Hva er Engangsjustert P/B?

Hva er engangsjustert P/B?

Engangsjustert P/B, også kalt justert price-to-book, er en variant av den tradisjonelle P/B-nøkkelen (price-to-book ratio). Mens vanlig P/B sammenligner aksjekursen med bokført egenkapital per aksje, tar engangsjustert P/B hensyn til at bokført egenkapital kan være påvirket av engangsposter. Dette kan være salg av virksomhet, nedskrivninger, skattekreditter eller andre ekstraordinære hendelser som ikke gjenspeiler den underliggende verdien av selskapets drift.

Ved å justere for slike poster får investoren et mer rettferdig bilde av hvor mye selskapet egentlig er verdt i forhold til markedsprisen. Dette er spesielt nyttig når man sammenligner selskaper over tid eller på tvers av bransjer, der engangshendelser kan forvride bildet. For eksempel kan et norsk eiendomsselskap som selger en stor portefølje få et midlertidig løft i bokført egenkapital, noe som gjør at vanlig P/B ser lav ut – men justert P/B avslører den sanne situasjonen.

I praksis betyr dette at man tar selskapets bokførte egenkapital, trekker fra eller legger til effekten av engangsposter, og deretter beregner et justert P/B-tall. Målet er å få frem den underliggende verdsettelsen. Justeringene gjøres ofte av analytikere i meglerhus, men også private investorer kan gjøre det selv med god innsikt i regnskapet.

Forstå engangsjustert P/B

For å forstå engangsjustert P/B må man først ha grep om vanlig P/B. P/B står for price-to-book og måler markedsverdien av et selskap i forhold til dens bokførte egenkapital. En lav P/B kan indikere at aksjen er underpriset, mens en høy P/B kan tyde på overprising. Men denne tolkningen er bare gyldig dersom bokført egenkapital er et godt mål på selskapets reelle verdi.

Problemet oppstår når selskapet har hatt store engangsposter. For eksempel kan et selskap selge en eiendom og bokføre en stor gevinst, noe som øker bokført egenkapital kunstig. Vanlig P/B vil da vise et lavere tall (siden markedsprisen kanskje ikke har steget tilsvarende), og aksjen kan se billigere ut enn den egentlig er. Motsatt kan store nedskrivninger redusere bokført egenkapital og få P/B til å se høyere ut, noe som kan få aksjen til å fremstå som dyrere enn den underliggende verdien tilsier.

Engangsjustert P/B korrigerer for dette ved å normalisere bokført egenkapital. Investoren må identifisere hvilke poster som er engangsrelaterte, og justere egenkapitalen tilsvarende. Dette krever innsikt i regnskapet og forståelse for hva som er driftsrelatert og hva som er ekstraordinært. I årsrapporter finner man ofte noter som spesifiserer engangsposter, men det kan også være nødvendig å sammenligne med tidligere år for å oppdage avvik.

Hvordan fungerer engangsjustert P/B?

Beregningen av engangsjustert P/B følger samme logikk som vanlig P/B, men med justert bokført egenkapital. Formelen er:

Engangsjustert P/B = Markedspris per aksje / (Justert bokført egenkapital per aksje)

Justert bokført egenkapital per aksje = (Bokført egenkapital ± Justering for engangsposter) / Antall utestående aksjer

Justeringene kan være både positive og negative. Hvis selskapet har hatt en engangsinntekt som økte egenkapitalen, trekker man den fra. Hvis det har vært en engangskostnad som reduserte egenkapitalen, legger man den til. Målet er å gjenspeile den underliggende egenkapitalen slik den ville sett ut uten engangshendelsen.

For eksempel: Hvis et selskap har bokført egenkapital på 10 milliarder kroner, men har hatt en engangsgevinst på 2 milliarder fra salg av en datter, justerer man egenkapitalen ned til 8 milliarder. Hvis markedsverdien er 12 milliarder, blir vanlig P/B = 12/10 = 1,2, mens engangsjustert P/B = 12/8 = 1,5. Dette viser at aksjen egentlig er dyrere enn vanlig P/B tilsier. Tabellen under oppsummerer forskjellen:

Historisk bakgrunn

P/B-nøkkeltallet har vært brukt i aksjeanalyse i flere tiår, spesielt innen verdiinvestering. Benjamin Graham og David Dodd populariserte det på 1930-tallet som et mål på sikkerhetsmargin. Men allerede da var det klart at bokført verdi kunne være misvisende på grunn av immaterielle eiendeler, avskrivninger og engangsposter.

