Justert EPS – forklaring og eksempler for norske investorer

Hva er justert EPS?

Resultat per aksje (EPS) er et av de mest brukte nøkkeltallene i aksjeanalyse. Det viser hvor mye av selskapets nettoresultat som faller på hver aksje. Men rapportert EPS kan være sterkt påvirket av engangshendelser som salg av eiendommer, nedskrivninger av goodwill, restruktureringskostnader eller store valutagevinster. Disse postene gir et forvrengt bilde av den normale, gjentakende inntjeningen.

Justert EPS er en korrigert versjon av EPS som tar bort slike engangsposter. Målet er å vise hva selskapet tjener på sin kjernevirksomhet, uavhengig av ekstraordinære hendelser. For eksempel kan et norsk oljeselskap ha solgt en lisensblokk og fått en engangsinntekt på 500 millioner kroner. Rapportert EPS vil da bli kunstig høy. Justert EPS fjerner denne posten og gir et mer realistisk bilde av driften.

Begrepet brukes ofte om hverandre med «underliggende EPS» eller «normalisert EPS». I Norge ser vi at de fleste større børsnoterte selskaper presenterer justert EPS i sine kvartalsrapporter, ofte i en egen tabell som viser avstemmingen mellom rapportert og justert resultat.

Forstå justert EPS

For å forstå justert EPS må man først vite hva som blir justert bort. Typiske justeringsposter er: nedskrivninger av immaterielle eiendeler (goodwill, patenter), gevinster eller tap ved salg av virksomheter, restruktureringskostnader (nedbemanning, flytting), store valutaeffekter, og inntekter eller kostnader knyttet til rettstvister. Noen selskaper justerer også for avskrivninger av merverdier som oppstår ved oppkjøp.

Det er viktig å merke seg at det ikke finnes en universell standard for hva som skal justeres. Hvert selskap bestemmer selv hvilke poster de anser som «engangsposter». Derfor kan to selskaper i samme bransje ha ulik praksis. For eksempel kan et selskap velge å justere for alle nedskrivninger, mens et annet bare justerer for de største. Dette gjør at justert EPS ikke alltid er direkte sammenlignbart på tvers av selskaper.

Likevel er justert EPS et svært nyttig verktøy når man analyserer et enkelt selskap over tid. Ved å se på utviklingen i justert EPS over flere kvartaler eller år, kan man få en god indikasjon på om den underliggende driften forbedrer seg eller svekkes. For norske investorer er det vanlig å finne justert EPS i selskapenes presentasjoner og i analyser fra meglerhus.

Hvordan fungerer justert EPS?

