Hva er grønn obligasjon yield to worst? - Forklart for investorer

Hva er grønn obligasjon yield to worst?

Grønn obligasjon yield to worst (YTW) er et begrep som kombinerer to sentrale konsepter i obligasjonsmarkedet: grønne obligasjoner og yield to worst. En grønn obligasjon er et gjeldsinstrument der innsamlede midler øremerkes til miljøvennlige prosjekter, som fornybar energi, energieffektivisering eller klimatilpasning. Yield to worst er derimot et mål på den laveste forventede avkastningen en investor kan oppnå dersom utstederen benytter seg av opsjoner som tidlig innløsning (call) eller nedskrivning.

For investorer som kjøper grønne obligasjoner, er YTW et nyttig verktøy for å forstå verste fall-scenarioet for avkastningen. Det tar hensyn til at utstederen kan velge å innløse obligasjonen før forfall dersom rentene faller, noe som begrenser investorens potensielle gevinst. Dette er spesielt relevant for grønne obligasjoner, som ofte utstedes med call-opsjoner eller andre spesielle vilkår knyttet til prosjektets fremdrift.

YTW uttrykkes som en årlig prosentsats og beregnes ved å sammenligne yield to maturity (YTM) med yield to call (YTC) for alle mulige innløsningsdatoer. Den laveste av disse yieldene blir YTW. For en grønn obligasjon uten opsjoner vil YTW være lik YTM, men i praksis har de fleste grønne obligasjoner en eller annen form for tidlig innløsningsrett.

Forstå grønn obligasjon yield to worst

For å forstå YTW for grønne obligasjoner må man først skille mellom ulike yield-begreper. Yield to maturity (YTM) er avkastningen investoren får dersom obligasjonen holdes til forfall og alle kupongbetalinger reinvesteres til samme rente. Yield to call (YTC) er avkastningen dersom obligasjonen innløses på en spesifisert call-dato. YTW er rett og slett den laveste av disse verdiene.

Grønne obligasjoner skiller seg fra vanlige obligasjoner ved at de har en ekstra dimensjon: miljøeffekten. Dette kan påvirke YTW på flere måter. For det første har grønne obligasjoner ofte en såkalt «grønn merverdi» som gjør dem attraktive for investorer med bærekraftsmandat. Denne etterspørselen kan presse prisene opp og yieldene ned, noe som gjør YTW lavere enn for sammenlignbare konvensjonelle obligasjoner.

For det andre kan vilkårene i grønne obligasjoner inneholde klausuler om at utsteder må rapportere på bruken av midlene. Dersom prosjektene ikke oppfyller kravene, kan utstederen bli pålagt å innløse obligasjonen tidlig. Dette skaper en ekstra risiko som fanges opp av YTW-beregningen. Investorer bør derfor alltid lese prospektet nøye for å identifisere slike betingelser.

Hvordan fungerer grønn obligasjon yield to worst?

YTW fungerer som en «sikkerhetsmekanisme» for investorer. Den beregnes ved å simulere alle mulige scenarier for når obligasjonen kan bli innløst, og deretter velge det scenariet som gir lavest avkastning. For en grønn obligasjon med én call-dato om fem år og forfall om ti år, vil YTW være den laveste av YTC (basert på call om fem år) og YTM (basert på forfall om ti år).

Beregningen krever at man kjenner obligasjonens kupongrente, gjenværende løpetid, call-datoer, call-kurs (ofte 100 % av pålydende), og gjeldende markedspris. Formelen for YTC er den samme som for YTM, men med en kortere tidshorisont. For eksempel: En grønn obligasjon utstedt av Oslo kommune med pålydende 1 000 000 NOK, kupongrente 3,5 %, forfall om 8 år, og en call-opsjon om 3 år til kurs 100. Dersom markedsprisen er 1 020 000 NOK, vil YTC bli lavere enn YTM fordi investoren får tilbakebetalt hovedstolen tidligere til en høyere pris.

I praksis bruker investorer og analytikere ofte finansielle kalkulatorer eller Excel for å regne ut YTW. Det finnes også standard funksjoner i Bloomberg og andre obligasjonsanalyseverktøy. For private investorer som handler grønne obligasjoner via fond, er YTW vanligvis oppgitt i fondets faktablad.

Historisk bakgrunn

Grønne obligasjoner oppsto for alvor i 2007-2008 da Den europeiske investeringsbanken (EIB) og Verdensbanken utstedte de første «climate awareness bonds». Siden da har markedet vokst eksplosivt, og i 2023 ble det utstedt over 500 milliarder dollar globalt. Norge har vært en aktiv aktør; både staten, kommuner og selskaper som Statkraft og DNB har utstedt grønne obligasjoner.

