Kontantjustert same-store sales – forklaring og eksempel

Hva er kontantjustert same-store sales?

Kontantjustert same-store sales er en videreutvikling av det tradisjonelle nøkkeltallet same-store sales (også kalt sammenlignbare butikksalg). Mens vanlig same-store sales måler endringen i omsetning fra butikker som har vært åpne i minst ett år, tar den kontantjusterte versjonen også høyde for inflasjon. Dette gir et mer presist bilde av om veksten skyldes at butikkene faktisk selger flere varer, eller om den bare kommer av høyere priser.

For en investor i norske detaljhandelsaksjer, for eksempel i en kleskjede eller dagligvareaktør, er det avgjørende å forstå forskjellen. Hvis et selskap rapporterer en same-store sales-vekst på 5 prosent, men inflasjonen samme år er 4 prosent, er den reelle volumveksten bare omtrent 1 prosent. Uten kontantjustering kan man lett overvurdere selskapets underliggende prestasjoner.

Begrepet er spesielt relevant i perioder med høy inflasjon, slik vi så i Norge i 2022–2023 da KPI steg med over 6 prosent. Da ble det ekstra viktig for investorer å justere for prisstigning for å skille mellom reell og nominell vekst. Kontantjustert same-store sales er derfor et verktøy for å få et ærlig bilde av driften.

Forstå kontantjustert same-store sales

For å forstå dette nøkkeltallet må man først ha grep om vanlig same-store sales. Det måler salgsutviklingen i butikker som har vært i drift i minst 12 måneder, og utelater nye butikker og stengte lokasjoner. Dermed isoleres effekten av ekspansjon, og man ser hvor godt de eksisterende butikkene presterer.

Kontantjustert same-store sales går ett skritt videre. Det justerer den nominelle veksten for prisstigning, målt ved konsumprisindeksen (KPI) eller en bransjespesifikk prisindeks. Resultatet viser om butikkene selger flere enheter (volum) eller bare tar høyere priser. For eksempel: Hvis en dagligvarebutikk øker omsetningen med 8 prosent, men matprisene har steget 7 prosent, er den reelle veksten nær null.

Dette er kritisk for investorer fordi det avslører om selskapet faktisk vokser i antall kunder eller solgte varer. Hvis kontantjustert same-store sales er negativ over tid, kan det bety at kjeden mister markedsandeler eller at kundene handler mindre. Da kan det være grunn til å stille spørsmål ved forretningsmodellen, selv om den nominelle omsetningen øker.

Hvordan fungerer kontantjustert same-store sales?

Beregningen av kontantjustert same-store sales kan gjøres med en enkel formel som trekker ut inflasjonseffekten. Formelen er:

Kontantjustert SSS = ((1 + Nominell SSS) / (1 + Inflasjonsrate)) - 1

Her er Nominell SSS den prosentvise endringen i same-store sales slik selskapet rapporterer den. Inflasjonsraten er den prosentvise prisstigningen i samme periode, for eksempel målt ved KPI. Hvis nominell SSS er 5 prosent og inflasjonen er 3 prosent, blir kontantjustert SSS = (1,05 / 1,03) - 1 ≈ 0,0194, altså 1,94 prosent.

Det finnes også en forenklet tilnærming der man bare trekker inflasjonsraten fra den nominelle veksten, men dette gir et unøyaktig resultat ved høy inflasjon. Den korrekte formelen over er å foretrekke. I praksis bruker mange analytikere en bransjespesifikk prisindeks i stedet for KPI, for eksempel en indeks for klespriser eller byggevarer, for å få et mer presist bilde.

Når du som investor leser kvartalsrapporter, bør du se etter om selskapet selv oppgir kontantjusterte tall. Gjør de ikke det, kan du enkelt regne det ut selv ved å sammenligne rapportert same-store sales med offisiell inflasjonsstatistikk fra SSB. Dette gir deg et bedre grunnlag for å vurdere om veksten er bærekraftig.

Historisk bakgrunn

Same-store sales som begrep oppsto i USA på 1980-tallet, da store detaljhandelskjeder som Walmart og McDonald's begynte å rapportere dette tallet for å skille mellom vekst fra eksisterende butikker og vekst fra nye åpninger. Investorer trengte et mål på underliggende drift uten støy fra ekspansjon.

Kontantjustering av same-store sales ble mer utbredt etter finanskrisen i 2008, da mange sentralbanker førte ekspansiv pengepolitikk og inflasjonen i enkelte perioder ble svært lav. Men det var først under inflasjonsbølgen i 2021–2023 at justeringen virkelig fikk oppmerksomhet. I Norge steg KPI med over 6 prosent i 2022, og mange investorer oppdaget at nominell same-store sales ga et misvisende bilde av reell vekst.

