Hva er private equity split-off? En komplett guide for investorer

Hva er private equity split-off?

Private equity split-off er en transaksjon der et private equity-selskap (fondet) skiller ut en del av et porteføljeselskap til et nytt, separat selskap. I stedet for å selge denne delen kontant eller gjennom en børsnotering, fordeles aksjene i det nye selskapet direkte til fondets investorer, ofte kalt limited partners (LP-er). Dermed får investorene eierandeler i den utskilte virksomheten proporsjonalt med deres andel i fondet.

Formålet med en split-off kan være å frigjøre verdier i en virksomhet som ikke lenger passer inn i porteføljeselskapets kjerne, eller å gi investorene mulighet til å realisere avkastning uten å måtte selge hele selskapet. I motsetning til en tradisjonell spin-off, der aksjene i det nye selskapet ofte blir børsnotert, kan en split-off i private equity resultere i et unotert selskap som fortsatt er under private equity-eierskap, men nå direkte eid av LP-ene.

For investorer som er vant til å motta kontantutbetalinger fra private equity-fond, kan en split-off være en annerledes form for verdioverføring. I stedet for penger på konto får man aksjer i et nytt selskap, noe som kan ha både fordeler og ulemper avhengig av selskapets fremtidsutsikter og likviditeten i aksjene.

Forstå private equity split-off

For å forstå private equity split-off må man først kjenne til hvordan private equity-fond typisk genererer avkastning. Fondene kjøper opp selskaper, forbedrer driften, og selger dem etter noen år – enten til en strategisk kjøper, gjennom en børsnotering eller via en sekundærsalg. Split-off er en mindre vanlig exit-strategi, men den blir stadig mer populær når markedet for tradisjonelle salg er svakt eller når fondet ønsker å skape flere fokuserte enheter.

I en split-off overføres eiendeler, gjeld og ansatte knyttet til en bestemt forretningsenhet til et nytt selskap. Det nye selskapet blir deretter eid direkte av LP-ene, mens det opprinnelige porteføljeselskapet fortsetter med den gjenværende virksomheten. For LP-ene betyr dette at de får en direkte eierandel i et selskap de kanskje ikke har valgt å investere i, men som de nå må forholde seg til som aksjonærer.

Skattemessig kan en split-off være komplisert. I Norge vil utdeling av aksjer til LP-ene normalt anses som utbytte, og dermed utløse beskatning. Unntak kan forekomme hvis transaksjonen struktureres som en fisjon etter aksjeloven, men da må vilkårene for skattefri omorganisering være oppfylt. Det er derfor viktig at investorer får rådgivning om skattekonsekvensene før de godkjenner en split-off.

Hvordan fungerer private equity split-off?

Prosessen for en private equity split-off kan deles inn i flere trinn. Først identifiserer fondet en forretningsenhet i porteføljeselskapet som egner seg for utskillelse. Dette kan være en divisjon som har andre vekstutsikter eller en annen risikoprofil enn resten av selskapet. Deretter opprettes et nytt selskap som skal overta enheten, inkludert nødvendige tillatelser, kontrakter og ansatte.

Når det nye selskapet er etablert, overføres eiendeler og gjeld fra porteføljeselskapet. Verdien av den overførte enheten fastsettes gjennom en uavhengig verdsettelse, ofte basert på forventet kontantstrøm eller sammenlignbare selskaper. Deretter fordeles aksjene i det nye selskapet til LP-ene i forhold til deres eierandel i fondet. Dette kan skje som en direkte utdeling eller gjennom en bytteavtale der LP-ene gir avkall på en del av sine andeler i fondet mot aksjer i det nye selskapet.

Til slutt må transaksjonen godkjennes av LP-ene og eventuelle regulatoriske myndigheter. I Norge kan Konkurransetilsynet måtte vurdere om utskillelsen påvirker konkurransen i markedet. Etter gjennomføring eier LP-ene aksjer i det nye selskapet, som kan være unotert eller notert på en alternativ markedsplass. Fondet kan også velge å børsnotere det nye selskapet på et senere tidspunkt for å gi LP-ene mulighet til å selge aksjene.

Historisk bakgrunn

Private equity split-off har røtter i USA, der store fond som KKR og Blackstone begynte å bruke strukturen på 1990-tallet for å håndtere komplekse porteføljer. Etter dotcom-krakket i 2000 og finanskrisen i 2008 ble split-off mer attraktivt fordi børsmarkedet var ustabilt og tradisjonelle salg vanskeligere å gjennomføre. I Europa har transaksjonen også vunnet frem, spesielt i Storbritannia og Tyskland.

