Høy kontantstrøm – definisjon og betydning for investorer

Hva er høy kontantstrøm?

Høy kontantstrøm beskriver en situasjon hvor et selskap genererer betydelige kontantstrømmer fra sin daglige drift. I aksjeanalyse er det først og fremst den frie kontantstrømmen (FCF) som fanger investorers oppmerksomhet. Frie kontantstrøm er de pengene som er igjen etter at selskapet har dekket driftskostnader og nødvendige investeringer i maskiner, bygg og utstyr.

Det er viktig å skille mellom driftskontantstrøm og fri kontantstrøm. Driftskontantstrøm viser kontantstrømmen fra kjernevirksomheten, mens fri kontantstrøm tar hensyn til investeringsbehovet. Et selskap kan ha høy driftskontantstrøm, men samtidig bruke store summer på å oppgradere fabrikker, slik at den frie kontantstrømmen blir lav.

For en investor indikerer høy fri kontantstrøm at selskapet har økonomisk handlingsrom. Det kan betale utbytte, kjøpe tilbake egne aksjer, betale ned gjeld eller finansiere nye prosjekter uten å måtte låne penger. Derfor er fri kontantstrøm en av de mest brukte nøkkeltallene i verdsettelse av aksjer.

Forstå høy kontantstrøm

Kontantstrøm er ikke det samme som regnskapsmessig resultat. Resultatet påvirkes av avskrivninger, nedskrivninger og periodiseringer – alle posteringer som ikke nødvendigvis innebærer at penger skifter hender. Kontantstrømmen derimot viser de faktiske bevegelsene av penger inn og ut av selskapet.

Et klassisk eksempel er et selskap som selger varer på kreditt. I regnskapet bokføres inntekten umiddelbart, men pengene kommer først senere. Dermed kan resultatet være høyt samtidig som kontantstrømmen er lav. Motsatt kan et selskap ha høye avskrivninger som reduserer resultatet, men som ikke påvirker kontantstrømmen. Derfor gir kontantstrøm et mer pålitelig bilde av selskapets evne til å generere verdier.

Høy kontantstrøm er spesielt viktig i sykliske bransjer. I en oppgangstid kan et oljeselskap tjene store penger, men samtidig må det investere tungt i nye felt. Da kan den frie kontantstrømmen være lav. Når oljeprisen faller, kan kontantstrømmen bli negativ. Investorer ser derfor etter selskaper som klarer å opprettholde høy kontantstrøm også i dårligere tider.

Hvordan fungerer høy kontantstrøm?

For å vurdere om et selskap har høy kontantstrøm, må man først hente tallene fra kontantstrømoppstillingen i årsrapporten. Denne oppstillingen er delt inn i tre deler: operasjonelle aktiviteter (drift), investeringsaktiviteter og finansieringsaktiviteter.

Den vanligste formelen for fri kontantstrøm er:

Fri kontantstrøm (FCF) = Driftskontantstrøm – Investeringer i varige driftsmidler

Her betyr:

• Driftskontantstrøm: kontanter generert fra salg av varer og tjenester, fratrukket løpende driftskostnader og skatt.
• Investeringer i varige driftsmidler: kontanter brukt til å kjøpe eller oppgradere anleggsmidler som maskiner, bygninger og IT-systemer.

Et eksempel: Norsk Hydro rapporterte i 2023 en driftskontantstrøm på 19,5 milliarder kroner og investeringer på 12,7 milliarder. Da blir fri kontantstrøm 6,8 milliarder kroner. Det er et betydelig beløp, men likevel lavere enn selskaper som Equinor, som ofte har fri kontantstrøm på over 100 milliarder kroner i år med høye oljepriser.

For å sammenligne på tvers av selskaper bruker man ofte FCF-yield, som er fri kontantstrøm delt på markedsverdi. En høy FCF-yield (over 5-6 %) kan indikere at aksjen er underpriset.

Historisk bakgrunn

Fokuset på kontantstrøm i aksjeanalyse vokste frem etter regnskapsskandalene på begynnelsen av 2000-tallet, spesielt Enron og WorldCom. Disse selskapene viste gode resultater, men hadde svak kontantstrøm fordi inntektene var basert på konstruerte avtaler. Investorer lærte at resultatet kan pyntes på, mens kontantstrømmen er vanskeligere å manipulere.

I Norge ble kontantstrømanalyse vanlig i løpet av 1990-tallet, men ble for alvor standard etter at Oslo Børs innførte krav om kontantstrømoppstilling i noterte selskapers årsrapporter. I dag er kontantstrømoppstillingen en obligatorisk del av IFRS-regnskapet.

Selskaper som Telenor og Yara har tradisjonelt hatt høy kontantstrøm, og dette har gjort dem populære blant utbytteinvestorer. Under finanskrisen i 2008 var det nettopp selskaper med høy kontantstrøm som klarte seg best, fordi de kunne opprettholde utbyttene uten å måtte kutte kraftig.

