Hva er Like-for-like fri kontantstrøm?

Like-for-like fri kontantstrøm er en justert versjon av den ordinære fri kontantstrømmen (FCF). Mens FCF viser hvor mye kontanter et selskap har igjen etter å ha investert i driftsmidler, kan denne bli påvirket av engangshendelser som salg av eiendeler, oppkjøp av andre selskaper eller restruktureringskostnader.

For å få et mer sammenlignbart bilde av den underliggende kontantstrømmen, korrigerer man for slike poster. Dette gjør at investorer kan se om selskapets kjernevirksomhet faktisk genererer mer eller mindre kontanter over tid.

Tenk deg et selskap som selger en fabrikk. Inntekten fra salget vil øke FCF det året, men dette er ikke en gjentakende hendelse. Like-for-like justeringen fjerner denne effekten, slik at man kan sammenligne med år hvor det ikke var noe salg. Målet er å isolere den underliggende driftsytelsen.

Forstå Like-for-like fri kontantstrøm

For investorer er det avgjørende å vite om et selskap faktisk forbedrer sin evne til å generere kontanter. Rapportert FCF kan være misvisende. Et selskap som vokser gjennom oppkjøp vil ofte vise økende FCF, men den organiske veksten kan være svak. Like-for-like justeringer avdekker dette.

Ved å sammenligne like-for-like FCF over flere år, kan man se den underliggende trenden. Hvis et selskap konsekvent øker sin like-for-like FCF, indikerer det at kjernevirksomheten er sunn og voksende. Hvis den derimot er flat eller synkende, kan det være et faresignal, selv om rapportert FCF ser bra ut på grunn av engangsinntekter.

I praksis bruker analytikere dette målet for å verdsette selskaper. For eksempel i en DCF-modell (diskontert kontantstrøm) er det viktig å bruke en kontantstrøm som reflekterer normal drift, ikke engangshendelser. Like-for-like FCF gir et mer realistisk grunnlag for fremtidige anslag.

Hvordan fungerer Like-for-like fri kontantstrøm?

Beregningen starter med rapportert fri kontantstrøm fra kontantstrømoppstillingen. Deretter identifiserer man alle engangsposter og justeringer. Vanlige justeringsposter inkluderer:

  • Salg av anleggsmidler eller virksomheter (engangsinntekt)
  • Oppkjøpskostnader (engangsutgift)
  • Restruktureringskostnader
  • Nedskrivninger (ikke-kontante, men påvirker ofte ikke FCF direkte, men kan være relevant)
  • Skatteengangseffekter
  • Endringer i regnskapsprinsipper

    • For oppkjøp og salg av hele virksomheter gjør man en proforma-justering: man sammenligner som om porteføljen var uendret. Det vil si at man legger til eller trekker fra kontantstrømmen fra kjøpte eller solgte enheter i begge perioder.

    Det finnes ingen standard formel for like-for-like FCF, da justeringene avhenger av selskapets spesifikke forhold. Derfor er det viktig at investorer setter seg inn i selskapets rapportering og ledelsens forklaringer.

    Historisk bakgrunn

    Bruken av like-for-like og andre justerte mål har vokst siden finanskrisen i 2008. Før den tid fokuserte mange investorer mest på resultat per aksje (EPS). Etter krisen ble kontantstrøm sett på som en mer pålitelig indikator på finansiell helse.

    Store internasjonale selskaper som Amazon og Alphabet begynte å rapportere justerte kontantstrømstall for å vise underliggende drift. I Norge har selskaper som Orkla, Aker og Telenor også tatt i bruk slike mål i sine kvartalsrapporter.

    Like-for-like FCF er i dag et vanlig verktøy blant aksjeanalytikere og fondsforvaltere, spesielt for selskaper med mange oppkjøp og frasalg. Det er også en del av ikke-GAAP-rapportering, som reguleres av ESMA i Europa og SEC i USA.

    Praktisk eksempel

    La oss se på et tenkt norsk selskap, Nordisk Energi AS. Selskapet driver med fornybar energi. I 2022 rapporterte de en fri kontantstrøm på 500 MNOK. I 2023 solgte de en vindpark for 200 MNOK, noe som økte FCF til 700 MNOK. Samme år hadde de også oppkjøpskostnader på 50 MNOK knyttet til et mindre kjøp. I 2024 kjøpte de et solenergiselskap for 150 MNOK, noe som ga en engangsutgift, og FCF ble 550 MNOK.

    Nedenfor er en tabell som viser justeringene:

    ÅrRapportert FCF (MNOK)Justeringer (MNOK)Like-for-like FCF (MNOK)
    20225000500
    2023700-200 (salg) + 50 (oppkjøpskostnader)550
    2024550+150 (oppkjøpskostnader)700
    Legg merke til at justeringene er gjort for å fjerne engangseffektene. I 2023 var den underliggende FCF 550 MNOK, ikke 700. I 2024 var den underliggende FCF 700 MNOK, ikke 550. En linjegraf over disse tallene vil vise at like-for-like FCF har en jevn stigende trend (500 → 550 → 700), mens rapportert FCF svinger kraftig. Dette gir et mer realistisk bilde av selskapets fremgang.

    Fordeler og ulemper

    Fordeler:

  • Gir et mer sammenlignbart bilde av kontantstrøm over tid.
  • Avslører underliggende trender som kan skjules av engangsposter.
  • Nyttig for verdsettelse og DCF-modeller.
  • Hjelper investorer å skille mellom vekst fra oppkjøp og organisk vekst.

    • Ulemper:

  • Subjektivt: Selskaper kan velge hvilke poster de justerer for, og kan manipulere tallet.
  • Ikke standardisert: Ulike selskaper bruker ulike definisjoner, noe som gjør sammenligning på tvers av selskaper vanskelig.
  • Krever innsikt: Investorer må sette seg inn i selskapets rapportering for å forstå justeringene.
  • Kan overfokusere på kontantstrøm på bekostning av andre viktige mål som lønnsomhet og vekst.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at like-for-like fri kontantstrøm alltid er lavere enn rapportert FCF. Det er ikke tilfelle. Hvis selskapet har hatt negative engangsposter (som store oppkjøpskostnader), kan like-for-like FCF være høyere.

En annen misforståelse er at like-for-like FCF er det samme som organisk vekst. Organisk vekst måler inntektsvekst fra eksisterende virksomhet, mens like-for-like FCF måler kontantstrøm. De henger sammen, men er ikke identiske.

Noen tror også at like-for-like FCF er et offisielt regnskapsmål under IFRS eller NGAAP. Det er det ikke. Det er et ikke-GAAP-mål som selskaper frivillig rapporterer. Investorer bør derfor være kritiske og alltid sjekke hvilke justeringer som er gjort.

Oppsummering

Like-for-like fri kontantstrøm er et verdifullt verktøy for investorer som ønsker å forstå den underliggende kontantgenereringen i et selskap. Ved å justere for engangseffekter, oppkjøp og salg, gir det et renere bilde av utviklingen over tid.

Det er spesielt nyttig for selskaper med mange strukturelle endringer, men krever at investorer setter seg inn i justeringene. Bruk det sammen med andre nøkkeltall som EBITDA, resultat per aksje og organisk vekst for å få et helhetlig bilde.

Husk at like-for-like FCF ikke er et standardisert mål, og at selskaper kan ha ulike definisjoner. Vær kritisk og sammenlign alltid med rapportert FCF og ledelsens forklaringer.