Beregningen av justert EPS starter med selskapets rapporterte nettoresultat. Deretter legger man til eller trekker fra de postene som anses som ikke-gjentakende. Resultatet kalles gjerne «justert nettoresultat». Dette deles så på gjennomsnittlig antall utestående aksjer i perioden. Formelen kan skrives slik:

``` Justert EPS = (Rapportert nettoresultat +/- Justeringer) / Gjennomsnittlig antall aksjer ```

La oss ta et konkret tallregnestykke. Et norsk selskap, for eksempel «Norsk Industri AS», har et rapportert nettoresultat på 200 millioner kroner for året. I løpet av året har de solgt en fabrikk og fått en engangsgevinst på 30 millioner kroner. Samtidig har de hatt en nedskrivning av goodwill på 10 millioner kroner. Selskapet anser begge som engangsposter. Justert nettoresultat blir da: 200 – 30 + 10 = 180 millioner kroner. Antall aksjer er 50 millioner. Rapportert EPS blir 200/50 = 4,00 kroner. Justert EPS blir 180/50 = 3,60 kroner.

I praksis presenterer selskaper ofte en avstemmingstabell i kvartalsrapporten. Tabellen viser alle justeringene og hvordan de påvirker resultatet. For investorer er det viktig å lese denne tabellen nøye for å forstå hva som ligger bak justert EPS. Noen ganger kan selskaper justere bort poster som faktisk er gjentakende, for eksempel årlige nedskrivninger, noe som kan gi et for optimistisk bilde.

Historisk bakgrunn

EPS har vært et sentralt nøkkeltall i aksjeanalyse siden begynnelsen av 1900-tallet. Men behovet for en justert versjon oppsto da selskaper i økende grad begynte å rapportere store engangsposter, særlig i forbindelse med fusjoner og oppkjøp på 1980- og 1990-tallet. Investorer og analytikere ønsket et mål som reflekterte den underliggende driften, og «proforma EPS» ble introdusert.

I Norge ble justert EPS mer utbredt etter årtusenskiftet, da Oslo Børs og Finanstilsynet skjerpet kravene til finansiell rapportering. IFRS (International Financial Reporting Standards) ble innført i 2005, og dette førte til flere regnskapsmessige justeringer som selskapene ønsket å forklare. I dag er det standard praksis at alle større norske selskaper rapporterer justert EPS i sine kvartalspresentasjoner.

Samtidig har det vært debatt om påliteligheten til justert EPS. Enkelte selskaper har blitt kritisert for å justere bort for mye, og dermed fremstille et mer positivt bilde enn det som er reelt. Dette førte til at amerikanske SEC (Securities and Exchange Commission) innførte regler om at selskaper må vise avstemmingen mellom rapportert og justert resultat. I Norge har Finanstilsynet lignende krav gjennom anbefalinger om god regnskapsskikk.

Praktisk eksempel

La oss se på et fiktivt, men realistisk eksempel for et norsk selskap, «Nordisk Energi AS». Selskapet driver med fornybar energi og er notert på Oslo Børs. Tabellen under viser rapportert EPS og justert EPS for fire kvartaler i 2023.

Dette eksemplet viser hvorfor justert EPS er så nyttig: det fjerner støyen og lar investoren fokusere på den gjentakende inntjeningen. Hadde man kun sett på rapportert EPS, kunne man blitt forledet til å tro at selskapet hadde en ekstraordinær god periode i Q3, mens den reelle driften var mer moderat.

Fordeler og ulemper

Fordeler:

• Gir et mer rettvisende bilde av den underliggende driften, spesielt for selskaper med mange engangsposter.
• Gjør det lettere å sammenligne inntjening over tid, fordi man fjerner tilfeldige svingninger.
• Brukes ofte i verdsettelsesmodeller som P/E-forholdet, noe som gir et mer stabilt multiplum.
• Hjelper investorer med å identifisere trender i kjernevirksomheten.

Ulemper:

• Subjektivt: selskaper kan velge å justere bort poster som egentlig er gjentakende, og dermed pynte på resultatet.
• Ingen standardisering: sammenligning på tvers av selskaper kan være misvisende.
• Kan skjule kostnader som faktisk påvirker selskapets verdi, for eksempel opsjonskostnader eller avskrivninger.
• Investorer som ikke setter seg inn i justeringene, kan bli lurt.

Vanlige misforståelser

«Justert EPS er alltid bedre enn rapportert EPS» Dette er ikke sant. Justert EPS kan være manipulert for å fremstille selskapet i et bedre lys. Det er ikke uvanlig at selskaper justerer bort kostnader som faktisk oppstår år etter år, som for eksempel nedskrivninger av goodwill. Da gir justert EPS et for optimistisk bilde.

«Justert EPS er det samme som kontantstrøm per aksje» Nei, justert EPS er fortsatt et regnskapsmessig resultat, ikke kontantstrøm. Selv om engangsposter fjernes, kan det være store avvik mellom resultat og kontantstrøm på grunn av periodiseringer, endringer i arbeidskapital og investeringer. Kontantstrøm per aksje er et annet nyttig mål, men det erstatter ikke justert EPS.

«Alle selskaper justerer på samme måte» Tvert imot. Justeringspraksis varierer mye. Noen selskaper justerer kun for de største engangspostene, mens andre justerer for alt fra valutaeffekter til avskrivninger. Derfor er det viktig å lese notene i regnskapet for å forstå hva som ligger bak justert EPS.

Oppsummering

Justert EPS er et verdifullt verktøy for investorer som ønsker å forstå et selskaps underliggende inntjening. Ved å fjerne engangsposter gir det et klarere bilde av den gjentakende driften og gjør det lettere å analysere trender over tid. Samtidig må man være oppmerksom på at justeringene er subjektive og kan variere mellom selskaper.

For norske investorer er det lurt å alltid sjekke avstemmingen mellom rapportert og justert resultat i kvartalsrapportene. Sammenlign justert EPS med kontantstrøm og andre nøkkeltall for å få et helhetlig bilde. Bruk justert EPS som et supplement til rapportert EPS, ikke som en erstatning.

Husk: ingen enkelt nøkkeltall gir hele sannheten. Justert EPS er et nyttig filter, men det krever at du som investor forstår hva som filtreres bort. Med den kunnskapen kan du ta mer informerte beslutninger i aksjemarkedet.