High yield-fond side pocket – forklaring og risiko

Hva er high yield-fond side pocket?

Et high yield-fond investerer i obligasjoner med lav kredittrating, ofte kalt «søppelobligasjoner», som gir høy rente men også høy risiko. Noen ganger blir enkelte obligasjoner i porteføljen illikvide – for eksempel fordi utstederen får betalingsproblemer eller markedet for den aktuelle obligasjonen tørker inn. For å håndtere dette kan fondet opprette en såkalt side pocket.

En side pocket er en separat konto eller et delfond innenfor fondet, der de problematiske obligasjonene isoleres. Investorene får tildelt andeler i side pocket i tillegg til sine vanlige fondsandeler. Forskjellen er at side pocket-andelene ikke kan innløses før de underliggende eiendelene faktisk blir solgt, noe som kan ta måneder eller år.

Dette hindrer at investorer som ønsker å gå ut av fondet, må bære tapet fra de illikvide papirene alene. I stedet fordeles tapet over tid på alle som var investorer da side pocket ble opprettet. Side pockets er derfor et verktøy for å sikre likebehandling av investorer i en vanskelig situasjon.

Forstå high yield-fond side pocket

For å forstå side pocket må man se på utfordringen med verdsetting av illikvide obligasjoner. I et vanlig fond verdsettes alle papirer daglig basert på observerbare markedspriser. Når en obligasjon ikke lenger handles aktivt, blir verdsettelsen usikker. Fondet kan da velge å sette en «fair value»-pris, men dette kan være vilkårlig og føre til store svingninger.

En side pocket løser dette ved å skille ut papiret og verdsette det mer forsiktig, ofte til en rabattert pris eller til en pris basert på forventet gjenvinnbart beløp. Hovedporteføljen kan dermed verdsettes mer nøyaktig uten å bli trukket ned av det usikre papiret.

For investorer betyr dette at de ikke opplever plutselige store verdifall i hovedfondet, men i stedet får en separat andel som kan svinge i verdi over tid. Dette gir bedre oversikt over den reelle risikoen i porteføljen, men krever også at investorene forstår at side pocket-andelene kan være svært risikable.

Hvordan fungerer high yield-fond side pocket?

Prosessen starter når fondsforvalteren identifiserer en obligasjon som har blitt illikvid eller er i ferd med å misligholde. Forvalteren må ha fullmakt i fondets vedtekter til å opprette side pockets. Deretter overføres obligasjonen til side pocket til en verdi fastsatt av forvalteren, ofte basert på siste tilgjengelige kurs eller en uavhengig verdivurdering.

Investorene får tildelt nye andeler i side pocket proporsjonalt med deres andel i hovedfondet. Disse andelene handles ikke på børs og kan ikke innløses før eiendelene i side pocket er realisert. Når obligasjonen senere selges eller gjenvinnes, fordeles provenyet til side pocket-andelseierne.

Hvis obligasjonen blir verdiløs, tapes hele verdien av side pocket-andelene. Forvalteren kan også opprette flere side pockets for ulike obligasjoner, men dette øker kompleksiteten. Fondet må rapportere verdien av side pockets separat i sin månedsrapport.

Historisk bakgrunn

Side pockets ble særlig kjent under finanskrisen 2007–2008, da mange hedgefond og high yield-fond opplevde at store deler av porteføljen ble illikvid. Etter kollapsen av Lehman Brothers i september 2008 frøs kredittmarkedene, og fond som hadde investert i strukturerte produkter eller høyrenteobligasjoner måtte stoppe innløsninger.

Flere kjente hedgefond, som Peloton Partners, ble tvunget til å opprette side pockets for å unngå å selge til bunnpriser. Regulatorer som SEC i USA og ESMA i Europa har siden sett på side pockets som et akseptabelt verktøy under ekstraordinære omstendigheter, men advarer mot misbruk.

I Norge har Finanstilsynet kommentert at side pockets kan være i strid med likebehandlingsprinsippet hvis ikke alle investorer behandles rettferdig. Derfor er det viktig at fondets prosjekt tydelig beskriver når og hvordan side pockets kan opprettes, og at investorene informeres umiddelbart.

Praktisk eksempel

La oss ta et norsk high yield-fond som heter «Norsk Høyrente Obligasjonsfond» med en portefølje på 500 millioner NOK. Fondet eier blant annet en obligasjon utstedt av et norsk eiendomsselskap som går konkurs. Obligasjonen har pålydende 20 millioner NOK, men etter konkursen er den nesten umulig å omsette.

Forvalteren oppretter en side pocket og overfører obligasjonen dit til en verdi på 10 millioner NOK (50 % av pålydende, basert på antatt gjenvinnbart beløp). Hovedporteføljen blir da verdsatt til 490 millioner NOK (500 – 10). Investorene får tildelt side pocket-andeler tilsvarende deres eierandel.

Anta at Kari eier 1 % av fondet. Hun får da andeler i side pocket verdt 100 000 NOK (1 % av 10 mill.). Hovedfondet hennes er verdt 4,9 millioner NOK. Hun kan innløse hovedfondet når hun vil, men side pocket-andelene kan hun ikke innløse før eiendomsselskapets bo er gjort opp. To år senere får kreditorene tilbake 8 millioner NOK fra boet. Side pocket-andelene blir da verdt 8 millioner totalt, og Kari får utbetalt 80 000 NOK. Hvis boet bare gir 2 millioner, taper hun 80 000.

Fordeler og ulemper

Vanlige misforståelser

Mange tror at side pocket alltid betyr at fondet har store problemer. I virkeligheten kan det være en forsvarlig måte å håndtere midlertidig illikviditet på, og mange anerkjente fond har slike klausuler.

En annen misforståelse er at side pocket-andeler kan selges på annenhåndsmarkedet. De er ikke børsnoterte og kan bare realiseres gjennom fondet når eiendelene selges.

Noen tror også at side pocket beskytter investoren mot tap. I realiteten utsetter det bare tapet – eller eventuell gevinst – til et senere tidspunkt. Den endelige avkastningen avhenger av hvor mye som gjenvinnes.

Oppsummering

High yield-fond side pocket er et verktøy for å isolere illikvide obligasjoner fra hovedporteføljen. Det gir fordeler som bedre verdsettelse og unngår tvangssalg, men medfører også risiko og kompleksitet.

Investorer bør være oppmerksomme på om fondet har adgang til å opprette side pockets, og forstå konsekvensene for likviditet og avkastning. Side pockets er ikke nødvendigvis et faresignal, men krever grundig due diligence.

Ved å lese fondets prospekt og følge med på månedsrapporter kan investorer få innsikt i om side pockets er i bruk og hvordan de påvirker den totale risikoen.