Hva er evigvarende obligasjon reopening?

En evigvarende obligasjon, også kalt perpetual bond eller konsoll, er et gjeldsinstrument uten fastsatt forfallsdato. Utstederen betaler kupongrente til investorene på ubestemt tid, men har ofte mulighet til å innløse obligasjonen etter en gitt periode (call-opsjon). Reopening er en prosess der utstederen utsteder flere obligasjoner under samme ISIN-nummer og samme lånevilkår som den opprinnelige emisjonen. Dette gjøres for å øke volumet av lånet, forbedre likviditeten i annenhåndsmarkedet eller dra nytte av gunstige renteforhold.

I praksis betyr reopening at investorer får kjøpe obligasjoner med identiske betingelser – samme kupongrente, samme call-struktur og samme prioritet – som de som allerede er i omløp. For utstederen er dette en kostnadseffektiv måte å hente mer kapital på uten å måtte forhandle frem helt nye vilkår eller gjennomgå en fullstendig ny emisjonsprosess.

For norske investorer er evigvarende obligasjoner mest kjent fra selskaper som DNB, Statkraft og Sparebanken Sør, som har utstedt slike obligasjoner i norske kroner. Reopening av disse obligasjonene skjer jevnlig, særlig når markedet er gunstig for utstederen.

Forstå evigvarende obligasjon reopening

For å forstå reopening må man først ha grep om hva en evigvarende obligasjon er. I motsetning til vanlige obligasjoner har evigvarende obligasjoner ingen forfallsdato. Investoren mottar kupongutbetalinger for alltid, med mindre utstederen velger å kalle tilbake obligasjonen (call) på et forhåndsbestemt tidspunkt. Kupongrenten kan være fast eller flytende, men ofte har evigvarende obligasjoner en høyere rente for å kompensere for den manglende forfallsdatoen.

Reopening innebærer at utstederen utvider lånet ved å selge nye obligasjoner til markedet. De nye obligasjonene har samme kupong, samme løpetid (evig) og samme prioritet i tilfelle konkurs. Dette skiller seg fra en ny emisjon, der man oppretter et nytt ISIN-nummer og ofte justerer renten i tråd med gjeldende markedsforhold.

En viktig konsekvens for eksisterende investorer er at reopening kan påvirke prisen på deres obligasjoner. Hvis markedsrenten har falt siden den opprinnelige emisjonen, vil de nye obligasjonene sannsynligvis bli utstedt til en høyere kurs (over pari), noe som kan presse kursen på de gamle obligasjonene opp. Motsatt, hvis renten har steget, kan de nye obligasjonene bli utstedt til underkurs, og da kan eksisterende obligasjoner falle i verdi. Dette kalles utvanningseffekt.

Hvordan fungerer evigvarende obligasjon reopening?

Prosessen starter med at utstederen bestemmer seg for å øke lånevolumet. De kontakter tilretteleggere (ofte investeringsbanker) som hjelper med å prise de nye obligasjonene. Prisen settes vanligvis nær gjeldende markedspris på de eksisterende obligasjonene, justert for eventuelle endringer i rentenivået. Investorene som allerede eier obligasjonene, får ofte fortrinnsrett til å kjøpe de nye (såkalt rights issue), men dette er ikke alltid tilfellet.

Når de nye obligasjonene er utstedt, noteres de under samme ISIN som de opprinnelige. Det betyr at de to gruppene av obligasjoner er fullt ut likestilt og omsettes som én enhet i annenhåndsmarkedet. Likviditeten øker dermed, noe som er gunstig for alle investorer som ønsker å kjøpe eller selge.

For utstederen er fordelen at de kan hente kapital uten å måtte betale en høyere kupong enn nødvendig. Hvis markedsrenten er lavere enn kupongen på den eksisterende obligasjonen, kan de utstede nye obligasjoner til en premie (over pari), noe som reduserer effektiv lånekostnad. Omvendt, hvis renten er høyere, må de utstede til underkurs, men da får de likevel kapital til en lavere kostnad enn å utstede en helt ny obligasjon med høyere kupong.

Historisk bakgrunn

Evigvarende obligasjoner har en lang historie. De første kjente eksemplene er de britiske konsollene (konsoliderte annuiteter) utstedt på 1700-tallet for å finansiere kriger. Disse hadde ingen forfallsdato og ble til slutt innløst på 1900-tallet. I moderne tid ble evigvarende obligasjoner populære blant banker og forsikringsselskaper, særlig etter finanskrisen i 2008, da myndigheter krevde mer egenkapital og hybridkapital.

Reopening som praksis har vært vanlig i statsobligasjonsmarkeder i flere tiår, men for selskapsobligasjoner ble det mer utbredt på 2010-tallet. I Norge har Norges Bank og store banker som DNB gjentatte ganger gjenåpnet evigvarende obligasjonslån for å øke likviditeten og møte etterspørselen fra investorer.

