaeffekter var 4,2 milliarder kroner, mens rapportert EBITDA var 4,5 milliarder på grunn av en svakere krone. Investoren kan da selv regne ut ex valuta ROE ved å bruke disse justerte tallene.

Det finnes ingen universell standard for hvordan justeringen skal gjøres, så det er viktig å være oppmerksom på hvilke forutsetninger analytikeren eller selskapet legger til grunn. Noen velger å justere kun for transaksjonseffekter, andre også for omregning. Konsistens over tid og mellom sammenlignede selskaper er avgjørende.

Historisk bakgrunn

Bruken av ex valuta-justeringer vokste frem på 1990- og 2000-tallet i takt med globaliseringen av næringslivet. Norske selskaper som Equinor, Yara og Telenor ekspanderte kraftig utenlands, og valutakursene ble mer volatile etter at fastkurssystemer ble forlatt. Analytikere oppdaget at rapportert ROE svingte mye fra kvartal til kvartal, ofte mer på grunn av valuta enn av driftsmessige forhold.

I 2005 kom IFRS (International Financial Reporting Standards) som standard for børsnoterte selskaper i Norge. IFRS økte kravene til rapportering av valutaeffekter, spesielt gjennom IAS 21 (valutaomregning) og IAS 39 (sikring). Dette ga investorer bedre data til å gjøre egne justeringer. Meglerhus som ABG Sundal Collier og DNB Markets begynte systematisk å presentere ex valuta-nøkkeltall i sine analyser.

De siste ti årene har interessen økt ytterligere, ikke minst fordi norske kroner har svekket seg betydelig mot euro og dollar. Mange selskaper har rapportert rekordresultater i NOK, men ex valuta-justeringer har vist at veksten i underliggende drift var mer moderat. Dette har gjort begrepet til et standardverktøy for seriøse investorer.

Praktisk eksempel

La oss ta et fiktivt, men realistisk eksempel med et norsk oppdrettsselskap, Norsk Laks AS. Selskapet selger laks i euro og dollar, men rapporterer i NOK. I 2023 var nettoresultatet 1,2 milliarder kroner, og gjennomsnittlig egenkapital var 8 milliarder kroner. Vanlig ROE blir da 15 % (1,2 / 8).

Men i 2023 svekket kronen seg kraftig. Selskapets euroinntekter ga en valutagevinst på 200 millioner kroner ved omregning. I tillegg hadde selskapet en valutagevinst på 100 millioner knyttet til dollar-gjeld. Totale valutaeffekter i resultatet utgjorde 300 millioner kroner. Samtidig økte egenkapitalen med 150 millioner på grunn av omregningsdifferanser ført i OCI.

Ex valuta ROE beregnes da slik:

• Justert nettoresultat: 1 200 – 300 = 900 millioner kroner
• Justert egenkapital: 8 000 – 150 = 7 850 millioner kroner
• Ex valuta ROE: 900 / 7 850 = 11,5 %

Fordeler og ulemper

For en middels erfaren investor er det derfor lurt å se på både rapportert ROE og ex valuta ROE, samt andre nøkkeltall som driftsmargin og kontantstrøm. Bruk gjerne en tabell som den over for å veie fordeler og ulemper opp mot hverandre.

Vanlige misforståelser

En utbredt misforståelse er at ex valuta ROE alltid er et bedre mål enn rapportert ROE. Det stemmer ikke. Hvis et selskap har en bevisst valutasikringsstrategi, kan de rapporterte tallene gi et mer korrekt bilde av den faktiske risikoen og avkastningen. Ex valuta-justeringer fjerner også effekter som kan være reelle for aksjonærene – for eksempel når en svekket krone øker verdien av utenlandske inntekter.

En annen misforståelse er at ex valuta ROE er det samme som underliggende ROE. Underliggende ROE kan inkludere flere justeringer, for eksempel for engangsposter, nedskrivninger eller gevinster ved salg av virksomhet. Ex valuta ROE justerer kun for valuta, ikke for andre engangseffekter.

Noen tror også at begrepet bare er relevant for store oljeselskaper. I realiteten gjelder det for alle selskaper som har inntekter, kostnader eller gjeld i utenlandsk valuta – inkludert mellomstore norske bedrifter som eksporterer til Sverige eller Danmark. En god tommelfingerregel: hvis mer enn 20 % av inntektene kommer fra utlandet, bør du vurdere ex valuta-justeringer.

Oppsummering

Rapportert ex valuta ROE er et kraftfullt verktøy for å forstå et selskaps virkelige lønnsomhet når valutakursene svinger. Ved å fjerne valutaeffekter fra både resultat og egenkapital får investoren et klarere bilde av driftsmessig avkastning. Dette er spesielt viktig for norske investorer, ettersom mange børsnoterte selskaper har stor eksponering mot euro, dollar og andre valutaer.

Husk at ex valuta ROE ikke er en erstatning for vanlig ROE, men et supplement. Bruk begge tallene sammen med andre nøkkeltall som avkastning på sysselsatt kapital (ROCE) og fri kontantstrøm. Vær også oppmerksom på at ulike analytikere kan beregne ex valuta ROE forskjellig, så sjekk alltid hvilke forutsetninger som ligger til grunn.

For investorer som ønsker å ta mer informerte beslutninger, er forståelsen av valutajusteringer en viktig ferdighet. I en verden der valutakursene kan endre seg raskt, gir rapportert ex valuta ROE et mer stabilt og sammenlignbart mål på selskapets evne til å skape verdier for aksjonærene.