Hva er discount rate convertible? Forklart for investorer

Hva er discount rate convertible?

En discount rate convertible er en type konvertibelt verdipapir – oftest en obligasjon – som utstedes til en kurs under pålydende (under pari). Dette betyr at investoren betaler mindre enn 100 % av obligasjonens pålydende verdi. Samtidig har obligasjonen en innebygd rett til å konvertere den til et bestemt antall aksjer i utstederens selskap. Diskonteringsrenten (discount rate) er den effektive renten som beregnes ved å diskontere alle fremtidige kontantstrømmer (kupongbetalinger og tilbakebetaling ved forfall) tilbake til utstedelsesprisen. Denne renten er et sentralt mål for investoren, fordi den viser hvilken avkastning man får dersom man velger å ikke konvertere til aksjer.

Konvertible obligasjoner er hybride instrumenter som kombinerer egenskaper fra både gjeld og egenkapital. De gir faste rentebetalinger (kupong) i en periode, men gir også muligheten til å delta i aksjekursens oppgang. Når en konvertibel utstedes med rabatt, blir den ekstra attraktiv for investorer som ønsker en høyere effektiv rente samtidig som de får en opsjon på aksjer. For utstederen kan en slik struktur redusere de løpende renteutgiftene sammenlignet med en vanlig obligasjon, fordi kupongrenten ofte settes lavere enn markedsrenten.

I praksis er discount rate convertible et begrep som ofte brukes i internasjonal finans, men det har også relevans i Norge. Norske selskaper som ønsker å hente kapital uten å umiddelbart fortynne eksisterende aksjonærer, kan utstede konvertible obligasjoner med rabatt. Investorer må da vurdere både kredittrisikoen til selskapet, aksjens utsikter og den effektive renten som tilbys.

Forstå discount rate convertible

For å forstå en discount rate convertible må man først ha grep om to sentrale begreper: diskonteringsrente og konvertibilitet. Diskonteringsrenten er den renten som brukes for å beregne nåverdien av fremtidige kontantstrømmer. I en konvertibel obligasjon som utstedes under pari, vil diskonteringsrenten være høyere enn kupongrenten fordi investoren får en kursgevinst ved forfall (forskjellen mellom utstedelseskurs og pålydende). Jo større rabatt, jo høyere blir diskonteringsrenten.

Konvertibiliteten gjør at investoren kan bytte obligasjonen til et forhåndsbestemt antall aksjer. Dette antallet bestemmes av konverteringsforholdet, som er satt ved utstedelse. For eksempel kan en obligasjon pålydende 1 000 NOK konverteres til 20 aksjer. Hvis aksjekursen stiger over 50 NOK (1 000 / 20), blir det lønnsomt å konvertere. Men dersom aksjekursen holder seg lav, vil investoren trolig beholde obligasjonen og motta kuponger og tilbakebetaling ved forfall. Da blir diskonteringsrenten den faktiske avkastningen.

En viktig nyanse er at diskonteringsrenten i en konvertibel ikke er den samme som kupongrenten. Kupongrenten er den nominelle renten som betales årlig, mens diskonteringsrenten inkluderer både kupongene og kursgevinsten. Dersom en konvertibel utstedes til 95 % av pålydende med 2 % kupong og 5 års løpetid, vil diskonteringsrenten være høyere enn 2 % – kanskje rundt 3,5–4 % avhengig av betalingsfrekvens. Investorer bør derfor alltid beregne den effektive renten for å sammenligne med andre rentebærende papirer.

Hvordan fungerer discount rate convertible?

En discount rate convertible fungerer i praksis som en vanlig konvertibel obligasjon, men med en utstedelseskurs under 100 %. La oss ta et eksempel: Et norsk selskap, for eksempel Norsk Vekst AS, ønsker å låne 10 millioner kroner. I stedet for en tradisjonell obligasjon utsteder de en konvertibel med pålydende 1 000 NOK per stykke, men investorene betaler kun 950 NOK per obligasjon (95 % av pari). Obligasjonen har en årlig kupong på 3 % og løper i 3 år. Ved forfall får investoren tilbake 1 000 NOK. I tillegg kan obligasjonen konverteres til 10 aksjer i selskapet til enhver tid i løpetiden.