Begrepet

Praktisk eksempel

La oss ta et fiktivt norsk selskap, Norsk Industri AS. Selskapet har 100 millioner aksjer utestående. Bokført egenkapital ved årsslutt er 5 milliarder kroner, noe som gir en bokført verdi per aksje på 50 kroner. Markedsprisen er 60 kroner per aksje, så vanlig P/B = 60/50 = 1,2.

I løpet av året solgte Norsk Industri AS en eiendom og bokførte en engangsgevinst på 500 millioner kroner. Uten denne gevinsten ville bokført egenkapital vært 4,5 milliarder kroner. Justert bokført verdi per aksje blir da 45 kroner. Engangsjustert P/B = 60/45 = 1,33.

Dette viser at aksjen egentlig er dyrere enn vanlig P/B antyder. En investor som bare ser på vanlig P/B på 1,2 kan tro aksjen er moderat priset, men etter justering er den 1,33, noe som kan indikere at den er noe overpriset i forhold til underliggende verdi.

Tabell: Sammenligning av vanlig P/B og engangsjustert P/B for Norsk Industri AS

Fordeler og ulemper

Fordeler:

• Gir et mer korrekt bilde av verdsettelsen når selskapet har hatt engangsposter.
• Hjelper investorer å sammenligne selskaper på tvers av perioder uten støy fra ekstraordinære hendelser.
• Kan avdekke skjulte verdier eller risikoer som vanlig P/B overser.
• Nyttig for verdiinvestorer som ønsker å kjøpe aksjer til under bokført verdi.

Ulemper:

• Krever at investoren selv identifiserer og kvantifiserer engangsposter, noe som kan være subjektivt. Ulike analytikere kan komme frem til ulike justerte tall.
• Ikke alle engangsposter er tydelige i regnskapet; noen kan være skjult i andre poster som

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at engangsjustert P/B alltid er bedre enn vanlig P/B. Det stemmer ikke – justeringen er bare nyttig når engangspostene er vesentlige. Hvis selskapet har få eller ingen engangsposter, gir justert P/B liten ekstra verdi og kan til og med introdusere unødvendig subjektivitet.

En annen misforståelse er at man kan justere for alle poster som virker uvanlige. I realiteten må man skille mellom engangsposter og poster som er del av normal drift. For eksempel kan et selskap ha hyppige salg av eiendommer – da er det kanskje ikke en engangspost, men en del av forretningsmodellen. Det samme gjelder for nedskrivninger i en bransje med hyppige verdifall.

Noen investorer tror også at justert P/B gir et fasitsvar på om en aksje er billig. Men som alle nøkkeltall må det sees i sammenheng med bransje, vekst og risiko. En lav justert P/B kan være berettiget hvis selskapet har dårlig lønnsomhet eller høy gjeld. Omvendt kan en høy justert P/B være akseptabelt for et selskap med sterk merkevare og høy avkastning.

Til slutt: Husk at justeringer er basert på historiske tall. Fremtidige engangsposter kan oppstå, og justert P/B sier ingenting om fremtidig utvikling. Det er et øyeblikksbilde, ikke en spåkule.

Oppsummering

Engangsjustert P/B er et nyttig verktøy for investorer som ønsker å se bort fra støy fra ekstraordinære hendelser i regnskapet. Ved å justere bokført egenkapital for engangsposter får man et mer realistisk bilde av selskapets underliggende verdi i forhold til markedsprisen.

Nøkkelen er å forstå hvilke poster som er engangsrelaterte, og å være konsekvent i justeringene. Bruk av justert P/B sammen med andre nøkkeltall som P/E, avkastning på egenkapital og kontantstrømanalyse gir et solid grunnlag for investeringsbeslutninger.

For norske investorer er dette spesielt relevant i sektorer som olje, shipping, bank og eiendom, hvor store engangsposter er vanlige. Ved å mestre engangsjustert P/B kan du unngå å bli lurt av regnskapsmessige engangshendelser og ta mer informerte valg. Husk at verktøyet er best når det brukes med omtanke og i kombinasjon med annen analyse.