Private equity completion accounts – forklaring og eksempler

Hva er private equity completion accounts?

Private equity completion accounts, ofte forkortet til completion accounts, er en mekanisme som brukes i oppkjøp og fusjoner for å justere kjøpesummen etter at transaksjonen er gjennomført. I stedet for å fastsette prisen en gang for alle ved signering av avtalen, utarbeider partene et sett med regnskapstall på overtakelsesdagen (completion date). Disse tallene sammenlignes med et referansepunkt – for eksempel en estimert balanse fra signeringstidspunktet – og differansen justerer kjøpesummen.

Mekanismen er spesielt utbredt i private equity-transaksjoner fordi tiden mellom signering og closing ofte er flere uker eller måneder. I løpet av denne perioden kan selskapets økonomi endre seg som følge av driftsresultat, kontantstrøm, endringer i arbeidskapital eller ekstraordinære poster. Completion accounts sikrer at kjøper betaler for selskapets reelle verdi på det tidspunktet overtakelsen skjer, ikke en foreldet verdi.

I praksis innebærer completion accounts at selger leverer et oppdatert regnskap innen en gitt frist – typisk 30 til 90 dager etter closing. Kjøper og selger blir deretter enige om justeringer basert på avtalte justeringsposter. Dersom partene ikke blir enige, kan en uavhengig revisor eller ekspert avgjøre tvisten.

Forstå private equity completion accounts

For å forstå completion accounts må man først kjenne til de to hovedmetodene for prisjustering i selskapskjøp: locked box og completion accounts. Locked box innebærer at prisen fastsettes på et gitt tidspunkt (typisk siste balansedag før signering), og at selger ikke får justeringer for endringer i selskapet frem til closing – med mindre det oppstår vesentlig lekkasje. Completion accounts derimot åpner for en etterfølgende justering basert på faktiske tall.

Completion accounts er særlig nyttig når det er stor usikkerhet om selskapets finansielle stilling på overtakelsestidspunktet. Dette kan være tilfellet i selskaper med sesongvariasjoner, høy arbeidskapitalintensitet eller pågående omstrukturering. Mekanismen gir kjøper en trygghet for at man ikke betaler for verdier som har forsvunnet mellom signering og closing.

Et sentralt element i completion accounts er definisjonen av justeringsposter. Vanligvis justeres kjøpesummen for endringer i netto arbeidskapital, kontantbeholdning og netto gjeld. Noen ganger inkluderes også spesifikke poster som skatteforpliktelser, pensjonsforpliktelser eller pågående rettssaker. Partene blir enige om en justeringsformel i kjøpsavtalen, og denne formelen danner grunnlaget for beregningen.

Hvordan fungerer private equity completion accounts?

Prosessen starter med at kjøper og selger i kjøpsavtalen blir enige om hvilke regnskapsposter som skal justeres, og hva referanseverdiene er. Referanseverdiene kan være hentet fra en balanse per en bestemt dato (for eksempel siste regnskapsår) eller fra en pro forma-balanse utarbeidet i forbindelse med transaksjonen.

Når transaksjonen er gjennomført (closing), utarbeider selger et sett med completion accounts – et regnskap som viser selskapets finansielle stilling på overtakelsesdagen. Dette regnskapet følger samme regnskapsprinsipper som referansebalansen. Kjøper får mulighet til å gjennomgå tallene, og partene forhandler om eventuelle justeringer.

Hvis partene ikke blir enige, kan saken bringes inn for en uavhengig revisor eller en ekspert. Denne tredjeparten vurderer tvistepunktene og fatter en bindende beslutning. Etter at justeringene er fastsatt, betaler kjøper eller selger differansen. Typisk skjer oppgjøret innen 30 dager etter at completion accounts er ferdigstilt.

Tabellen under viser et forenklet eksempel på justeringsprosessen:

Historisk bakgrunn

Completion accounts som konsept har røtter i engelsk og amerikansk avtalerett, og ble særlig utbredt i private equity-transaksjoner fra 1990-tallet. Før den tid var det vanligere å benytte en fast pris uten justeringer, noe som ofte førte til konflikter dersom selskapets verdi endret seg vesentlig mellom signering og closing.

I Norge har completion accounts blitt stadig mer vanlig i forbindelse med oppkjøp av mellomstore og store selskaper, spesielt når kjøper er et private equity-fond. Norske fond som Herkules, Altor og Summa Equity har brukt mekanismen i flere av sine transaksjoner for å redusere risikoen for å betale for mye.

