M&A public-to-private - Hva er det og hvordan fungerer det?

Hva er M&A public-to-private?

M&A public-to-private er en forkortelse for «Mergers and Acquisitions public-to-private», på norsk ofte kalt «å ta et selskap av børs» eller «going private». Det er en transaksjon der et børsnotert selskap (public) blir kjøpt opp av en kjøper som deretter sørger for at selskapets aksjer fjernes fra børsen (private). Kjøperen kan være et private equity-fond, en strategisk investor eller en gruppe investorer.

I motsetning til en vanlig oppkjøpstransaksjon der målselskapet fortsatt kan være notert, fører en public-to-private til at selskapet mister sin børsnotering. Det betyr at aksjene ikke lenger kan handles på en regulert markedsplass som Oslo Børs. Transaksjonen er derfor endelig for aksjonærene – de må selge aksjene sine til kjøperen til den avtalte prisen.

Public-to-private er en av flere M&A-strukturer. Andre eksempler er fusjoner, oppkjøp av hele selskaper eller kjøp av en bestemt forretningsenhet. Felles for dem alle er at de endrer eierstrukturen i selskapet. Når et selskap tas av børs, skifter det fra å være eid av mange små aksjonærer til å bli eid av en eller noen få store eiere.

Forstå M&A public-to-private

For å forstå public-to-private må man se på hva som driver transaksjonen. Kjøperen ønsker ofte full kontroll over selskapet uten å måtte forholde seg til kortsiktige kvartalsrapporter, børsregler og et stort antall minoritetsaksjonærer. Etter avnotering kan kjøperen restrukturere selskapet, investere langsiktig eller slå det sammen med andre virksomheter uten å påvirke aksjekursen.

For aksjonærene i det børsnoterte selskapet innebærer transaksjonen at de får et bud på aksjene sine. Budprisen settes normalt med en premie i forhold til gjeldende markedspris for å gjøre budet attraktivt. Premien kan variere fra 10 til 50 prosent, avhengig av forhold som selskapets verdi, forhandlingsstyrke og alternativer. I Norge må kjøperen følge reglene om budplikt dersom vedkommende passerer 1/3 av aksjene, og tilbudsplikten utløses ofte ved 90 % eierskap for å kunne gjennomføre en tvungen innløsning (squeeze-out).

Etter at budet er akseptert av et flertall av aksjonærene (ofte 90 %), og regulatoriske godkjenninger foreligger, gjennomføres oppgjøret. Selskapet søker deretter om avnotering fra børsen. Hele prosessen kan ta flere måneder og krever grundig due diligence, juridisk rådgivning og kommunikasjon med aksjonærene.

Hvordan fungerer M&A public-to-private?

Prosessen for en public-to-private-transaksjon kan deles inn i flere trinn. Først identifiserer kjøperen et målselskap og gjennomfører en innledende vurdering. Deretter utføres en omfattende due diligence der kjøperen gransker selskapets økonomi, kontrakter, risiko og potensielle synergier. Hvis alt ser lovende ut, legger kjøperen frem et bud til styret i målselskapet.

Styret i målselskapet har et ansvar for å vurdere budet og anbefale det til aksjonærene dersom prisen er rimelig. Budet må være i samsvar med børsens regler og eventuelt tilbudsplikten. I Norge krever Oslo Børs at budet er kontant og at det gis en rimelig tid for aksjonærene til å akseptere. Hvis budet får tilslutning fra minst 90 % av aksjonærene (utenom kjøperen selv), kan kjøperen tvangsinnløse de resterende aksjene.

Etter at aksjonærene har akseptert, og eventuelle konkurransemyndigheter har godkjent transaksjonen, gjennomføres oppgjøret. Kjøperen betaler kontanter eller eventuelt aksjer i et annet selskap til selgerne. Deretter begjærer selskapet avnotering, og aksjene slettes fra børsen. Fra dette tidspunktet er selskapet privat og ikke lenger underlagt børsens regler om rapportering og innsidehandel.

Historisk bakgrunn

Public-to-private-transaksjoner ble først utbredt i USA på 1980-tallet, da private equity-fond som Kohlberg Kravis Roberts (KKR) gjennomførte store leveraged buyouts. Disse transaksjonene ble finansiert med mye gjeld, og målselskapene ble tatt av børs for å restrukturere dem uten offentlig innsyn. I Norge tok det lengre tid før fenomenet ble vanlig, men fra 2000-tallet økte antallet.

Finanskrisen i 2008 førte til færre transaksjoner fordi tilgangen på gjeld ble redusert og aksjekursene falt. De siste ti årene har imidlertid interessen tatt seg opp igjen, spesielt fra internasjonale private equity-fond som Nordic Capital, EQT og Altor. Norske selskaper innen oljeservice, teknologi og havbruk har vært attraktive mål.

