Hva er EV/EBITDA? - Forklaring, formel og norske eksempler

Hva er EV/EBITDA?

EV/EBITDA er en verdsettelsesmultiplikator som brukes av investorer og analytikere for å vurdere hvor rimelig eller dyr en aksje er. Forkortelsen står for Enterprise Value dividert med Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization. Mens den mer kjente P/E-ratioen (pris/inntjening) kun ser på egenkapitalverdien i forhold til nettoresultatet, tar EV/EBITDA også hensyn til selskapets gjeldsstruktur.

Enterprise Value (EV) representerer den totale kostnaden ved å kjøpe hele selskapet, inkludert både egenkapital og gjeld, men fratrukket kontanter. EBITDA er et mål på driftsresultatet før finansielle og ikke-kontante poster. Ved å kombinere disse får man et nøkkeltall som er mindre påvirket av forskjeller i kapitalstruktur og skattesituasjon.

For norske investorer er EV/EBITDA et nyttig verktøy når man sammenligner selskaper i samme bransje, for eksempel oljeservice, sjømat eller bank. Det gir et mer standardisert sammenligningsgrunnlag enn P/E, spesielt når selskapene har ulik gjeldsgrad.

Forstå EV/EBITDA

For å forstå EV/EBITDA må man først forstå de to komponentene. Enterprise Value (EV) beregnes som markedsverdi av egenkapitalen (børsverdi) pluss netto rentebærende gjeld (total gjeld minus kontanter og kontantekvivalenter). Dette er den teoretiske prisen en oppkjøper må betale for å eie hele selskapet, fordi kjøperen overtar både egenkapital og gjeld, men får samtidig tilgang til selskapets kontantbeholdning.

EBITDA står for resultat før renter, skatt, avskrivninger og nedskrivninger. Det er et mål på den underliggende driftslønnsomheten før man tar hensyn til finansieringskostnader, skatteregimer og ikke-kontante avskrivninger. Fordi avskrivninger og nedskrivninger er regnskapsmessige posteringer som ikke påvirker kontantstrømmen direkte, gir EBITDA et grovt anslag på selskapets kontantgenerering fra driften.

Når man setter EV i forhold til EBITDA, får man et nøkkeltall som forteller hvor mange års EBITDA det tar å betale tilbake hele kjøpesummen (hvis man ser bort fra rente og skatt). En lav multiplum kan indikere at selskapet er undervurdert, mens en høy multiplum kan tyde på overvurdering – men dette må alltid ses i lys av bransjenormer og vekstutsikter.

Hvordan fungerer EV/EBITDA?

Formelen for EV/EBITDA er enkel: EV / EBITDA = Enterprise Value dividert med EBITDA. La oss bryte ned hver variabel.

Enterprise Value (EV) = Markedsverdi (børsverdi) + Netto rentebærende gjeld. Netto rentebærende gjeld er total gjeld minus kontanter og kontantekvivalenter. Noen ganger inkluderes også minoritetsinteresser og preferanseaksjer, men i grunnversjonen holder man seg til de to hovedkomponentene.

EBITDA = Driftsresultat (EBIT) + Avskrivninger + Nedskrivninger. Man finner EBIT i resultatregnskapet, og avskrivninger/nedskrivninger i noteopplysninger eller kontantstrømoppstillingen. Det er viktig å bruke EBITDA fra siste fire kvartaler (såkalt trailing EBITDA) for å få et oppdatert bilde.

Eksempel: Et norsk selskap har en børsverdi på 10 milliarder NOK, netto rentebærende gjeld på 2 milliarder NOK, og en EBITDA på 2 milliarder NOK. EV blir da 12 milliarder, og EV/EBITDA blir 6. Det betyr at det koster 6 ganger EBITDA å kjøpe hele selskapet. Jo lavere tall, jo raskere kan kjøpesummen i teorien tjenes inn.

Historisk bakgrunn

EV/EBITDA ble for alvor populært i forbindelse med oppkjøpsbølgen (LBO – leveraged buyouts) på 1980-tallet. Private equity-selskaper som Kohlberg Kravis Roberts & Co. (KKR) trengte et mål på verdien av et selskap som tok hensyn til den gjelden de selv påførte selskapet i forbindelse med oppkjøpet. P/E-ratioen var ikke egnet fordi den ignorerte gjeldsstrukturen, mens EV/EBITDA ga et mer realistisk bilde av hvor mye man betalte for selve driften.