Praktisk eksempel

La oss se på et fiktivt norsk selskap, «Nordisk Kraft AS», som driver vannkraftproduksjon. Selskapet har lave driftskostnader når først kraftverkene er bygget, og får jevne inntekter fra strømsalg. Tabellen under viser kontantstrømmen over tre år:

År	Driftskontantstrøm (mill. NOK)	Investeringer (mill. NOK)	Fri kontantstrøm (mill. NOK)	Utbytte per aksje (NOK)
2021	1 200	300	900	4,50
2022	1 500	400	1 100	5,50
2023	1 400	350	1 050	5,25

Som tabellen viser, har Nordisk Kraft en stabil og høy fri kontantstrøm på rundt 1 milliard kroner årlig. Dette gir rom for et utbytte som har økt over tid. En investor som kjøpte aksjen i 2021 til kurs 100 kroner, fikk en utbytteavkastning på 4,5 % i 2021, stigende til 5,5 % i 2022. Samtidig har selskapet mulighet til å betale ned gjeld eller investere i nye prosjekter uten å fortynne aksjonærene.

Hadde selskapet derimot hatt lavere kontantstrøm, måtte det enten kutte utbytte eller ta opp lån for å finansiere investeringer. Dette viser hvorfor høy kontantstrøm er et kvalitetstegn.

Fordeler og ulemper

Fordeler:

• Finansiell stabilitet: Selskaper med høy kontantstrøm tåler økonomiske nedgangstider bedre.
• Utbyttepotensial: Høy fri kontantstrøm gir grunnlag for å betale utbytte eller kjøpe tilbake aksjer.
• Mindre avhengighet av ekstern finansiering: Selskapet kan investere i vekst uten å øke gjelden.
• Lavere risiko: Aksjer med høy kontantstrøm anses ofte som defensive og mindre volatile.

Ulemper:

• Manglende vekstmuligheter: Hvis et selskap har høy kontantstrøm men ikke reinvesterer, kan det tyde på at det mangler lønnsomme prosjekter. Da kan kontantstrømmen hope seg opp uten å skape verdi for aksjonærene.
• Overdreven utbyttefokus: Ledelsen kan bli fristet til å betale for høyt utbytte for å tilfredsstille investorer, på bekostning av nødvendige investeringer.
• Midlertidig høy kontantstrøm: Høy kontantstrøm kan skyldes engangshendelser som salg av eiendeler eller lave investeringer i et enkelt år. Da er den ikke bærekraftig.
• Sektoravhengighet: Noen bransjer (f.eks. teknologi) har naturlig lav kontantstrøm i vekstfasen, men kan likevel være gode investeringer.

Vanlige misforståelser

Misforståelse 1: Høy kontantstrøm betyr alltid at aksjen er billig. Sannheten er at høy kontantstrøm må sees i forhold til markedsverdi og fremtidsutsikter. Et selskap kan ha høy kontantstrøm, men hvis aksjekursen allerede er høy, kan avkastningen likevel bli lav.

Misforståelse 2: Høy kontantstrøm er det samme som stort overskudd. Som tidligere nevnt, kan et selskap ha stort overskudd men lav kontantstrøm på grunn av store kundefordringer eller høye investeringer. Motsatt kan et selskap ha lavt overskudd men høy kontantstrøm på grunn av høye avskrivninger.

Misforståelse 3: Høy kontantstrøm garanterer utbytte. Ledelsen kan velge å bruke kontantstrømmen til å betale ned gjeld eller kjøpe andre selskaper i stedet for å betale utbytte. Aksjonærene har ikke krav på utbytte, selv om kontantstrømmen er høy.

Misforståelse 4: Bare store selskaper kan ha høy kontantstrøm. Små og mellomstore selskaper kan også ha høy kontantstrøm, spesielt i nisjemarkeder med sterk prissettingskraft. Eksempler i Norge er selskaper som SalMar og Grieg Seafood, som har hatt gode kontantstrømmer i perioder med høye laksepriser.

Oppsummering

Høy kontantstrøm er et sentralt kvalitetsmål for aksjeinvestorer. Det viser at selskapet genererer mer penger enn det trenger til å opprettholde driften, og at det har økonomisk handlefrihet. For å analysere kontantstrøm bruker man fri kontantstrøm (FCF), som er driftskontantstrøm minus investeringer.

Husk at høy kontantstrøm må vurderes i sammenheng med selskapets gjeldsgrad, vekstmuligheter og sektortilhørighet. En aksje med høy kontantstrøm og lav gjeld er ofte en trygg havn, men den kan også være dyr dersom markedet allerede har priset inn forventningene.

Ved å inkludere kontantstrømanalyse i din investeringsprosess, får du et mer helhetlig bilde av selskapets finansielle helse. Det kan hjelpe deg å unngå selskaper som ser bra ut på papiret, men som i virkeligheten sliter med å få pengene inn på konto.