Rapportert ex valuta fri kontantstrøm – forklaring og eksempel

Hva er rapportert ex valuta fri kontantstrøm?

Rapportert ex valuta fri kontantstrøm er et nøkkeltall som viser hvor mye kontanter et selskap har igjen etter at det har betalt for driftsutgifter og investeringer, men justert for effekter av endringer i valutakurser. Ordet «ex valuta» betyr «uten valutapåvirkning». Dette er spesielt relevant for selskaper som har virksomhet i flere land og rapporterer i en annen valuta enn de lokale inntektene og kostnadene oppstår i.

For å forstå dette må vi først vite hva fri kontantstrøm (FCF) er. FCF er kontantstrømmen fra driften minus investeringer i anleggsmidler (CAPEX). Det er pengene som er tilgjengelige for utbytte, tilbakekjøp av aksjer, nedbetaling av gjeld eller oppkjøp. Når et selskap som Telenor rapporterer FCF i norske kroner, men har store inntekter i thailandske baht, malaysiske ringgit eller svenske kroner, vil en styrking eller svekking av kronen påvirke det rapporterte tallet.

Rapportert ex valuta fri kontantstrøm fjerner denne valutaeffekten. Det gir et bilde av hvor mye kontanter selskapet faktisk genererte fra driften, uavhengig av om kronen steg eller falt i perioden. For investorer som ønsker å vurdere den underliggende ytelsen, er dette tallet ofte mer nyttig enn den rene rapporterte FCF.

Forstå rapportert ex valuta fri kontantstrøm

Valutaeffekter kan deles inn i to typer: transaksjonseffekter og omregningseffekter. Transaksjonseffekter oppstår når et selskap kjøper eller selger varer og tjenester i utenlandsk valuta, og betalingen skjer på et senere tidspunkt når kursen er endret. Omregningseffekter oppstår når selskapet konsoliderer regnskapene til utenlandske datterselskaper til morselskapets valuta. Begge typene kan påvirke rapportert fri kontantstrøm.

Når et selskap rapporterer ex valuta FCF, bruker det vanligvis gjennomsnittskursen for perioden eller faste kurser for å omregne utenlandske kontantstrømmer. Dette gjør at man kan sammenligne kontantstrømmen fra kvartal til kvartal uten å bli forstyrret av kurssvingninger. For eksempel: Hvis Telenor rapporterer en FCF på 3,6 milliarder kroner i et kvartal, men kronen styrket seg med 5 prosent mot baht, vil ex valuta-tallet være høyere fordi det justerer bort den negative omregningseffekten.

For norske investorer er dette spesielt viktig fordi norske kroner er en relativt liten valuta som ofte svinger mot større valutaer som euro og dollar. Selskaper som Equinor, Norsk Hydro og Telenor har store deler av inntektene i utenlandsk valuta. Uten justering kan et fall i rapportert FCF skyldes en sterk krone, ikke dårligere drift. Derfor bruker analytikere ofte ex valuta-tall for å vurdere ledelsens prestasjoner.

Hvordan fungerer rapportert ex valuta fri kontantstrøm?

Beregningen starter med den rapporterte frie kontantstrømmen i selskapets presentasjonsvaluta (for norske selskaper oftest NOK). Deretter identifiseres alle valutaeffekter som har påvirket tallet. Disse kan komme fra:

• Omregning av kontantstrømmer fra utenlandske datterselskaper til NOK.
• Endringer i fordringer og gjeld i utenlandsk valuta.
• Valutaeffekter på kontantbeholdninger.

En forenklet formel er:

Ex valuta FCF = Rapportert FCF – Valutaeffekt på driftsresultatet + Valutaeffekt på investeringer

Men i praksis oppgir selskapene ofte et eget tall for «justert fri kontantstrøm» eller «underliggende fri kontantstrøm» som inkluderer valutajusteringen. Investorer bør lese fotnotene i rapporten for å forstå hva som er justert.

For å illustrere: Hvis Telenor rapporterer FCF på 3,6 milliarder kroner, og valutaeffekten er anslått til -0,3 milliarder (dvs. kronestyrking reduserte tallet), blir ex valuta FCF 3,9 milliarder kroner. Dette viser at den underliggende kontantgenereringen var sterkere enn det rapporterte tallet tilsier.

Historisk bakgrunn

Behovet for å justere for valutaeffekter har vokst i takt med globaliseringen av norske selskaper. På 1990-tallet og tidlig 2000-tall var det vanlig å kun rapportere nominelle tall. Men etter hvert som selskaper som Telenor, Equinor og Yara fikk store internasjonale operasjoner, ble det tydelig at valutakurssvingninger kunne gi et misvisende bilde av driftsresultatene.

I 2005 innførte Norge IFRS (International Financial Reporting Standards), som krever at selskaper opplyser om valutaeffekter i notene. Dette gjorde det lettere for analytikere å beregne ex valuta-tall. Flere selskaper begynte da å presentere «justert» eller «underliggende» resultater i sine kvartalspresentasjoner.

