Gjeldsjustert like-for-like salg – forklaring og eksempler

Hva er gjeldsjustert like-for-like salg?

Gjeldsjustert like-for-like salg er en videreutvikling av det tradisjonelle måltallet like-for-like salg. Like-for-like salg måler veksten i salg fra butikker eller forretningsenheter som har vært åpne i minst ett år, slik at effekten av nyåpninger og stengninger fjernes. Dette gir et bilde av den underliggende driftsutviklingen.

Gjeldsjustert like-for-like salg går et skritt videre: det justerer for hvordan selskapets gjeldsnivå påvirker den reelle verdien av salgsveksten. For eksempel kan et selskap med høy gjeld vise en sterk like-for-like vekst, men store deler av inntektene går til å betale renter. Gjeldsjustert salg viser hvor mye vekst som faktisk kommer aksjonærene til gode etter at finansieringskostnadene er trukket fra.

Dette måltallet er spesielt relevant i bransjer med høye investeringer, som detaljhandel, eiendom og hotell. I Norge har vi sett eksempler på kjøpesentre som rapporterer solid like-for-like vekst, men hvor gjeldsbyrden spiser opp overskuddet. Gjeldsjustert like-for-like salg hjelper investorer å se gjennom finansieringsstrukturen og vurdere den sanne operative styrken.

Forstå gjeldsjustert like-for-like salg

For å forstå måltallet må man først forstå finansiell giring. Giring betyr at selskapet bruker lån for å finansiere vekst. Hvis avkastningen på investert kapital er høyere enn renten, øker giringen egenkapitalavkastningen. Men hvis avkastningen synker, kan giringen forsterke tapene. Gjeldsjustert like-for-like salg hjelper investorer å se om salgsveksten er sterk nok til å dekke rentekostnadene.

Tenk deg to selskaper som begge har en like-for-like salgsvekst på 6 %. Selskap A har lav gjeld og betaler 1 % av salget i renter. Selskap B har høy gjeld og betaler 4 % i renter. Uten justering ser begge like sterke ut, men etter justering har selskap A en reell vekst på 5 %, mens selskap B bare har 2 %. Dette viser at selskap B i realiteten har svakere underliggende drift.

Måltallet er derfor et verktøy for å skille mellom selskaper som vokser gjennom ekte operasjonelle forbedringer, og selskaper som tilsynelatende vokser, men som i realiteten er avhengige av gjeldsfinansiering. Det gir et mer nyansert bilde når man sammenligner selskaper med ulik kapitalstruktur.

Hvordan fungerer gjeldsjustert like-for-like salg?

Det finnes ingen offisiell formel for gjeldsjustert like-for-like salg, men en vanlig tilnærming er å trekke rentekostnader som andel av salg fra like-for-like salgsveksten. En enkel beregning kan se slik ut:

Gjeldsjustert vekst = Like-for-like vekst - (Rentekostnader / Salg) * 100

For eksempel: Hvis like-for-like vekst er 8 % og rentekostnadene utgjør 2 % av salget, blir gjeldsjustert vekst 6 %. Mer avanserte metoder justerer også for skatt, avskrivninger og andre finansielle poster for å få et enda mer presist bilde.

Alternativt kan man justere for gjeldsgraden (gjeld / egenkapital) eller rentedekningsgraden (EBIT / rentekostnader). Uansett metode er målet å isolere den operasjonelle ytelsen fra finansieringsstrukturen. Investorer bør være konsekvente i sin beregning for å kunne sammenligne over tid og på tvers av selskaper. Det er også viktig å være klar over at ulike metoder kan gi ulike resultater, så man bør alltid oppgi hvilken metode som er brukt.

Historisk bakgrunn

Like-for-like salg har vært brukt i detaljhandelen siden 1990-tallet for å måle organisk vekst uten støy fra butikkåpninger og -stengninger. Etter finanskrisen i 2008 ble det tydelig at mange selskaper hadde vokst gjennom oppkjøp og gjeld, men at den underliggende driften var svak. Analytikere begynte derfor å justere for gjeldsnivå for å få et mer rettferdig bilde av selskapenes prestasjoner.