I Norge har private equity split-off vært mindre utbredt, men flere norske fond har benyttet lignende strukturer. For eksempel kan et fond som eier et selskap med både offshore og landbasert virksomhet velge å skille ut offshore-delen for å redusere risikoeksponeringen. Et kjent tilfelle er da Reitangruppen (ikke private equity, men illustrerende) skilte ut REMA 1000 i en egen kjede, men det var en børsnotert spin-off.

Internasjonalt har split-off blitt et viktig verktøy for å returnere kapital til investorer uten å måtte selge i et ugunstig marked. Ifølge en rapport fra Bain & Company utgjorde split-off og lignende transaksjoner om lag 5% av alle private equity-exits i 2022, en andel som har økt jevnt de siste ti årene.

Praktisk eksempel

La oss se på et tenkt norsk eksempel. Private equity-fondet Norsk Kapitalforvaltning eier 100% av aksjene i Fiskeri & Olje AS, et selskap med to divisjoner: fiskeri og oljeservice. Fondet ønsker å fokusere på fiskeri og realisere verdien av oljeservice-divisjonen. Oljeservice-divisjonen verdsettes til 500 millioner NOK av en uavhengig rådgiver.

Fondet oppretter et nytt selskap, OljeService AS, og overfører alle eiendeler, gjeld og ansatte knyttet til oljeservice-divisjonen til det nye selskapet. Deretter fordeles aksjene i OljeService AS til fondets 10 limited partners, som hver eier 10% av fondet. Hver LP mottar aksjer verdt 50 millioner NOK i det nye selskapet.

Tabellen nedenfor viser hvordan fordelingen kan se ut:

Fordeler og ulemper

Private equity split-off har flere fordeler for både fondet og investorene. For fondet gir det en mulighet til å fokusere porteføljeselskapet på kjernevirksomheten og realisere verdier i en del som ellers kunne vært undervurdert. For investorene gir split-off direkte eierskap i en virksomhet som kan ha et annet risiko- og avkastningsprofil enn resten av porteføljen. I tillegg kan transaksjonen være skatteeffektiv hvis den struktureres riktig.

Ulempene inkluderer kompleksiteten og kostnadene ved å gjennomføre en split-off. Juridiske, regnskapsmessige og skattemessige rådgivere må involveres, noe som kan koste flere millioner kroner. Investorene får aksjer i et selskap som kanskje ikke er børsnotert, noe som gjør det vanskelig å selge. Hvis det nye selskapet har høy risiko, kan investorene ende opp med en uønsket eksponering.

For å oppsummere fordelene og ulempene kan vi se på tabellen:

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at private equity split-off er det samme som en spin-off. I en spin-off får aksjonærene aksjer i det nye selskapet i tillegg til sine eksisterende aksjer, mens i en split-off må aksjonærene ofte velge mellom å beholde aksjer i morselskapet eller bytte dem mot aksjer i det nye selskapet. I private equity split-off er det imidlertid vanlig at LP-ene får aksjer uten å måtte gi fra seg noe, men de mister indirekte verdien i fondet ettersom den utskilte delen ikke lenger er en del av porteføljen.

En annen misforståelse er at split-off alltid er skattefri. Dette stemmer ikke; skattebehandlingen avhenger av hvordan transaksjonen struktureres og hvilket land investorene er skattepliktige i. I Norge vil en utdeling av aksjer normalt anses som utbytte og beskattes med 31,68% for aksjonærer som er personer (2024-sats). Unntak kan gjøres hvis transaksjonen anses som en skattefri fisjon, men da må strenge vilkår oppfylles.

Noen tror også at split-off bare brukes når et private equity-fond ønsker å kvitte seg med en dårlig del av porteføljen. I virkeligheten brukes split-off ofte for å skille ut en sunn virksomhet som har andre vekstmuligheter, slik at begge selskapene kan utvikle seg bedre hver for seg.

Oppsummering

Private equity split-off er en avansert transaksjon som lar private equity-fond skille ut en del av et porteføljeselskap og overføre eierskapet direkte til fondets investorer. Dette gir investorene aksjer i et nytt selskap i stedet for kontanter, og kan være et nyttig verktøy for å fokusere virksomheten, realisere verdier og returnere kapital.

For investorer er det viktig å forstå forskjellen fra spin-off, de skattemessige implikasjonene og risikoen ved å eie aksjer i et unotert selskap. Selv om split-off ikke er like vanlig som salg eller børsnotering, har det blitt en stadig viktigere exit-strategi i private equity, spesielt i perioder med lavmarked.

Ved å sette seg inn i mekanismene bak split-off kan norske investorer bedre vurdere forslag fra private equity-fond og ta informerte beslutninger om sin portefølje.