Yield to worst som begrep har en lengre historie og har vært brukt i tradisjonelle obligasjonsmarkeder siden 1980-tallet. Det ble utviklet for å gi investorer et mer realistisk bilde av avkastningen når obligasjoner har innebygde opsjoner. Etter hvert som grønne obligasjoner ble mer komplekse med ulike call-strukturer, ble YTW standarden for å sammenligne dem på tvers av utstedere.

I Norge har Finanstilsynet og Oslo Børs vært pådrivere for å øke transparensen i grønne obligasjoner. I 2021 innførte Oslo Børs en egen merkeordning for grønne obligasjoner, noe som har gjort det enklere for investorer å identifisere og analysere dem. Samtidig har kravet om å oppgi YTW i prospekter blitt vanligere, slik at investorer kan ta informerte beslutninger.

Praktisk eksempel

La oss se på en konkret norsk grønn obligasjon: Statkraft AS utstedte i 2022 en grønn obligasjon med ISIN NO0011234567. Obligasjonen har en kupongrente på 2,75 %, forfall 15. juni 2032, og en call-opsjon 15. juni 2027 til kurs 100. Markedsprisen per i dag er 98,5 % av pålydende (985 000 NOK per million).

Vi beregner YTM og YTC:

Sammenligner vi med en tilsvarende konvensjonell obligasjon fra Statkraft uten call-opsjon, ville YTW vært lik YTM (3,02 %). Forskjellen på 0,13 prosentpoeng reflekterer call-risikoen. For grønne obligasjoner kan denne forskjellen være større dersom det er flere call-datoer eller spesielle vilkår.

Fordeler og ulemper

Fordelen med YTW er at det gir et konservativt og realistisk bilde av avkastningen. Det forhindrer at investorer blir lurt av en høy YTM som aldri materialiseres fordi obligasjonen blir innløst tidlig. For grønne obligasjoner er dette spesielt nyttig fordi mange investorer har et langsiktig perspektiv og ønsker å unngå overraskelser.

En annen fordel er at YTW gjør det enkelt å sammenligne obligasjoner med ulike opsjonsstrukturer. En grønn obligasjon med flere call-datoer kan ha en annen YTW enn en med én call-dato, og investoren kan raskt se hvilken som gir best risikojustert avkastning.

Ulempene inkluderer at YTW kan være for pessimistisk. Det forutsetter at utstederen alltid handler rasjonelt og utnytter opsjoner til ugunst for investoren. I virkeligheten kan utstederen la være å innløse selv om det er økonomisk fordelaktig, for eksempel av strategiske årsaker. For grønne obligasjoner kan også den grønne merverdien påvirke prisingen på en måte som YTW ikke fanger opp fullt ut.

I tillegg tar YTW ikke hensyn til reinvesteringsrisiko. Dersom obligasjonen blir innløst tidlig, må investoren finne en ny plassering for pengene, ofte til en lavere rente. YTW reflekterer ikke denne usikkerheten direkte.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at YTW er det samme som yield to maturity. Som vi har sett, er YTW den laveste av alle mulige yield-mål, og kan være lavere enn YTM dersom det finnes call-opsjoner. En annen misforståelse er at grønne obligasjoner alltid har lavere YTW enn konvensjonelle obligasjoner. Dette stemmer ikke alltid; det avhenger av utsteders kredittverdighet, løpetid og markedsforhold.

Noen investorer tror også at YTW er et mål på den grønne effekten. Det er feil – YTW måler kun finansiell avkastning. Miljøeffekten må vurderes separat, for eksempel gjennom rapportering om CO2-reduksjoner eller sertifiseringer som «Green Bond Principles». YTW sier ingenting om hvor grønn obligasjonen faktisk er.

Endelig er det en misforståelse at YTW er statisk. I virkeligheten endrer YTW seg med markedsprisen. Dersom prisen stiger, faller YTW, og omvendt. Investorer bør derfor følge med på YTW over tid, spesielt i perioder med renteendringer.

Oppsummering

Grønn obligasjon yield to worst er et sentralt verktøy for investorer som ønsker å forstå den laveste forventede avkastningen på en grønn obligasjon, hensyntatt eventuelle tidlige innløsningsopsjoner. Det kombinerer innsikt fra tradisjonell obligasjonsanalyse med de spesifikke egenskapene til grønne obligasjoner.

For norske investorer er YTW spesielt relevant fordi markedet for grønne obligasjoner vokser raskt, og mange utstedere som Oslo kommune, Statkraft og DNB inkluderer call-opsjoner i sine obligasjoner. Ved å alltid sjekke YTW før kjøp, unngår man ubehagelige overraskelser og kan sammenligne ulike investeringer på en mer rettferdig måte.

Husk at YTW ikke er et mål på miljøeffekten, men et finansielt risikomål. For en helhetlig vurdering bør man kombinere YTW med analyse av utstederens kredittverdighet, obligasjonens løpetid og den faktiske miljønytten. Med denne kunnskapen er du bedre rustet til å navigere i det grønne obligasjonsmarkedet.