I Norge ble begrepet mer utbredt i analyser av kjøpesentre og dagligvarekjeder. For eksempel viste rapporter fra store aktører som NorgesGruppen og Coop at like-for-like vekst ofte må ses i sammenheng med gjeldsgraden for å forstå den sanne verdiskapingen. I eiendomsbransjen, hvor selskaper ofte har høy gjeld, har gjeldsjustert like-for-like salg blitt et viktig supplement til tradisjonelle nøkkeltall.

I dag brukes måltallet av både aksjeanalytikere og private investorer som ønsker å vurdere bærekraften i et selskaps vekst. Selv om det ikke er en offisiell regnskapsstandard, har det vokst frem som et nyttig verktøy i den finansielle verktøykassen.

Praktisk eksempel

La oss se på to fiktive norske butikkjeder: Europris (representert med lav gjeld) og en konkurrent med høy gjeld. I 2024 rapporterer begge en like-for-like salgsvekst på 5 %. Europris har en gjeldsgrad på 0,4 og rentekostnader på 1,5 % av salget. Konkurrenten har gjeldsgrad 3,0 og rentekostnader på 5 % av salget.

Ved å bruke den enkle formelen blir gjeldsjustert vekst for Europris: 5 % - 1,5 % = 3,5 %. For konkurrenten blir det: 5 % - 5 % = 0 %. Tabellen under oppsummerer:

Fordeler og ulemper

Fordelene med gjeldsjustert like-for-like salg er flere. For det første gir det et mer presist bilde av driftsytelsen, spesielt i kapitalintensive bransjer. Det hjelper investorer å identifisere selskaper som vokser på en bærekraftig måte, uten å være avhengige av økende gjeldsgrad. Måltallet kan også avsløre skjulte risikoer i selskaper med høy gjeld som tilsynelatende har god vekst.

Ulempene er at det ikke er en standardisert beregning, noe som kan føre til ulike resultater avhengig av metode. Det krever tilgang til detaljerte regnskapstall, som rentekostnader og salgstall, noe som kan være utfordrende for mindre selskaper eller de som ikke rapporterer detaljert. I tillegg kan måltallet overforenkle komplekse finansielle forhold, som for eksempel effekten av ulike lånebetingelser eller valutaeffekter.

En annen ulempe er at måltallet ikke tar hensyn til andre viktige faktorer som kontantstrøm, investeringsbehov eller konkurransesituasjonen. Derfor bør det alltid brukes sammen med andre nøkkeltall som EBITDA, resultat per aksje og fri kontantstrøm.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at gjeldsjustert like-for-like salg er det samme som justert EBITDA. Det stemmer ikke; EBITDA justerer for avskrivninger, amortisering og skatt, mens gjeldsjustert like-for-like fokuserer på salgsvekst justert for rentekostnader. De to måltallene måler ulike aspekter av selskapets prestasjoner.

En annen misforståelse er at en høy gjeldsjustert vekst automatisk betyr en god investering. Det må sees i sammenheng med andre faktorer som markedsandeler, konkurranse, ledelsens kvalitet og fremtidsutsikter. Et selskap kan ha høy gjeldsjustert vekst i en periode, men likevel møte utfordringer på lengre sikt.

Noen investorer tror også at måltallet kan erstatte tradisjonelle nøkkeltall som resultat per aksje eller avkastning på egenkapital. Det bør heller brukes som et supplement for å få et mer nyansert bilde. Husk at gjeldsjustert like-for-like salg er et analyseverktøy, ikke en fasit.

Oppsummering

Gjeldsjustert like-for-like salg er et kraftig verktøy for investorer som ønsker å skille mellom ekte driftsvekst og vekst finansiert av gjeld. Det er spesielt nyttig i detaljhandel, eiendom og andre bransjer med høye investeringer. Selv om det ikke er en offisiell regnskapsstandard, kan investorer enkelt beregne det ved å justere for rentekostnader.

Husk å alltid sammenligne med andre nøkkeltall og vurdere selskapets totale finansielle helse. Ved å inkludere gjeldsjustert like-for-like salg i din analyse får du et mer nyansert bilde av selskapets underliggende ytelse. Det kan hjelpe deg å unngå å bli lurt av tilsynelatende sterk vekst som i realiteten er drevet av økende gjeld.

For å oppsummere: Gjeldsjustert like-for-like salg gir deg innsikt i om veksten er bærekraftig eller om den er et resultat av finansiell giring. Det er et viktig supplement til tradisjonelle nøkkeltall, spesielt i dagens renteømfintlige marked.