Et kjent norsk eksempel er DNB Boligkreditts evigvarende obligasjoner med flytende rente, som har blitt gjenåpnet flere ganger. I 2020, under koronapandemien, utstedte flere norske banker evigvarende obligasjoner for å styrke kapitaldekningen, og noen av disse ble senere gjenåpnet da markedsforholdene bedret seg.

Praktisk eksempel

La oss tenke oss at selskapet Norsk Energi AS utstedte en evigvarende obligasjon i 2021 med fast kupong på 4,5 % og pålydende 1000 NOK per obligasjon. Obligasjonen har en call-opsjon etter 5 år. I 2024 har markedsrenten falt til 3,5 %. Selskapet ønsker å hente ytterligere 500 millioner NOK for å finansiere et nytt prosjekt.

I stedet for å utstede en ny obligasjon med lavere kupong (som ville vært dyrere fordi de må betale høyere rente for å kompensere for manglende forfallsdato), velger Norsk Energi å gjenåpne den eksisterende obligasjonen. De utsteder nye obligasjoner med samme kupong på 4,5 %, men til en kurs på 105 % (over pari) fordi markedsrenten er lavere. Investorer betaler 1050 NOK per obligasjon, men får fortsatt 4,5 % kupong av pålydende. Dette gir en effektiv yield på omtrent 4,29 % (45 / 1050).

For eksisterende investorer som kjøpte obligasjonene til pari i 2021, stiger kursen på deres obligasjoner også til rundt 105 %, slik at de får en urealisert gevinst. Likviditeten i markedet øker, og Norsk Energi får tilgang til kapital til en lavere effektiv kostnad enn om de skulle utstedt en ny obligasjon med 4,0 % kupong (som markedet kanskje ville krevd for en ny evigvarende obligasjon).

Fordeler og ulemper

Fordeler for utsteder:

  • Lavere transaksjonskostnader enn ved en helt ny emisjon.
  • Mulighet til å utnytte gunstige markedsforhold uten å endre kupong.
  • Økt likviditet i obligasjonen, noe som kan redusere risikopremien.

    • Fordeler for investor:

  • Økt likviditet gjør det lettere å kjøpe og selge.
  • Eksisterende investorer kan få fortrinnsrett til nye obligasjoner.
  • Kursen kan stige hvis renten har falt siden opprinnelig emisjon.

    • Ulemper for investor:

  • Risiko for utvanning: Hvis renten har steget, kan nye obligasjoner utstedes til underkurs, noe som trekker ned kursen på eksisterende obligasjoner.
  • Reopening kan signalisere at utsteder har behov for mer kapital, noe som kan oppfattes negativt.
  • Call-risiko: Hvis utsteder senere kaller obligasjonen, taper investoren fremtidige kuponger.

    • Ulemper for utsteder:

  • Dersom renten faller ytterligere, kan de sitte igjen med en høy kupong sammenlignet med nye obligasjoner.
  • Reopening kan føre til at den samlede gjeldsbyrden øker, noe som påvirker kredittrating.

Vanlige misforståelser

Misforståelse 1: Evigvarende obligasjoner er evigvarende for investoren. Selv om obligasjonen ikke har forfallsdato, har utsteder ofte rett til å kalle den tilbake etter en viss tid. For investoren betyr dette at den forventede løpetiden kan være mye kortere enn «evig». De fleste evigvarende obligasjoner har en call-opsjon etter 5 eller 10 år.

Misforståelse 2: Reopening er alltid positivt for eksisterende investorer. Det avhenger av renteutviklingen. Hvis renten har steget, kan reopening føre til at kursen faller fordi nye obligasjoner utstedes til underkurs. Investorer som må selge før call-datoen kan tape penger.

Misforståelse 3: Reopening er det samme som en ny emisjon. Nei, ved reopening utstedes obligasjonene under samme ISIN og med samme vilkår. En ny emisjon oppretter et nytt ISIN og kan ha andre betingelser som kupong eller call-struktur.

Misforståelse 4: Evigvarende obligasjoner gir alltid flytende rente. Mange evigvarende obligasjoner har fast rente i en periode, deretter flytende. Det finnes også varianter med helt fast rente.

Oppsummering

Evigvarende obligasjon reopening er et verktøy som både utstedere og investorer bør forstå. For utstedere gir det en fleksibel måte å hente kapital på uten å måtte forhandle nye vilkår, samtidig som det kan forbedre likviditeten i obligasjonen. For investorer gir reopening muligheter for økt likviditet og potensielle kursgevinster, men også risiko for utvanning og call-risiko.

Norske investorer som vurderer å kjøpe evigvarende obligasjoner, bør alltid sjekke om obligasjonen har call-klausul, hvilken kupongtype den har, og om utsteder har historikk med reopening. Yield-beregningen er enkel: kupong / pris, men man må også ta hensyn til at kursen kan endre seg ved reopening.

Som med alle investeringer er det viktig å sette seg inn i de spesifikke vilkårene og markedssituasjonen før man handler. Evigvarende obligasjoner passer ofte best for investorer med lang tidshorisont og som er komfortable med renterisiko.