I Norge har nøkkeltallet blitt stadig mer utbredt, særlig i forbindelse med børsnoteringer og analyse av selskaper med stor gjeld, som for eksempel innen shipping, eiendom og kraftproduksjon. Oslo Børs har publisert bransjespesifikke multipler i sine sektoranalyser, og EV/EBITDA er nå et standardverktøy i de fleste meglerhus.

Det er verdt å merke seg at EBITDA ikke er en offisiell regnskapsstørrelse under norske eller internasjonale regnskapsstandarder (IFRS/GAAP). Det er en såkalt ikke-GAAP måling, noe som betyr at selskaper kan definere den litt forskjellig. Derfor er det viktig å sjekke hvordan et selskap beregner EBITDA før man sammenligner.

Praktisk eksempel

La oss ta et fiktivt norsk selskap, Norsk Industri AS, som er børsnotert på Oslo Børs. Selskapet har følgende tall for siste regnskapsår (alle tall i millioner NOK):

• Børsverdi: 5 000
• Rentebærende gjeld: 2 500
• Kontanter: 500
• Driftsresultat (EBIT): 800
• Avskrivninger: 200
• Nedskrivninger: 0

Først beregner vi netto rentebærende gjeld: 2 500 - 500 = 2 000. EV = 5 000 + 2 000 = 7 000. EBITDA = 800 + 200 = 1 000. EV/EBITDA = 7 000 / 1 000 = 7,0.

Hva betyr dette? Hvis en investor kjøper hele selskapet for 7 milliarder NOK, og selskapet fortsetter å generere 1 milliard i EBITDA årlig, vil det ta 7 år å tjene inn kjøpesummen (forutsatt uendret EBITDA og ingen rentekostnader). Sammenligner vi med konkurrenten Norsk Industri B, som har en EV/EBITDA på 9, virker Norsk Industri AS noe rimeligere. Men man må også vurdere vekstutsikter, risiko og kapitalbehov.

Fordeler og ulemper

Fordeler:

• Tar hensyn til gjeldsstruktur, noe som gir et mer helhetlig bilde enn P/E.
• Mindre påvirket av regnskapsmessige valg som avskrivningsmetoder og nedskrivninger.
• Nyttig for å sammenligne selskaper med ulik kapitalstruktur og skattesituasjon.
• Spesielt egnet for kapitalintensive bransjer og ved oppkjøpsanalyse.

Ulemper:

• EBITDA ignorerer reelle kostnader som renter og skatt, samt nødvendige investeringer for å opprettholde driften (CAPEX).
• Kan overvurdere kontantstrømmen for selskaper med store reinvesteringsbehov.
• Manipulerbart gjennom justeringer (justert EBITDA) og engangsposter.
• Ikke egnet for selskaper med negativ EBITDA (da gir multiplumet ingen mening).

En god tommelfingerregel er å bruke EV/EBITDA sammen med andre nøkkeltall som P/E, EV/Sales og fri kontantstrøm for å få et nyansert bilde.

Vanlige misforståelser

En utbredt misforståelse er at en lav EV/EBITDA alltid betyr at aksjen er billig. I virkeligheten kan en lav multiplum skyldes at selskapet har lav vekst, høy risiko eller store fremtidige investeringsbehov. Omvendt kan en høy multiplum være berettiget dersom selskapet har sterk vekst, høy marginer og lav risiko.

En annen misforståelse er at EBITDA er det samme som kontantstrøm fra driften. EBITDA inkluderer ikke endringer i arbeidskapital, skattebetalinger eller renteutgifter, og tar heller ikke hensyn til nødvendige investeringer. Derfor kan et selskap ha høy EBITDA, men likevel ha negativ fri kontantstrøm hvis det må investere tungt.

Mange tror også at EV/EBITDA er universelt sammenlignbart på tvers av alle bransjer. I praksis varierer multiplumet sterkt: i 2024 lå for eksempel gjennomsnittlig EV/EBITDA for teknologiselskaper på rundt 25, mens for tradisjonelle industriselskaper var det nærmere 10. Sammenlign alltid med selskaper i samme bransje og helst samme region.

Oppsummering

EV/EBITDA er et kraftfullt verktøy i verktøykassen til enhver investor. Det gir et mer fullstendig bilde av verdien av et selskap enn P/E, spesielt når selskapet har betydelig gjeld. Nøkkeltallet er enkelt å beregne og lett å tolke, men det må brukes med omhu.

For å få mest mulig ut av EV/EBITDA bør du alltid:

• Bruke trailing EBITDA (siste fire kvartaler) eller fremoverskuende estimater.
• Sammenligne med bransjegjennomsnittet og konkurrenter.
• Sjekke om EBITDA er justert for engangsposter.
• Kombinere med andre multipler og kontantstrømsanalyse.