I dag er kontantjustert same-store sales et standardverktøy i arsenalet til aksjeanalytikere som følger detaljhandel. Flere norske meglerhus, som DNB Markets og Arctic Securities, inkluderer justerte tall i sine analyser av selskaper som Europris, XXL og Børsen. Utviklingen viser at markedet stadig blir mer krevende, og at investorer forventer gjennomsiktighet i rapporteringen.

Praktisk eksempel

La oss se på et fiktivt norsk selskap, Norsk Kleskjede AS, som har 50 butikker over hele landet. I 2023 rapporterte de en nominell same-store sales-vekst på 6 prosent. Samme år var den norske KPI-veksten 5,5 prosent. Ved å bruke formelen får vi kontantjustert SSS = (1,06 / 1,055) - 1 ≈ 0,0047, altså en reell vekst på bare 0,47 prosent. Nesten all veksten kom fra prisøkninger.

For å illustrere utviklingen over flere år, kan vi sette opp en tabell:

Hvis vi sammenligner med total salgsvekst (inkludert nye butikker), kan bildet bli enda mer forvirrende. La oss si at Norsk Kleskjede åpnet 5 nye butikker i 2023 og totalomsetningen økte med 15 prosent. Uten same-store sales-analysen kunne man tro at alt gikk på skinner. Men kontantjustert same-store sales viser at de eksisterende butikkene nesten ikke vokste i det hele tatt. Det er en viktig innsikt for aksjonærer.

Fordeler og ulemper

Fordelene med kontantjustert same-store sales er mange. For det første gir det et mer rettferdig bilde av underliggende drift fordi det fjerner effekten av prisstigning. For det andre hjelper det investorer å identifisere trender i kundeatferd og volumutvikling. For det tredje gjør det sammenligning mellom selskaper i samme bransje mer meningsfull, fordi alle justeres for samme inflasjonsmiljø.

Ulempene er også verdt å merke seg. For det første avhenger nøyaktigheten av hvilken prisindeks man bruker. KPI dekker et bredt spekter av varer og tjenester, mens en detaljhandelskjede kan ha en helt annen prisutvikling. Derfor bør man helst bruke en bransjespesifikk indeks, men slike er ikke alltid tilgjengelige. For det andre kan kontantjusteringen være misvisende hvis selskapet endrer produktmiks – for eksempel selger flere dyre varer og færre billige. Da kan den reelle volumveksten over- eller underestimeres.

Til slutt er det viktig å huske at kontantjustert same-store sales ikke sier noe om lønnsomhet. En butikk kan ha positiv volumvekst, men likevel tape penger hvis marginene presses. Derfor bør dette nøkkeltallet alltid brukes sammen med andre mål som driftsmargin, kontantstrøm og avkastning på investert kapital.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at kontantjustert same-store sales er det samme som organisk vekst. Organisk vekst inkluderer ofte også effekter fra nye produkter, prisendringer og valutaeffekter, mens kontantjustert SSS kun fokuserer på eksisterende butikker justert for inflasjon. De to begrepene overlapper, men er ikke identiske.

En annen misforståelse er at negativ kontantjustert same-store sales alltid betyr at selskapet går dårlig. I realiteten kan det skyldes at selskapet bevisst senker priser for å vinne markedsandeler, noe som kan være en fornuftig strategi på kort sikt. Derfor må tallet tolkes i lys av selskapets strategi og konkurransesituasjon.

Mange tror også at kontantjustering bare er nødvendig i høykonjunktur eller ved høy inflasjon. Men selv ved lav inflasjon på 1–2 prosent over flere år kan den akkumulerte effekten bli betydelig. En investor som ser på nominell vekst over fem år uten å justere for prisstigning, risikerer å overvurdere den reelle verdiveksten betydelig. Derfor bør kontantjustering være en standard del av analysen, uansett inflasjonsnivå.

Oppsummering

Kontantjustert same-store sales er et kraftfullt verktøy for investorer som ønsker å forstå den reelle utviklingen i detaljhandelsaksjer. Ved å justere for inflasjon får man et bilde av om veksten skyldes økt salgsvolum eller bare høyere priser. Dette er spesielt viktig i perioder med høy prisstigning, men bør være en fast del av analysen uansett.

Nøkkelen er å bruke riktig prisindeks, gjerne bransjespesifikk, og å tolke tallet sammen med andre finansielle mål. Husk at selv om en kjede viser positiv nominell vekst, kan den reelle volumveksten være negativ – og det er et faresignal. Ved å ta i bruk kontantjustert same-store sales i din egen aksjeanalyse, stiller du bedre rustet til å skille mellom gode og dårlige investeringer i detaljhandelssektoren.

For norske investorer finnes det gode datakilder som SSB for inflasjonstall og selskapsrapporter for same-store sales. Med litt regning kan du selv beregne kontantjustert vekst og få et mer nyansert beslutningsgrunnlag.