Pre-money SAFE – forklaring for norske investorer

Hva er pre-money SAFE?

Pre-money SAFE er en forkortelse for «Simple Agreement for Future Equity» der investorens fremtidige eierandel beregnes ut fra selskapets verdi før den nye kapitalen tilføres. Instrumentet ble utviklet av den amerikanske akseleratoren Y Combinator og er et alternativ til konvertible lån og tradisjonelle aksjeemisjoner. I motsetning til et lån, har SAFE ingen forfallsdato og betaler ikke renter. Investoren skyter inn penger nå, men får først aksjer ved en senere hendelse – for eksempel en serie A-finansiering eller et salg av selskapet.

Navnet «pre-money» refererer til at eierandelen bestemmes av en verdi før investeringen. Hvis et selskap har en pre-money-verdi på 10 millioner kroner og du investerer 1 million kroner via en pre-money SAFE, vil du i utgangspunktet ha krav på 10 prosent av selskapet ved konvertering. Men denne enkle regelen kompliseres av at SAFE-er ofte inneholder en verdsettelseskaps (cap) og/eller en rabatt, som gir investoren en gunstigere konverteringskurs.

Pre-money SAFE må sees i kontrast til post-money SAFE, som ble lansert senere. I post-money SAFE beregnes eierandelen ut fra selskapets verdi etter at den nye kapitalen er lagt til. Dette gir mer forutsigbar utvanning for gründerne, men kan være mindre gunstig for investorer dersom selskapet vokser raskt. For norske oppstartsselskaper og investorer er det viktig å forstå forskjellen, fordi valget påvirker hvordan eierandelene fordeler seg i fremtidige runder.

Forstå pre-money SAFE

For å forstå pre-money SAFE må du først kjenne til mekanismene i en SAFE-avtale. En SAFE gir investoren rett til å motta aksjer i fremtiden når en såkalt «kvalifiserende hendelse» inntreffer. Den vanligste hendelsen er en serie A-finansieringsrunde, men det kan også være et salg (exit) eller en børsnotering. Investoren får aksjer til en pris som er lavere enn det nye investorer betaler i den runden, takket være rabatt og/eller cap.

Pre-money SAFE skiller seg fra post-money SAFE ved at den antatte eierandelen regnes uten å ta hensyn til midlene som samles inn i den aktuelle runden. I praksis betyr det at hvis selskapet henter 5 millioner kroner i en serie A til en pre-money-verdi på 20 millioner kroner, og du har investert 1 million kroner via en pre-money SAFE med cap på 15 millioner kroner, vil din andel beregnes som om selskapet var verdt 15 millioner kroner før serie A. Dette kan gi deg en større prosentandel enn om du hadde brukt post-money SAFE.

Usikkerheten ligger i at den faktiske utvanningen for gründerne og tidligere investorer ikke er kjent før konverteringen. For eksempel kan en pre-money SAFE med lav cap føre til at investoren får en uventet stor andel, noe som fortynner de opprinnelige eierne mer enn forventet. Derfor er det avgjørende at alle parter forstår hvilke scenarier som kan oppstå, og at avtalen spesifiserer cap, rabatt og eventuelle andre betingelser tydelig.

Hvordan fungerer pre-money SAFE?

Funksjonen til en pre-money SAFE kan illustreres med et enkelt eksempel. Anta at et norsk oppstartsselskap, TechStart AS, har en pre-money-verdi på 10 millioner kroner før en serie A-runde. En investor tegner en pre-money SAFE på 1 million kroner med en cap på 12 millioner kroner og 20 prosent rabatt. Når serie A kommer, betaler nye investorer 15 millioner kroner for en eierandel, noe som tilsvarer en pris per aksje på 15 kroner (for enkelhets skyld).