Hvis aksjekursen stiger til 120 NOK, blir konverteringsverdien 10 × 120 = 1 200 NOK per obligasjon. Investoren vil da konvertere og oppnå en gevinst på 250 NOK (1 200 – 950) i tillegg til mottatte kuponger. Hvis aksjekursen derimot faller til 40 NOK, er konverteringsverdien bare 400 NOK. Da er det bedre å beholde obligasjonen og få tilbake 1 000 NOK ved forfall. I dette tilfellet blir den effektive avkastningen (diskonteringsrenten) den renten som gjør at summen av diskonterte kuponger og tilbakebetaling blir lik 950 NOK.

Utregningen av diskonteringsrenten kan gjøres med en finansiell kalkulator eller i Excel. For en obligasjon med årlig kupong på 30 NOK (3 % av 1 000), 3 år til forfall, og utstedelseskurs 950, vil den effektive renten (YTM) være omtrent 5,2 %. Det betyr at investoren får en årlig avkastning på rundt 5,2 % dersom de holder til forfall og ikke konverterer. Denne renten er betydelig høyere enn kupongrenten på 3 %, nettopp på grunn av rabatten.

Historisk bakgrunn

Konvertible obligasjoner har eksistert i over hundre år, men discount rate convertible som et uttrykk ble mer vanlig i forbindelse med utstedelser av konvertible obligasjoner med rabatt på 1990- og 2000-tallet. I perioder med lav rente og høy aksjemarkedsvolatilitet ble slike strukturer populære fordi de ga investorer en gulrot (konverteringsopsjon) samtidig som selskaper kunne låne billigere. I Norge har flere selskaper, spesielt innen teknologi og fornybar energi, benyttet konvertible obligasjoner med rabatt for å finansiere vekst uten å umiddelbart utvanne aksjonærene.

Etter finanskrisen i 2008 ble det økt fokus på kredittrisiko, og investorer krevde høyere diskonteringsrenter for å kompensere for risiko. Samtidig ble konvertible obligasjoner med rabatt et verktøy for selskaper med lav kredittrating for å tiltrekke seg kapital. I Norge har Oslo Børs sett flere emisjoner av konvertible obligasjoner, og begrepet discount rate convertible er relevant for investorer som analyserer slike papirer.

I dag brukes diskonteringsrenten også i verdsettelse av konvertible instrumenter i regnskap og analyse. IFRS (International Financial Reporting Standards) krever at konvertible obligasjoner splittes i en gjeldsdel og en egenkapitaldel, og diskonteringsrenten for en tilsvarende ikke-konvertibel obligasjon brukes for å måle gjeldsdelen. Dette gjør forståelsen av discount rate convertible viktig også for regnskapsbrukere.

Praktisk eksempel

La oss se på et konkret norsk eksempel. Tenk deg at selskapet Grønn Energi AS utsteder en konvertibel obligasjon med følgende vilkår:

• Pålydende: 100 000 NOK per obligasjon
• Utstedelseskurs: 96 % (96 000 NOK)
• Kupong: 2,5 % årlig, betales etterskuddsvis
• Løpetid: 4 år
• Konverteringsforhold: 1 obligasjon kan konverteres til 800 aksjer

Hvis en investor kjøper én obligasjon for 96 000 NOK, vil de motta 2 500 NOK i kupong hvert år i 4 år, og ved forfall 100 000 NOK. Den effektive renten (diskonteringsrenten) kan beregnes ved å løse følgende ligning:

96 000 = 2 500/(1+r) + 2 500/(1+r)^2 + 2 500/(1+r)^3 + (2 500+100 000)/(1+r)^4

Løsningen gir r ≈ 3,8 %. Dette er diskonteringsrenten for obligasjonen forutsatt at den ikke konverteres.