Utviklingen har også blitt påvirket av internasjonal praksis. I takt med at private equity-markedet har vokst globalt, har standardavtaler som LPA (Limited Partnership Agreement) og SPA (Share Purchase Agreement) fått stadig mer detaljerte bestemmelser om completion accounts. I dag er det nærmest en standard i større oppkjøp at kjøpesummen justeres basert på faktiske tall.

Praktisk eksempel

La oss se på et konkret norsk eksempel. Private equity-fondet Fjord Kapital kjøper 100 prosent av aksjene i NorTech AS, et teknologiselskap med hovedkontor i Oslo. Kjøpesummen er avtalt til 500 millioner NOK, basert på en referansebalanse per 31. desember 2023. Overtakelsen skjer 30. juni 2024.

I kjøpsavtalen er partene enige om at kjøpesummen skal justeres for endringer i netto arbeidskapital og netto gjeld. Referanseverdiene er:

• Netto arbeidskapital: 80 millioner NOK
• Netto gjeld: 120 millioner NOK

Etter closing utarbeider NorTech et completion accounts per 30. juni 2024. Tallene viser:

• Netto arbeidskapital: 95 millioner NOK (økning på 15 mill.)
• Netto gjeld: 110 millioner NOK (reduksjon på 10 mill.)

Justeringsformelen er: Justering = (faktisk netto arbeidskapital – referanse netto arbeidskapital) – (faktisk netto gjeld – referanse netto gjeld).

Beregning: (95 – 80) – (110 – 120) = 15 – (-10) = 25 millioner NOK.

Dette betyr at kjøper må betale ytterligere 25 millioner NOK til selger, fordi selskapet har høyere arbeidskapital og lavere gjeld enn forutsatt. Sluttprisen blir dermed 525 millioner NOK.

Dersom tallene i stedet hadde vist lavere arbeidskapital og høyere gjeld, ville kjøper fått et prisavslag. Denne mekanismen sikrer at begge parter får en rettferdig pris basert på selskapets faktiske tilstand på overtakelsestidspunktet.

Fordeler og ulemper

Fordeler:

• Presisjon: Completion accounts gir en nøyaktig justering basert på faktiske tall, noe som reduserer risikoen for at kjøper betaler for mye eller selger får for lite.
• Risikostyring: Kjøper unngår å bære risikoen for endringer i selskapets finansielle stilling mellom signering og closing.
• Fleksibilitet: Partene kan skreddersy justeringspostene etter selskapets spesifikke forhold.

Ulemper:

• Kompleksitet: Prosessen krever detaljerte avtalebestemmelser og kan føre til tvister om regnskapsprinsipper og verdsettelser.
• Tidsbruk: Utarbeidelse og revisjon av completion accounts tar tid, noe som forsinker det endelige oppgjøret.
• Kostnad: Både kjøper og selger må bruke ressurser på revisorer og eventuelt eksperter, noe som øker transaksjonskostnadene.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at completion accounts er det samme som en earn-out. Mens completion accounts justerer prisen basert på historiske tall (frem til closing), er earn-out en fremtidig betinget betaling basert på selskapets resultater etter overtakelsen. De to mekanismene tjener ulike formål og kan brukes sammen.

En annen misforståelse er at completion accounts alltid fører til en lavere pris for kjøper. I virkeligheten kan justeringen gå begge veier, avhengig av hvordan selskapet har utviklet seg. I eksempelet over ble prisen justert opp, fordi selskapet var i bedre finansiell stilling enn antatt.

Noen tror også at completion accounts eliminerer all risiko for kjøper. Det er ikke tilfellet. Mekanismen dekker kun de postene partene har avtalt å justere. Andre risikofaktorer, som for eksempel fremtidige inntjening eller regulatoriske endringer, må håndteres på andre måter, for eksempel gjennom garantier og skadesløsholdelser.

Oppsummering

Private equity completion accounts er et viktig verktøy i selskapskjøp som sikrer at kjøpesummen reflekterer selskapets faktiske verdi på overtakelsestidspunktet. Mekanismen reduserer risikoen for uenighet om prisjusteringer og gir begge parter en mer rettferdig transaksjon.

For private equity-fond og andre investorer er det avgjørende å forstå hvordan completion accounts fungerer, både for å kunne forhandle gode vilkår i kjøpsavtalen og for å kunne forutsi den endelige prisen på en investering. Selv om prosessen kan være kompleks og kostbar, oppveier fordelene ofte ulempene i transaksjoner med høy usikkerhet.

Ved å kombinere completion accounts med andre mekanismer som garantier og skadesløsholdelser, kan investorer oppnå en helhetlig risikostyring i sine oppkjøp. For den norske investoren som vurderer å investere i et private equity-fond, er det nyttig å vite at fondet har kompetanse til å håndtere slike justeringsprosesser.