Forstå underwritingsyklusen for ansvarsforsikring – påvirkning på aksj

Hva er underwritingsyklusen for ansvarsforsikring?

Underwritingsyklusen for ansvarsforsikring, ofte kalt liability insurance underwriting cycle på engelsk, er et sentralt begrep i forsikringsbransjen. Den beskriver de regelmessige svingningene i priser, vilkår og tilgjengelighet av forsikringsdekning over tid. Syklusen er spesielt tydelig innen ansvarsforsikring, for eksempel yrkesansvar, produktansvar og styreansvar, fordi skadeutviklingen her ofte er langsom og usikker.

I en hard (stram) fase av syklusen øker forsikringsselskapene premiene betydelig, strammer inn vilkårene og blir mer selektive med hvilke risikoer de tegner. Dette skjer gjerne etter en periode med store skader eller redusert kapital i bransjen. I en myk (løs) fase derimot faller premiene, vilkårene blir mer gunstige for kundene, og selskapene konkurrerer hardt om markedsandeler.

For investorer i forsikringsaksjer er det avgjørende å forstå denne syklusen. Inntjeningen til et forsikringsselskap er sterkt påvirket av hvor i syklusen det befinner seg. I harde markeder kan selskaper oppnå svært gode resultater, mens myke markeder ofte fører til pressede marginer og lavere avkastning. Syklusen kan vare alt fra noen få år til over et tiår, og den påvirkes av både makroøkonomiske forhold og bransjespesifikke hendelser.

Forstå underwritingsyklusen

For å forstå dynamikken i underwritingsyklusen må vi se på samspillet mellom tilbud og etterspørsel etter forsikringsdekning. På tilbudssiden står forsikringsselskapene som har en viss mengde kapital tilgjengelig for å tegne forsikringer. Når kapitalen er rikelig – for eksempel etter gode år med høy avkastning – har selskapene insentiv til å konkurrere om kunder ved å senke prisene. Dette er starten på en myk fase.

Etterspørselssiden består av bedrifter og enkeltpersoner som trenger ansvarsforsikring. Etterspørselen er relativt stabil over tid, men kan øke etter store skadehendelser eller regulatoriske endringer som krever mer dekning. Når tilbudet av forsikringskapital synker – for eksempel på grunn av store skadeutbetalinger eller fall i aksjemarkedet som reduserer selskapenes egenkapital – blir markedet hardere.

En viktig driver er såkalte «skadesjokk». Dersom en rekke store erstatningssaker inntreffer samtidig, for eksempel etter en naturkatastrofe eller en bølge av produktansvarssøksmål, tappes bransjen for kapital. Da må selskapene øke premiene for å gjenoppbygge buffere. I Norge har vi sett eksempler på dette etter alvorlige hendelser i bygg- og anleggsbransjen, der ansvarsforsikringspremiene steg kraftig.

Rentenivået spiller også en rolle. Når rentene er lave, tjener forsikringsselskapene mindre på å plassere premiene i obligasjoner, noe som gjør dem mer avhengige av underwriting-resultater. Dette kan forsterke syklusen fordi selskapene blir mer prissensitive. Omvendt kan høye renter dempe syklusen ved å gi bedre investeringsinntekter.

Hvordan fungerer underwritingsyklusen?

Underwritingsyklusen kan deles inn i fire faser: myk fase, bunn, hard fase og topp. I den myke fasen er premiene lave, forsikringsvilkårene romslige, og konkurransen er høy. Selskapene tegner mange poliser for å opprettholde markedsandeler, men med lave marginer. Etter hvert som skader melder seg, svekkes resultatene, og kapitalen i selskapene reduseres.

Når kapitalen blir for lav, går markedet over i en hard fase. Premiene stiger kraftig – ofte med 20–50 % eller mer – og vilkårene strammes inn. Selskapene nekter å tegne visse typer risiko eller krever betydelig høyere egenandeler. Denne fasen kan vare i flere år, og de selskapene som har god kapital, kan tjene store penger.

Etter hvert som høye premier tiltrekker seg ny kapital – for eksempel fra investorer som ser muligheter – eller eksisterende selskaper gjenoppbygger buffere, begynner konkurransen å øke igjen. Premiene faller gradvis, og syklusen går over i en ny myk fase. Toppen av syklusen er overgangen fra hard til myk, mens bunnen er overgangen fra myk til hard.

