Likviditetsjustert same-store sales – forklart for investorer

Hva er likviditetsjustert same-store sales?

Likviditetsjustert same-store sales er en videreutvikling av det klassiske nøkkeltallet same-store sales (også kalt sammenlignbare salg eller like-for-like sales). Mens vanlig same-store sales kun måler endringen i salg fra eksisterende butikker eller utleieenheter fra en periode til en annen, tar den likviditetsjusterte versjonen hensyn til hvordan endringer i kontantstrøm og likviditet påvirker salgstallene.

For å forstå dette bedre kan du tenke deg en kleskjede som gir kundene 30 dagers betalingsfrist i stedet for 14 dager. Salget i regnskapet øker umiddelbart, men kontantene kommer senere inn. Den likviditetsjusterte beregningen korrigerer for slike effekter, slik at investorer ser den underliggende etterspørselen – ikke bare regnskapsmessige justeringer.

Nøkkeltallet er mest relevant for detaljhandel, restaurantkjeder og eiendomsselskaper (REITs) der inntektene er knyttet til faste enheter. I Norge brukes det ofte i analyser av selskaper som REMA 1000, Europris og Norwegian Property, men det er ikke et standard rapportert tall – investorer må ofte beregne det selv.

Forstå likviditetsjustert same-store sales

Vanlig same-store sales er et populært mål fordi det isolerer veksten fra eksisterende enheter, uten påvirkning fra nye butikker eller avviklinger. Men det har en svakhet: Det tar ikke hensyn til hvordan selskapet styrer kontantstrømmen. Et selskap kan for eksempel øke salget ved å gi lengre kreditt, men det betyr ikke at den underliggende etterspørselen har økt.

Likviditetsjustert same-store sales løser dette ved å korrigere for endringer i betalingsbetingelser, fordringer og leverandørgjeld. Hvis et selskap har økt salget med 10 prosent, men samtidig har økt kundefordringene uforholdsmessig mye, vil den likviditetsjusterte veksten være lavere. Dette gir et mer realistisk bilde av om salgsveksten er bærekraftig.

For investorer betyr dette at nøkkeltallet kan avsløre om et selskap presser salg gjennom gunstige betalingsvilkår som senere kan føre til tap eller kontantstrømproblemer. Det er derfor et viktig supplement til tradisjonelle måltall som EBITDA og fri kontantstrøm.

Hvordan fungerer likviditetsjustert same-store sales?

Beregningen starter med vanlig same-store sales, som er prosentvis endring i salg fra eksisterende enheter sammenlignet med samme periode året før. Deretter identifiserer man likviditetseffekter – typisk endringer i betalingsbetingelser, kredittsalg, factoring eller andre kontantstrømpåvirkninger.

En enkel formel kan se slik ut:

Likviditetsjustert vekst = Same-store sales vekst – (Endring i arbeidskapital / Salg i basisperioden)

Her måler endring i arbeidskapital endringen i kundefordringer pluss varelager minus leverandørgjeld, justert for salgsvolum. Hvis arbeidskapitalen øker mer enn salget, trekkes dette fra veksten.

I praksis krever dette detaljerte regnskapsdata og er mest aktuelt for selskaper med store sesongsvingninger eller som gir mye kreditt. For eksempel kan en byggevarekjede som Byggmakker ha store svingninger i kundefordringer avhengig av prosjekter. Likviditetsjusteringen fjerner denne støyen.

Historisk bakgrunn

Same-store sales ble først populært i USA på 1980-tallet da detaljhandelskjeder som Walmart og McDonald's begynte å rapportere det for å vise underliggende vekst. Konseptet spredte seg raskt til Europa og Norge, der børsnoterte selskaper som NorgesGruppen og Reitan Group tok det i bruk.

Behovet for en likviditetsjustert versjon oppsto etter finanskrisen i 2008, da mange selskaper begynte å manipulere salgstallene gjennom aggressive kredittvilkår. Analytikere oppdaget at vanlig same-store sales ikke fanget opp denne risikoen, og utviklet derfor justerte varianter.