Telenor var tidlig ute med å rapportere «organisk vekst» og «justert EBITDA» ekskludert valutaeffekter. I dag er det standard praksis blant de største norske børsnoterte selskapene å oppgi både rapporterte og justerte tall. For investorer som følger selskaper med stor valutaeksponering, er ex valuta FCF blitt et av de viktigste nøkkeltallene i analysen.

Praktisk eksempel

La oss ta utgangspunkt i Telenors kvartalsrapport for tredje kvartal 2023. Selskapet rapporterte en fri kontantstrøm på 3,6 milliarder kroner. I samme rapport opplyste de at den norske kronen styrket seg mot alle relevante valutaer, noe som reduserte inntektene med 0,6 milliarder og EBITDA med 0,2 milliarder.

For å finne ex valuta FCF må vi anslå hvor stor del av valutaeffekten som traff kontantstrømmen. En rimelig antakelse er at valutaeffekten på EBITDA (0,2 milliarder) i stor grad overføres til FCF, fordi investeringene i kvartalet var 4,2 milliarder kroner og relativt stabile. Hvis vi legger til 0,2 milliarder, får vi en ex valuta FCF på 3,8 milliarder kroner.

Et annet eksempel: Equinor rapporterte i Q2 2023 en FCF på 8,2 milliarder dollar. Men når dette omregnes til norske kroner, svinger tallet voldsomt med oljepris og valutakurser. Equinor presenterer derfor ofte «justert kontantstrøm fra driften» ekskludert valutaeffekter i sine rapporter.

Fordeler og ulemper

Fordelene med å bruke rapportert ex valuta fri kontantstrøm er flere. For det første gir det et mer sammenlignbart bilde over tid. Hvis kronen svekker seg i ett kvartal og styrker seg i neste, kan rapportert FCF svinge mye selv om driften er stabil. Ex valuta-tall fjerner denne støyen. For det andre hjelper det investorer å vurdere ledelsens evne til å generere kontanter fra kjernevirksomheten, uavhengig av makroøkonomiske faktorer som valutakurser.

Ulempene er at justeringen kan være subjektiv. Selskaper bruker ulike metoder for å beregne valutaeffekter, og noen ganger kan justeringene skjule reelle problemer. For eksempel kan et selskap med store tap i utenlandske datterselskaper justere bort valutaeffekter som egentlig er en del av den underliggende risikoen. I tillegg er ex valuta-tall ofte ikke reviderte, og investorer må stole på ledelsens egne anslag.

En annen ulempe er at ex valuta FCF ikke nødvendigvis reflekterer den faktiske kontantbeholdningen selskapet sitter igjen med. Hvis kronen styrker seg, vil den rapporterte FCF i norske kroner være lavere, og det er dette tallet som avgjør hvor mye penger som faktisk er tilgjengelig for utbytte. Derfor bør investorer alltid se både rapportert og ex valuta FCF.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at ex valuta fri kontantstrøm er det samme som «underliggende» eller «justert» FCF. Selv om de ofte overlapper, er justert FCF et bredere begrep som kan inkludere andre engangsposter som nedskrivninger, omstruktureringskostnader eller gevinster fra salg av virksomheter. Ex valuta FCF fokuserer kun på valutaeffekter.

En annen misforståelse er at ex valuta FCF alltid er høyere enn rapportert FCF. Det stemmer bare når den norske kronen styrker seg. Hvis kronen svekker seg, vil rapportert FCF være høyere, og ex valuta FCF lavere. For eksempel i perioder med svak krone, som i 2022, kunne rapportert FCF for Telenor være kunstig høy på grunn av valutaeffekter.

Noen investorer tror også at ex valuta FCF er det samme som kontantstrøm i lokal valuta. Det er ikke riktig. Ex valuta FCF er fortsatt i norske kroner, men justert for å fjerne effekten av kurssvingninger i rapporteringsperioden. Det er altså en beregnet størrelse, ikke en faktisk kontantstrøm.

Oppsummering

Rapportert ex valuta fri kontantstrøm er et viktig verktøy for investorer som ønsker å forstå den underliggende kontantgenereringen i selskaper med internasjonal eksponering. Ved å justere bort valutaeffekter får man et renere bilde av driften og kan sammenligne resultater over tid uten å bli forstyrret av kurssvingninger.

For norske investorer er dette spesielt relevant for store eksportselskaper som Telenor, Equinor, Norsk Hydro og Yara. Disse selskapene rapporterer ofte ex valuta-tall i sine kvartalspresentasjoner, men det kan også være nyttig å beregne dem selv ved hjelp av informasjon i notene.

Husk at ex valuta FCF ikke erstatter rapportert FCF, men utfyller den. For en helhetlig analyse bør du se begge tallene sammen med andre nøkkeltall som EBITDA, CAPEX og gjeldsgrad. På den måten får du et mer nyansert bilde av selskapets økonomiske helse.