Multipler i aksjeanalyse – en komplett guide for investorer

Hva er multipler?

Multipler er et av de mest brukte verktøyene i aksjeanalyse. De er enkle forholdstall som setter aksjekursen (eller foretaksverdien) i forhold til en økonomisk størrelse fra selskapets regnskap. Målet er å få et raskt bilde av hvor dyr eller billig en aksje er sammenlignet med andre selskaper.

Tenk deg at du skal kjøpe en leilighet. Du vil gjerne vite prisen per kvadratmeter for å sammenligne med andre leiligheter i samme område. Multipler fungerer på samme måte for aksjer: de normaliserer størrelsen på selskapet slik at du kan sammenligne epler med epler.

Det finnes mange ulike multipler, men de mest kjente er P/E (pris/inntjening), EV/EBITDA (foretaksverdi/driftsresultat før avskrivninger), P/S (pris/salg) og P/B (pris/bokført verdi). Hver multiplum fanger opp ulike sider ved selskapets økonomi og egner seg best i bestemte situasjoner.

Forstå multipler

For å forstå multipler må du først vite at de er relative mål – de sier ikke noe om absolutt verdi, men om hvordan markedet priser selskapet i forhold til et regnskapstall. En høy P/E betyr at investorene er villige til å betale mye per krone inntjening, ofte fordi de forventer høy vekst fremover. En lav P/E kan indikere at selskapet er undervurdert, eller at inntjeningen er i ferd med å falle.

Multipler fungerer best når du sammenligner selskaper i samme bransje med lik vekstprofil og kapitalstruktur. Det gir liten mening å sammenligne P/E for et teknologiselskap med høy vekst med P/E for et modent kraftselskap – forventningene er helt forskjellige.

I Norge er multipler mye brukt av både private investorer og profesjonelle forvaltere. For eksempel vil en analytiker som dekker Equinor ofte sammenligne selskapets EV/EBITDA med andre oljeselskaper som Shell og BP. Slik kan han eller hun raskt identifisere avvik og potensielle investeringsmuligheter.

Hvordan fungerer multipler?

Hver multiplum har sin egen formel og sitt eget bruksområde. Her er de fire vanligste:

P/E (Price/Earnings) = Aksjekurs / Resultat per aksje (EPS). Denne multiplum viser hvor mange år det tar før inntjeningen dekker aksjekursen, forutsatt at inntjeningen er konstant. En P/E på 15 betyr at du betaler 15 kroner for hver krone i årlig overskudd.

EV/EBITDA = (Markedsverdi + Netto rentebærende gjeld) / EBITDA. Fordelen med denne er at den ser bort fra kapitalstruktur og avskrivninger, og derfor egner seg godt for sammenligning på tvers av selskaper med ulik gjeldsgrad. Den brukes ofte i oppkjøp og fusjoner.

P/S (Price/Sales) = Aksjekurs / Salg per aksje. Nyttig for selskaper som har negativ inntjening, men som omsetter for mye. Den sier noe om hvor mye markedet betaler for hver salgskrone.

P/B (Price/Book) = Aksjekurs / Bokført verdi per aksje. Bokført verdi er selskapets egenkapital. P/B under 1 kan indikere at aksjen handles under bokført verdi, noe som ofte sees i finanssektoren.

For å regne ut P/E for et norsk selskap, la oss si DNB. DNB-aksjen koster 200 kroner, og resultat per aksje er 20 kroner. Da blir P/E = 200 / 20 = 10. Det betyr at aksjen prises til 10 ganger inntjeningen.

Historisk bakgrunn

Bruken av multipler i aksjeanalyse går tilbake til 1930-tallet, da Benjamin Graham og David David Dodd la grunnlaget for fundamental analyse i boken «Security Analysis». De introduserte ideen om å sammenligne markedspris med regnskapstall for å finne undervurderte aksjer.

I Norge ble multipler for alvor tatt i bruk på 1990-tallet, da Oslo Børs gjennomgikk en modernisering og flere investorer fikk tilgang til regnskapsdata. Før den tid var det vanligere å se på utbytteavkastning og bokført verdi alene.

I dag er multipler standard i alle aksjeanalyseverktøy og finnes lett tilgjengelig på nettsider som Oslo Børs, Finansavisen og Bloomberg. Teknologien har gjort det mulig å beregne både historiske og fremoverskuende multipler i sanntid.

Praktisk eksempel

La oss sammenligne tre norske selskaper: Equinor, Telenor og DNB. Vi bruker historiske tall fra 2023 for å illustrere multipler.

Legg merke til at P/S varierer mer. DNB har høyest P/S (2,5) fordi bankens inntjening har høy margin, mens Equinor har lav P/S på grunn av store volumer og lave marginer.

Dette eksemplet viser at multipler må tolkes i lys av bransje og forretningsmodell. En P/E på 8,6 kan være billig i oljesektoren, men dyrt i en vekstbransje.

Fordeler og ulemper

Fordeler:

• Enkle å forstå og regne ut. Du trenger bare aksjekurs og regnskapstall.
• Gir rask sammenligning mellom selskaper.
• Mye brukt i markedet, så investorer har en felles referanseramme.
• Kan brukes for både historisk analyse og fremtidsestimater (forventet P/E).

Ulemper:

• Regnskapstall kan være påvirket av engangsposter, avskrivningsmetoder og regnskapsstandarder.
• Multipler sier ingenting om selskapets konkurransefortrinn eller ledelseskvalitet.
• For selskaper med negativ inntjening gir P/E ingen mening. Da må du bruke P/S eller EV/EBITDA.
• Historiske multipler ser bakover; investorer bør fokusere på fremtidsrettede estimater.
• Ulike bransjer har ulike normalnivåer, så du kan ikke sammenligne på tvers uten justeringer.

Vanlige misforståelser

En av de største misforståelsene er at lav P/E automatisk betyr at aksjen er billig. Det kan like gjerne bety at inntjeningen er i ferd med å falle, eller at selskapet har store risikoer som markedet har priset inn. Omvendt kan en høy P/E være fullt forsvarlig dersom selskapet har høy og forutsigbar vekst.

En annen misforståelse er at multipler kan brukes isolert. En aksje kan se billig ut på P/E, men samtidig ha høy gjeld som gjør den risikabel. Derfor bør du alltid se på flere multipler og supplere med kontantstrømanalyse og kvalitative vurderinger.

Mange nybegynnere tror også at det finnes en «riktig» P/E for alle selskaper. I virkeligheten varierer normalnivået mye mellom bransjer og over tid. For eksempel har teknologiselskaper ofte høyere P/E enn industriselskaper.

Oppsummering

Multipler er et uunnværlig verktøy for alle som investerer i aksjer. De gir deg et raskt og intuitivt bilde av verdsettelse, men de må brukes med omtanke. Husk at en multiplum aldri står alene – den må tolkes i lys av bransje, vekst, risiko og fremtidsutsikter.

For norske investorer er multipler lett tilgjengelige på børsens egne sider og i analyseverktøy. Prøv å regne ut P/E for noen av aksjene du eier eller vurderer, og sammenlign med konkurrentene. Du vil raskt lære å skille mellom dyr og billig – og forhåpentligvis ta bedre investeringsbeslutninger.