I Norge har begrepet vært mindre utbredt, men med økt fokus på kontantstrøm og bærekraftig vekst de siste årene, har flere fondsforvaltere og analytikere tatt det i bruk. Spesielt innen eiendomsanalyse (REITs) har likviditetsjusterte mål blitt vanligere for å skille mellom operasjonell vekst og finansielle justeringer.

Praktisk eksempel

La oss ta et norsk eksempel: Kleskjeden «Norsk Fashion» har 50 butikker. I 2023 var same-store sales-veksten 8 prosent. Samtidig økte kundefordringene med 15 prosent, mens salget økte med 10 prosent. Dette indikerer at selskapet har gitt lengre betalingsfrister for å øke salget.

Ved å beregne likviditetsjustert same-store sales finner vi:

• Same-store sales vekst: 8 %
• Effekt av økte fordringer: (15 % - 10 %) = 5 % av salgsveksten er «kunstig»
• Likviditetsjustert vekst: 8 % - 5 % = 3 %

Fordeler og ulemper

Fordelene med likviditetsjustert same-store sales er mange. Det gir et mer ærlig bilde av underliggende drift, avslører potensielle kontantstrømproblemer og hjelper investorer å unngå selskaper som «kjøper» vekst gjennom dårligere betalingsbetingelser. Nøkkeltallet er spesielt nyttig i bransjer med høye kredittrisikoer, som møbler eller byggevarer.

Ulempene er at beregningen er kompleks og krever tilgang til detaljerte regnskapsdata som ikke alltid er offentlig tilgjengelige. Selskaper rapporterer sjelden likviditetsjustert same-store sales, så investorer må ofte gjøre estimater. I tillegg kan justeringen variere mye fra kvartal til kvartal på grunn av sesongvariasjoner, noe som gjør trendanalyse vanskelig.

En annen ulempe er at nøkkeltallet ikke er standardisert. Ulike analytikere kan bruke ulike definisjoner av likviditetseffekter, noe som gjør sammenligning på tvers av selskaper upålitelig. Derfor bør det alltid brukes sammen med andre mål som fri kontantstrøm og EBITDA.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at likviditetsjustert same-store sales er det samme som «kontantstrømjustert salg». Selv om de er beslektet, fokuserer likviditetsjustering på endringer i arbeidskapital som påvirker salgstallene, mens kontantstrømjustert salg kan inkludere flere elementer som investeringer og finansiering.

En annen misforståelse er at en positiv likviditetsjustering alltid er bra. Hvis justeringen er positiv (dvs. at den likviditetsjusterte veksten er høyere enn vanlig same-store sales), kan det bety at selskapet strammer inn betalingsbetingelsene – noe som kan redusere fremtidig salg. Det er derfor viktig å forstå årsaken til justeringen.

Noen investorer tror også at nøkkeltallet kan erstatte same-store sales helt. Det kan det ikke. Vanlig same-store sales er fortsatt nyttig for å måle topplinjevekst, mens den likviditetsjusterte versjonen er et supplement for å vurdere kvaliteten på veksten. Begge bør analyseres sammen.

Oppsummering

Likviditetsjustert same-store sales er et avansert, men svært nyttig verktøy for investorer som ønsker å forstå den virkelige driftsveksten i detaljhandel og eiendom. Ved å justere for likviditetseffekter som endrede betalingsbetingelser, gir det et renere bilde enn vanlig same-store sales.

Selv om nøkkeltallet krever mer data og er mindre tilgjengelig, kan det avsløre viktige signaler om et selskaps kontantstrømstyring og bærekraft. For norske investorer er det spesielt relevant i analyser av børsnoterte kjeder som Europris, XXL og Norwegian Property.

Husk at ingen enkeltindikator gir hele sannheten. Kombiner likviditetsjustert same-store sales med fri kontantstrøm, gjeld og resultatvekst for en helhetlig vurdering. Slik unngår du å bli lurt av regnskapsmanipulasjon og tar bedre investeringsbeslutninger.