For investorer er det nyttig å følge bransjens combined ratio, som er summen av skadeprosent og kostnadsprosent. En combined ratio under 100 % betyr underwriting-resultat (teknisk overskudd), over 100 % betyr tap. I harde markeder ser vi ofte combined ratio på 85–95 %, mens i myke markeder kan den overstige 110 %. Tabellen under viser typiske kjennetegn:

Historisk bakgrunn

Fenomenet med underwritingsykluser har vært kjent siden 1950-tallet, men ble særlig studert etter at forsikringsbransjen opplevde ekstreme svingninger på 1980- og 1990-tallet. I USA førte en bølge av produktansvarssøksmål og miljøskadesaker til en svært hard fase midt på 1980-tallet, med premieøkninger på over 100 % for enkelte typer ansvarsforsikring. Dette spredte seg til Europa og påvirket også norske selskaper.

I Norge har syklusen vært tydelig innenfor yrkesansvar og styreansvar. Etter finanskrisen i 2008 opplevde vi en myk fase som varte omtrent fra 2010 til 2016, med lave premier og sterk konkurranse. Deretter førte flere store skader – blant annet knyttet til byggskader og dataangrep – til en gradvis stramming. Fra 2019 og inn i 2020-årene har markedet for ansvarsforsikring i Norge vært relativt hardt, med betydelige premieøkninger.

Internasjonalt har klimarelaterte hendelser og pandemien ført til økt fokus på ansvarsforsikring. For eksempel førte covid-19 til mange søksmål om avbruddsforsikring, noe som påvirket underwritingssyklusen globalt. Samtidig har lave renter presset selskaper til å søke høyere premier for å oppnå tilstrekkelig avkastning.

For investorer er det viktig å forstå at syklusen ikke er helt regelmessig. Den kan forstyrres av eksterne sjokk som naturkatastrofer, nye reguleringer eller teknologiske endringer. Likevel har den vist seg å være et tilbakevendende mønster som påvirker aksjekursene til forsikringsselskaper betydelig.

Praktisk eksempel

La oss se på et tenkt norsk forsikringsselskap, Norsk Ansvarsforsikring AS, som tegner yrkesansvar for rådgivere og konsulenter. I 2020 var markedet i en myk fase. Selskapet tilbød en årspremie på 10 000 kroner for en standard polise med lav egenandel. Konkurrentene gjorde det samme, og selskapet tegnet 10 000 poliser, men combined ratio var 112 %, noe som ga et underwriting-tap på 12 %.

I 2022 inntraff flere store skader i bransjen, blant annet en omfattende byggskade som førte til erstatningskrav på 500 millioner kroner. Kapitalen i markedet ble redusert. Norsk Ansvarsforsikring AS måtte øke premiene for å gjenoppbygge buffere. I 2023 økte de premien til 15 000 kroner per polise, strammet vilkårene (høyere egenandel, unntak for visse risikoer) og mistet 20 % av kundene. Antall poliser falt til 8 000, men combined ratio ble 92 %, et solid underwriting-resultat.

For en aksjonær i selskapet ville resultatet i 2023 vært langt bedre enn i 2020, til tross for lavere volum. Aksjekursen steg med 30 % i løpet av 2023. Dette eksemplet viser hvordan syklusen direkte påvirker både drift og aksjekurs. Investorer som forstår syklusen, kan potensielt kjøpe aksjer i bunnen av en myk fase og selge når markedet nærmer seg toppen av en hard fase.

Det er imidlertid viktig å merke seg at syklusen ikke er den eneste faktoren. Selskapets egen underwriting-disiplin, diversifisering og evne til å tilpasse seg endringer spiller også en stor rolle. I Norge har Gjensidige Forsikring historisk vist god evne til å navigere syklusen, noe som har bidratt til stabil avkastning over tid.

Fordeler og ulemper

Fordelene ved å forstå underwritingsyklusen for ansvarsforsikring er mange for en investor. For det første gir det mulighet til å identifisere gunstige inngangspunkter i forsikringsaksjer. Når markedet nærmer seg bunnen av en myk fase og combined ratio er høy, kan aksjene være billige. For det andre kan kunnskapen brukes til å vurdere risikoen i en portefølje; i harde markeder kan forsikringsaksjer gi god avkastning og fungere som en diversifiserende faktor.