Investorens rabatt gir en konverteringskurs på 12 kroner per aksje (20 prosent rabatt på 15 kroner). Men capen sier at konverteringskursen ikke skal overstige prisen tilsvarende en verdi på 12 millioner kroner. Siden capen (12 mill.) er lavere enn rabattprisen (12 kroner per aksje tilsvarer 12 mill. verdi), brukes capen. Investoren får da aksjer til en kurs som gjør at han eier 1 million / 12 kroner = 83 333 aksjer. Totalt antall aksjer etter serie A er 1 million (eksisterende) + 83 333 + aksjer til nye investorer. Den nøyaktige utvanningen beregnes ut fra den totale verdsettelsen.

I praksis er det vanlig å bruke en forenklet formel: Eierandel = Investert beløp / (Cap-verdi eller rabattjustert verdi). Men den endelige andelen avhenger av hvor mye penger som hentes i serie A. Tabellen nedenfor viser et sammenlignende eksempel mellom pre-money og post-money SAFE for samme investering.

Historisk bakgrunn

SAFE-instrumentet ble først lansert av Y Combinator i 2013 som et svar på behovet for enklere og billigere finansieringsdokumenter for tidligfaseselskaper. Den originale SAFE var i praksis en post-money SAFE, selv om begrepet ikke ble brukt den gang. I 2018 introduserte Y Combinator en oppdatert versjon, kalt «post-money SAFE», for å gjøre utvanningen mer forutsigbar for gründerne. Samtidig ble den opprinnelige varianten omdøpt til «pre-money SAFE».

Bakgrunnen for endringen var at mange gründere ikke fullt ut forsto hvordan den opprinnelige SAFE-en påvirket eierforholdene. Med pre-money SAFE kunne en investor med en lav cap få en overraskende stor andel av selskapet, noe som skapte konflikter i senere runder. Y Combinator ønsket å gjøre instrumentet mer gründer-vennlig, samtidig som investorer fortsatt kunne oppnå attraktive vilkår.

I Norge har SAFE-er blitt stadig mer populære de siste årene, særlig blant teknologiselskaper og venturekapitalfond. Norske investorer som Alliance Venture og Investinor har benyttet SAFE-avtaler i flere porteføljeselskaper. Likevel er det viktig å merke seg at SAFE ikke er et standardisert instrument under norsk aksjelovgivning, og juridiske tilpasninger må ofte gjøres. Pre-money SAFE er mest utbredt i de tidligste fasene, der usikkerheten rundt verdsettelse er størst.

Praktisk eksempel

La oss ta et konkret norsk eksempel. Oppstartsselskapet FjordTech AS har utviklet en ny programvare for oppdrettsnæringen. Selskapet har en pre-money-verdi på 8 millioner kroner. En engelinvestor, Kari, inngår en pre-money SAFE med et beløp på 2 millioner kroner. Avtalen har en cap på 10 millioner kroner og 15 prosent rabatt. Seks måneder senere gjennomfører FjordTech en serie A-runde der nye investorer skyter inn 6 millioner kroner til en pre-money-verdi på 12 millioner kroner.

For å beregne Karis eierandel bruker vi capen, fordi den er lavere enn rabattprisen. Capen tilsvarer en aksjepris på 10 millioner kroner / antall aksjer før serie A. Anta at det er 1 million aksjer før serie A. Da er cap-verdien per aksje 10 kroner. Rabatten ville gitt en pris på 12 * 0,85 = 10,2 kroner per aksje. Siden capen er lavest, brukes 10 kroner. Kari får 2 000 000 / 10 = 200 000 aksjer. Totalt antall aksjer etter serie A blir 1 000 000 (gamle) + 200 000 (Kari) + 600 000 (nye investorer til 12 kr/aksje) = 1 800 000 aksjer. Karis andel blir 200 000 / 1 800 000 = 11,1 prosent.

Dersom avtalen hadde vært en post-money SAFE med samme cap, ville eierandelen vært beregnet annerledes. I post-money SAFE er eierandelen = investert beløp / (pre-money verdi + ny kapital) = 2 / (8 + 6) = 14,3 prosent, men capen begrenser den til 2 / (10 + 6) = 12,5 prosent. I dette tilfellet gir pre-money SAFE en lavere andel for investoren (11,1 % mot 12,5 %), men det motsatte kan skje hvis capen er satt veldig lavt. Eksemplet viser hvorfor det er viktig å modellere ulike scenarier før man signerer en SAFE.

