Forstå justert operasjonell kontantstrøm

Hva er justert operasjonell kontantstrøm?

Justert operasjonell kontantstrøm er en modifisert versjon av den rapporterte operasjonelle kontantstrømmen. Mens operasjonell kontantstrøm viser kontantene et selskap genererer fra sin kjernevirksomhet i en gitt periode, tar justert operasjonell kontantstrøm hensyn til engangsposter, ikke-kontante poster og andre uregelmessigheter. Målet er å gi et mer normalt og sammenlignbart bilde av selskapets evne til å generere kontanter over tid.

Typiske justeringer inkluderer salg av anleggsmidler, nedskrivninger, restruktureringskostnader, og gevinster eller tap fra valutaendringer. For eksempel, hvis et norsk selskap som Telenor selger et datterselskap og bokfører en engangsinntekt, vil denne inntekten blåse opp den rapporterte kontantstrømmen. Justert operasjonell kontantstrøm fjerner denne effekten for å vise hva selskapet normalt kan forvente å generere.

Nøkkeltallet er spesielt nyttig for investorer og analytikere som ønsker å vurdere selskapets underliggende kontantstrøm uten støy fra engangshendelser. Det brukes ofte i verdsettelsesmodeller, kredittanalyse og ved vurdering av utbyttepolitikk.

Forstå justert operasjonell kontantstrøm

For å forstå justert operasjonell kontantstrøm må man først forstå begrensningene ved den rapporterte operasjonelle kontantstrømmen. Rapportert kontantstrøm kan påvirkes av store engangstransaksjoner som ikke gjenspeiler den daglige driften. For eksempel kan et oljeselskap som Equinor ha store perioder med salg av lisenser eller nedskrivninger som forvrenger bildet.

Justert operasjonell kontantstrøm prøver å normalisere dette. Det er imidlertid viktig å merke seg at justeringene er basert på ledelsens skjønn. Selskaper kan velge å justere for poster de mener er unormale, men dette kan variere fra selskap til selskap. Derfor bør investorer alltid lese notene til kontantstrømoppstillingen for å forstå hvilke justeringer som er gjort.

I Norge rapporterer mange børsnoterte selskaper justert operasjonell kontantstrøm som et tillegg til de obligatoriske regnskapstallene. Dette er frivillig, men det har blitt vanlig praksis for å gi investorer et bedre beslutningsgrunnlag. Norsk Hydro, Yara og DNB er eksempler på selskaper som jevnlig presenterer justerte kontantstrømstall.

Hvordan fungerer justert operasjonell kontantstrøm?

Beregningen av justert operasjonell kontantstrøm starter med den rapporterte operasjonelle kontantstrømmen fra kontantstrømoppstillingen. Deretter legges det til eller trekkes fra justeringsposter. En enkel formel er:

Justert operasjonell kontantstrøm = Operasjonell kontantstrøm ± Justeringer

Justeringene kan deles inn i flere kategorier. Tabellen nedenfor viser vanlige justeringer med eksempler:

Det er viktig å merke seg at justeringene bør være konsistente over tid for at sammenligninger skal være meningsfulle. Hvis et selskap endrer justeringspraksis, må investorer være oppmerksomme.

Historisk bakgrunn

Bruken av justert operasjonell kontantstrøm har vokst i kjølvannet av regnskapsskandaler på begynnelsen av 2000-tallet, som Enron og WorldCom. Disse skandalene viste at resultatregnskapet lett kunne manipuleres, mens kontantstrømmen var vanskeligere å forfalske. Investorer begynte derfor å fokusere mer på kontantstrømbaserte nøkkeltall.

I Norge ble justert operasjonell kontantstrøm mer utbredt etter finanskrisen i 2008. Selskaper som hadde store engangsposter – for eksempel nedskrivninger på oljeinvesteringer – ønsket å vise at kjernevirksomheten fortsatt var sunn. Dermed begynte de å rapportere justerte tall i sine kvartalspresentasjoner og årsrapporter.

I dag er det vanlig at norske børsnoterte selskaper presenterer justert operasjonell kontantstrøm som en del av sin finansielle kommunikasjon. Selv om det ikke er et krav fra regnskapsstandarder som IFRS, har det blitt en akseptert praksis for å gi et mer rettvisende bilde av driften.

Praktisk eksempel

La oss ta et fiktivt norsk selskap, Norsk Vindkraft AS, som produserer og selger vindturbiner. I 2023 rapporterte de en operasjonell kontantstrøm på 500 millioner kroner. Samme år solgte de en patent for 100 millioner kroner (engangsinntekt) og gjennomførte en omstilling som kostet 50 millioner kroner. De hadde også avskrivninger på 30 millioner kroner.

Beregningen blir som følger:

Hvis Norsk Vindkraft AS også hadde store investeringer i nytt utstyr, ville man i tillegg sett på fri kontantstrøm for å vurdere hvor mye kontanter som er igjen etter investeringer.

Fordeler og ulemper

Fordeler:

• Gir et mer normalt bilde av kontantstrømmen ved å fjerne engangseffekter.
• Gjør det lettere å sammenligne selskapets ytelse over tid og med konkurrenter.
• Hjelper investorer med å vurdere bærekraften i utbytte og tilbakekjøp av aksjer.
• Kan avdekke underliggende trender som ellers ville blitt skjult av store engangsposter.

Ulemper:

• Justeringene er subjektive og kan variere mellom selskaper, noe som gjør sammenligninger vanskelig.
• Selskaper kan misbruke justeringer for å pynte på bildet, for eksempel ved å klassifisere vanlige kostnader som engangsposter.
• Krever at investorer setter seg inn i detaljene i regnskapsnotene for å forstå hva som er justert.
• Er ikke et standardisert regnskapsmål, så det finnes ingen felles definisjon.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at justert operasjonell kontantstrøm er det samme som fri kontantstrøm. Fri kontantstrøm beregnes ved å trekke investeringer i anleggsmidler (capex) fra operasjonell kontantstrøm. Justert operasjonell kontantstrøm fokuserer kun på driften og tar ikke hensyn til investeringer. De to målene brukes til ulike formål.

En annen misforståelse er at justeringene alltid er objektive. I virkeligheten er de basert på ledelsens skjønn. For eksempel kan et selskap velge å justere for en nedskrivning, men ikke for en annen. Derfor er det viktig å lese notene og forstå begrunnelsen.

Noen tror også at en høy justert operasjonell kontantstrøm alltid er positivt. Men hvis kontantstrømmen er høy på bekostning av nødvendige investeringer eller ved å presse leverandører, kan det være et faresignal. Man må alltid se kontantstrømmen i sammenheng med selskapets strategi og kapitalbehov.

Oppsummering

Justert operasjonell kontantstrøm er et verdifullt verktøy for investorer som ønsker å forstå et selskaps underliggende kontantgenerering. Ved å fjerne engangsposter og ikke-kontante poster gir det et mer normalt bilde enn den rapporterte kontantstrømmen. Det er spesielt nyttig for selskaper med volatile resultater eller store engangstransaksjoner.

Samtidig er det viktig å være kritisk til hvilke justeringer som er gjort. Fordi nøkkeltallet ikke er regulert, kan selskaper ha ulik praksis. Investorer bør alltid lese notene til kontantstrømoppstillingen og sammenligne med tidligere perioder.

Justert operasjonell kontantstrøm bør brukes sammen med andre nøkkeltall som fri kontantstrøm, EBITDA og nettoresultat for å få et helhetlig bilde. Det er et supplement, ikke en erstatning for de offisielle regnskapstallene.