Hvis aksjekursen ved utstedelse er 100 NOK, er konverteringsverdien 800 × 100 = 80 000 NOK, som er lavere enn obligasjonens verdi. Men dersom aksjekursen stiger til 150 NOK, blir konverteringsverdien 120 000 NOK, og investoren vil konvertere. Da blir den faktiske avkastningen høyere, avhengig av når konverteringen skjer. Tabellen under oppsummerer scenarioene:

Scenario	Aksjekurs ved forfall	Konverteringsverdi	Valg	Total avkastning (inkl. kuponger)
Lav aksjekurs	80 NOK	64 000 NOK	Behold obligasjon	2 500×4 + (100 000-96 000) = 14 000 NOK
Middels aksjekurs	120 NOK	96 000 NOK	Likegyldig (ca. pari)	2 500×4 + (96 000-96 000) = 10 000 NOK
Høy aksjekurs	150 NOK	120 000 NOK	Konverter	2 500×4 + (120 000-96 000) = 34 000 NOK

Dette eksemplet viser hvordan diskonteringsrenten på 3,8 % fungerer som et sikkerhetsnett dersom aksjekursen ikke stiger, mens konverteringsopsjonen gir potensial for mye høyere avkastning.

Fordeler og ulemper

Fordeler for investorer:

• Høyere effektiv rente enn kupongrenten på grunn av rabatten.
• Mulighet for aksjeoppside dersom selskapet går bra.
• Beskyttelse ved nedgang: man får tilbake pålydende ved forfall (gitt at selskapet ikke går konkurs).

Ulemper for investorer:

• Kupongrenten er ofte lavere enn markedsrenten for vanlige obligasjoner, så man aksepterer lavere løpende inntekt.
• Konverteringsopsjonen har en verdi som er priset inn i rabatten; dersom aksjen ikke stiger, har man betalt for en opsjon som ikke blir utøvd.
• Kredittrisiko: hvis selskapet går konkurs, kan man tape både rabatten og fremtidige kuponger.

Fordeler for utsteder (selskapet):

• Lavere løpende rentekostnad sammenlignet med en vanlig obligasjon.
• Mulighet for å få egenkapital senere dersom konvertering skjer.
• Mindre umiddelbar utvanning av aksjer enn ved en rettet emisjon.

Ulemper for utsteder:

• Hvis aksjekursen stiger mye, blir konverteringen dyr fordi mange aksjer må utstedes til en lav konverteringskurs.
• Rabatten gir en implisitt kostnad ved at selskapet mottar mindre kapital enn pålydende ved utstedelse.
• Regnskapsmessig kompleksitet med splitting i gjeld og egenkapital.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at diskonteringsrenten i en discount rate convertible er den samme som kupongrenten. Som vi har sett, er diskonteringsrenten den effektive renten som inkluderer kursgevinsten, og den er nesten alltid høyere enn kupongrenten når obligasjonen er utstedt under pari.

En annen misforståelse er at konvertible obligasjoner med rabatt alltid er en god investering fordi man får en «gratis» aksjeopsjon. I virkeligheten er opsjonen priset inn i rabatten – investoren betaler for den gjennom lavere kupong og/eller høyere risiko. Man bør derfor sammenligne diskonteringsrenten med avkastningen på andre obligasjoner med tilsvarende kredittrisiko.

Noen investorer tror også at diskonteringsrenten er garantert. Det er den kun dersom man holder til forfall og selskapet ikke misligholder. Dersom man selger obligasjonen før forfall, vil markedsprisen avhenge av rentenivå og aksjekurs, og den faktiske avkastningen kan avvike betydelig fra diskonteringsrenten ved utstedelse.

Oppsummering

Discount rate convertible er et begrep som beskriver en konvertibel obligasjon utstedt til underkurs, hvor diskonteringsrenten gir et mål på effektiv avkastning dersom konvertering ikke finner sted. For investorer er det viktig å forstå at denne renten er høyere enn kupongrenten, men at den også reflekterer risikoen for at aksjekursen ikke stiger. Instrumentet passer for investorer som ønsker en kombinasjon av renteinntekter og aksjepotensial, men som er villige til å akseptere lavere løpende kupong.

For selskaper gir discount rate convertible en fleksibel finansieringskilde med lavere rentekostnad og mulighet for fremtidig egenkapital. Samtidig medfører det regnskapsmessig kompleksitet og risiko for utvanning ved høy aksjekurs. Uansett om man er investor eller utsteder, er det avgjørende å beregne diskonteringsrenten nøye og sammenligne med alternative plasseringer. Ved å gjøre dette kan man ta informerte beslutninger og unngå vanlige fallgruver.