Fordeler og ulemper

Pre-money SAFE har flere fordeler for investorer. For det første kan en lav cap gi en svært gunstig konvertering dersom selskapets verdi stiger kraftig. For det andre er dokumentasjonen enklere og billigere enn en full aksjeemisjon, noe som sparer tid og penger i tidlige faser. For det tredje unngår investoren å måtte forholde seg til gjeld og renter, slik tilfellet er med konvertible lån.

Ulempene er særlig knyttet til usikkerhet for gründerne. Fordi eierandelen ikke er fastsatt på forhånd, kan gründerne oppleve uventet stor utvanning. Dette kan skape misnøye og gjøre det vanskeligere å hente mer kapital senere. I tillegg kan pre-money SAFE føre til kompliserte kapitallstrukturer med mange ulike konverteringsbetingelser, noe som øker den administrative byrden.

For norske investorer er det også verdt å merke seg at SAFE ikke nødvendigvis gir samme rettsvern som aksjer. For eksempel har SAFE-innehavere ingen stemmerett eller utbytterett før konvertering. Dette kan være en ulempe dersom selskapet trenger raske beslutninger. Samtidig er SAFE ofte ikke gjenstand for verdipapirhandel, noe som begrenser likviditeten. En oppsummering av fordeler og ulemper finnes i tabellen under.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at pre-money SAFE alltid gir investoren en høyere eierandel enn post-money SAFE. Det stemmer ikke. Forskjellen avhenger av forholdet mellom cap, rabatt og den faktiske serie A-verdien. I noen tilfeller kan post-money SAFE gi en høyere andel, spesielt hvis capen er satt høyt eller rabatten er liten. Investorer bør derfor alltid simulere ulike utfall.

En annen misforståelse er at SAFE er det samme som et konvertibelt lån. Mens et konvertibelt lån har en forfallsdato og påløper renter, har SAFE ingen slike egenskaper. SAFE er strengt tatt en kjøpsopsjon på fremtidige aksjer, ikke et gjeldsinstrument. Dette har skatterettslige konsekvenser i Norge, og det er viktig å konsultere en revisor eller advokat for å forstå skattebehandlingen.

Noen tror også at pre-money SAFE er ulovlig eller ikke kan brukes i Norge. Det er ikke riktig. SAFE-avtaler er privatrettslige avtaler som kan inngås så lenge de ikke strider mot norsk lov. Imidlertid må de tilpasses norsk aksjelovgivning, for eksempel når det gjelder fortrinnsrett og emisjonsregler. Mange norske advokatfirmaer har utarbeidet maler for SAFE som tar høyde for lokale forhold.

Oppsummering

Pre-money SAFE er et fleksibelt og relativt enkelt finansieringsinstrument for tidligfaseinvesteringer, men det kommer med en vesentlig usikkerhet rundt utvanning. For investorer kan det gi attraktive vilkår dersom selskapet vokser raskt, spesielt med en lav cap. For gründere innebærer det en risiko for at eierandelen deres blir mindre enn forventet, noe som kan påvirke motivasjon og kontroll.

Valget mellom pre-money og post-money SAFE bør baseres på en grundig analyse av selskapets forventede verdiutvikling og partenes risikoprofil. I Norge er SAFE fortsatt et relativt nytt instrument, men det blir stadig mer vanlig. Uansett hvilken type SAFE man velger, er det avgjørende å ha klare avtaler som spesifiserer cap, rabatt og konverteringsvilkår, og å søke juridisk rådgivning for å sikre at avtalen er i tråd med norsk lov.

For videre lesing anbefales å sette seg inn i post-money SAFE, konvertible lån og aksjeutvanning. En god forståelse av disse begrepene gir et solid grunnlag for å vurdere hvilket instrument som passer best i den enkelte investeringssituasjonen.