Et eksempel er oppkjøpet av Cermaq i 2014. Mitsubishi Corporation bød 130 kroner per aksje, noe som ga en premie på omtrent 30 prosent. Transaksjonen ble godkjent av aksjonærene og norske myndigheter, og Cermaq forsvant fra Oslo Børs. Et annet kjent tilfelle er Opera Software, som i 2016 ble kjøpt av et kinesisk konsortium til 71 kroner per aksje.

Praktisk eksempel

La oss se nærmere på Cermaq-transaksjonen. Cermaq var et norsk oppdrettsselskap notert på Oslo Børs. I mai 2014 annonserte Mitsubishi Corporation et frivillig tilbud på 130 kroner per aksje. Før budet lå aksjekursen på rundt 100 kroner, så premien var omtrent 30 prosent. Styret i Cermaq anbefalte budet, og aksjonærene godkjente det i september samme år.

Etter at Mitsubishi hadde fått kontroll over over 90 prosent av aksjene, gjennomførte de en tvungen innløsning av de resterende aksjonærene til samme pris. Selskapet ble deretter avnotert fra Oslo Børs. For aksjonærene som solgte, innebar dette en umiddelbar gevinst på 30 prosent, men de mistet muligheten til å delta i selskapets fremtidige vekst som børsinvestorer.

Dette eksemplet viser hvordan en public-to-private kan være en vinn-vinn-situasjon: Kjøperen får full kontroll over et strategisk viktig selskap, mens aksjonærene får en kontantutbetaling til en pris over markedet. Samtidig illustrerer det viktigheten av å vurdere budet nøye – var 130 kroner riktig pris, eller kunne aksjonærene ha fått mer om de ventet?

Fordeler og ulemper

En public-to-private-transaksjon har både fordeler og ulemper for de involverte partene. For kjøperen er den største fordelen full kontroll. Uten børsens krav til kvartalsrapportering kan kjøperen fokusere på langsiktig verdiskaping. Det gir også mulighet til å restrukturere selskapet uten å påvirke aksjekursen. For selskapet selv kan avnotering redusere administrasjonskostnader knyttet til børsnotering.

For aksjonærene i målselskapet er fordelen at de får en kontantutbetaling, ofte til en pris over markedsverdien. De slipper dermed risikoen for fremtidige kurssvingninger. Ulempen er at de mister eierskapet og muligheten til å dra nytte av eventuell fremtidig vekst. I tillegg kan de bli tvunget til å selge hvis kjøperen oppnår 90 prosent eierskap.

Tabellen nedenfor oppsummerer hovedfordeler og ulemper:

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at public-to-private alltid er en fiendtlig overtakelse. I virkeligheten er de fleste slike transaksjoner vennlige og anbefalt av styret i målselskapet. Styret har plikt til å vurdere budet og sikre at aksjonærene får en rettferdig pris. Hvis styret motsetter seg budet, kan det likevel gjennomføres som et fiendtlig bud, men det er sjeldnere.

En annen misforståelse er at aksjonærene alltid tjener på transaksjonen. Selv om budet ofte inneholder en premie, kan prisen være lavere enn den underliggende verdien av selskapet. Aksjonærer som mener budet er for lavt, kan protestere eller søke om skjønnsmessig overprøving i domstolene. I Norge har vi sett eksempler på at minoritetsaksjonærer har klaget på prisen.

Noen tror også at public-to-private er det samme som en omvendt børsnotering (reverse IPO). Det er feil. En reverse IPO innebærer at et privat selskap blir børsnotert ved å kjøpe et allerede notert selskap, mens public-to-private går motsatt vei – fra børs til privat.

Oppsummering

M&A public-to-private er en viktig transaksjonstype i finansverdenen. Den gjør det mulig for kjøpere å ta full kontroll over børsnoterte selskaper og fjerne dem fra børsen. For aksjonærene gir det en mulighet til å realisere investeringen til en pris over markedet, men de mister også eierskap og likviditet.

Historisk har slike transaksjoner vært drevet av private equity-fond og strategiske investorer. I Norge har vi sett flere eksempler, som Cermaq og Opera Software. For investorer er det viktig å forstå prosessen, vurdere budets rimelighet og være klar over både fordeler og ulemper.

Hvis du som aksjonær mottar et bud i en public-to-private-prosess, bør du lese tilbudsdokumentet nøye, vurdere om prisen reflekterer selskapets verdi, og eventuelt søke råd fra finansiell rådgiver. Husk at du har rett til å akseptere eller avslå budet, men at du kan bli tvunget til å selge hvis kjøperen får tilstrekkelig oppslutning.