Ulempene er at syklusen er vanskelig å tidfeste. Den kan vare lenger enn forventet, og eksterne sjokk kan endre retning brått. En investor som kjøper aksjer i en hard fase i håp om at den skal fortsette, kan tape penger hvis markedet snur tidligere enn antatt. I tillegg er det ikke alle forsikringsselskaper som tjener like mye på en hard fase – selskaper med svak balanse eller dårlig risikostyring kan fortsatt tape penger.

For selskaper selv er syklusen en utfordring fordi den skaper volatilitet i inntjeningen. Ledelsen må balansere kortsiktig lønnsomhet med langsiktig kundelojalitet. I myke faser kan det være fristende å senke prisene for å beholde markedsandeler, men det kan føre til store tap når skadene kommer. Disiplinerte selskaper som holder igjen i myke faser, kommer ofte styrket ut i harde faser.

Oppsummert: Syklusen gir både muligheter og risikoer. En investor bør ikke basere seg utelukkende på syklusen, men kombinere den med fundamental analyse av selskapene og makroøkonomiske forhold.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at underwritingsyklusen er drevet av etterspørsel alene. I virkeligheten er tilbudet av forsikringskapital ofte den viktigste drivkraften. Når kapitalen er rikelig, presses prisene ned uavhengig av etterspørselen. En annen misforståelse er at syklusen er forutsigbar og følger et fast mønster på for eksempel 5–7 år. Historien viser at syklusens lengde varierer mye, og den kan påvirkes av uventede hendelser.

Mange tror også at alle forsikringsbransjer har samme syklus. Det stemmer ikke. Ansvarsforsikring har ofte en mer uttalt syklus enn for eksempel bilforsikring eller eiendomsforsikring, fordi skadeutviklingen er tregere og mer usikker. I tillegg kan syklusen variere mellom land og regioner. Norske forhold påvirkes av både nasjonale og internasjonale trender.

En tredje misforståelse er at investorer kan «time» markedet perfekt ved å følge syklusen. Selv om kunnskap om syklusen er nyttig, er det svært vanskelig å forutsi når den snur. Mange forsøk på å time markedet har ført til tap. Bedre er det å bruke syklusen som en del av en bredere analyse, og å investere i selskaper med solid underwriting-disiplin uavhengig av syklusfasen.

Til slutt: Noen tror at en hard fase alltid er positiv for aksjer. Det stemmer ofte, men ikke alltid. Hvis den harde fasen skyldes en strukturell krise i bransjen eller store skader som tapper kapitalen, kan aksjekursene falle til tross for høyere premier. Derfor må man se på årsakene til syklusen, ikke bare på symptomene.

Oppsummering

Underwritingsyklusen for ansvarsforsikring er en grunnleggende mekanisme i forsikringsbransjen som skaper regelmessige svingninger i priser og vilkår. For investorer i forsikringsaksjer er det essensielt å forstå denne syklusen for å kunne vurdere selskapenes inntjeningspotensial og risiko. Harde faser gir høye premier og gode marginer, mens myke faser presser lønnsomheten.

Selv om syklusen er vanskelig å forutsi, kan man følge indikatorer som combined ratio, kapitalnivå i bransjen og skadeutvikling. I Norge har selskaper som Gjensidige og Tryg vist evne til å navigere syklusen, men også mindre selskaper kan være interessante dersom de har disiplinert underwriting.

Husk at syklusen ikke er den eneste faktoren som påvirker aksjekursene. Makroøkonomiske forhold, renter, reguleringer og selskapsspesifikke forhold spiller også inn. En investor bør derfor bruke kunnskapen om underwritingsyklusen som ett verktøy i en større verktøykasse, og alltid gjøre grundig analyse før investeringsbeslutninger.

Ved å forstå både mulighetene og fallgruvene kan du som investor bedre posisjonere deg i forsikringsaksjer og potensielt dra nytte av de sykliske svingningene. Syklusen vil trolig fortsette å prege bransjen i årene som kommer, spesielt i lys av klimaendringer og økende kompleksitet i ansvarsforhold.