Diluted shares – hva er utvannede aksjer?

Hva er Diluted shares?

Diluted shares, på norsk ofte kalt «utvannede aksjer», er et regnskapsbegrep som beskriver det totale antallet aksjer et selskap ville hatt utestående dersom alle potensielle aksjer ble omgjort til ordinære aksjer. «Potensielle aksjer» inkluderer aksjeopsjoner til ansatte, warranter, konvertible obligasjoner og andre finansielle instrumenter som kan konverteres til aksjer i fremtiden. Mens grunnleggende aksjer (basic shares) kun teller de aksjene som faktisk er utstedt og utestående i dag, gir diluted shares et mer fullstendig bilde av hva som kan skje med eierstrukturen. Dette er viktig fordi utvanning (dilution) reduserer eksisterende aksjonærers eierandel og kan påvirke aksjekursen negativt. Begrepet brukes først og fremst i forbindelse med beregning av resultat per aksje (EPS), der utvannet EPS viser hvor mye overskudd som ville tilfalt hver aksje dersom alle potensielle aksjer allerede var utstedt.

Forstå Diluted shares

For å forstå diluted shares må man først skille mellom to typer aksjetall: grunnleggende aksjer (basic shares) og utvannede aksjer (diluted shares). Grunnleggende aksjer er det antallet aksjer som faktisk er i omløp på balansedagen. Utvannede aksjer legger til alle potensielle aksjer som kan bli utstedt i fremtiden, for eksempel gjennom aksjeopsjoner som er «in the money» (opsjoner med innløsningskurs under dagens aksjekurs) eller konvertible obligasjoner der konverteringskursen er gunstig. Hvorfor er dette viktig? Fordi grunnleggende EPS kan gi et for optimistisk bilde av lønnsomheten per aksje. Hvis et selskap har mange utestående opsjoner, vil en eventuell konvertering føre til at overskuddet må deles på flere aksjer, noe som reduserer EPS. Investorer som kun ser på grunnleggende EPS risikerer å tro at selskapet er mer lønnsomt per aksje enn det reelt sett er. Derfor krever regnskapsstandarder (IFRS og norsk regnskapslov) at børsnoterte selskaper oppgir både grunnleggende og utvannet EPS i årsrapporten. For en norsk investor er det spesielt relevant å sjekke utvannet EPS når man vurderer selskaper med mye bruk av aksjebasert kompensasjon, som teknologiselskaper eller oppstartsbedrifter.

Hvordan fungerer Diluted shares?

Beregningen av diluted shares følger en bestemt metode. Først identifiserer man alle potensielle aksjer som kan konverteres til ordinære aksjer. Deretter vurderer man om konvertering ville være gunstig for innehaveren – det vil si om konverteringskursen eller innløsningskursen er lavere enn gjeldende markedspris. Slike instrumenter kalles «dilutive» fordi de vil øke antall aksjer. Instrumenter som ikke er dilutive (fordi konvertering ville være ulønnsomt) tas ikke med. Deretter legger man antall nye aksjer fra de dilutive instrumentene til grunnleggende aksjer. Resultatet er diluted shares. For å beregne utvannet EPS justerer man også nettoresultatet for eventuelle rentekostnader knyttet til konvertible obligasjoner (siden renten ikke lenger ville blitt betalt hvis obligasjonene ble konvertert). En enkel formel for utvannet EPS er: Utvannet EPS = (Nettoresultat – Utbytte på preferanseaksjer + Rentekostnader på konvertible obligasjoner (etter skatt)) / Diluted shares. I praksis gjøres dette kompliserte regnestykket av selskapets regnskapsavdeling, og investorer finner tallene i årsrapporten. For eksempel kan et norsk selskap som Equinor ha 300 millioner grunnleggende aksjer og 10 millioner potensielle aksjer fra opsjoner, noe som gir 310 millioner diluted shares. Hvis nettoresultatet er 60 milliarder NOK, blir grunnleggende EPS 200 NOK per aksje, mens utvannet EPS blir 193,5 NOK – en forskjell på over 3 %.

Historisk bakgrunn

Konseptet med utvannede aksjer oppsto i USA på 1960- og 1970-tallet da selskaper i økende grad begynte å utstede aksjeopsjoner og konvertible obligasjoner som en del av kompensasjonspakker og finansiering. Regnskapsstandarder som APB Opinion 15 (1969) introduserte krav om å rapportere «primary EPS» og «fully diluted EPS». I Norge kom tilsvarende krav med innføringen av IFRS i 2005, da alle børsnoterte selskaper måtte følge internasjonale regnskapsstandarder. Før dette var det mindre fokus på utvanning, og mange investorer ble overrasket over hvor mye aksjekursen kunne falle når store opsjonsprogrammer ble innløst. I dag er diluted shares en standard del av finansiell rapportering og et viktig verktøy for å vurdere selskapers reelle verdi. For norske investorer ble begrepet spesielt aktuelt under oljeprisfallet i 2014–2016, da flere oljeservice-selskaper utstedte konvertible lån for å overleve, noe som førte til betydelig utvanning av eksisterende aksjonærer.

Praktisk eksempel

Fordeler og ulemper

Fordeler med å forstå diluted shares: Det gir et mer realistisk bilde av selskapets lønnsomhet per aksje, noe som hjelper investorer å unngå å betale for mye for en aksje. Det avslører også potensiell risiko for utvanning av eierandel, spesielt i selskaper med omfattende opsjonsprogrammer. I tillegg kan utvannet EPS brukes til å sammenligne selskaper på tvers av bransjer med ulik grad av aksjebasert kompensasjon. Ulemper: Beregningen er kompleks og kan være vanskelig å forstå for nybegynnere. Noen ganger inkluderer diluted shares instrumenter som aldri vil bli konvertert (f.eks. opsjoner langt ute av pengene), men regnskapsreglene krever likevel at de vurderes. Dette kan føre til at utvannet EPS blir for konservativ. I tillegg kan selskaper med høy utvanning ha en lavere utvannet EPS som skremmer investorer, selv om utvanningen faktisk kan være positiv hvis den ekstra kapitalen brukes til vekst. For eksempel kan et selskap utstede konvertible obligasjoner for å finansiere en ny fabrikk som øker inntjeningen mer enn utvanningen koster.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at diluted shares alltid er høyere enn grunnleggende aksjer. Det stemmer – men bare når det finnes dilutive instrumenter. Hvis alle potensielle aksjer er «out of the money» (f.eks. opsjoner med innløsningskurs over aksjekursen), vil diluted shares være lik grunnleggende aksjer. En annen misforståelse er at utvannet EPS alltid er lavere enn grunnleggende EPS. Det er sant fordi flere aksjer deler overskuddet, men justeringen for rentekostnader på konvertible obligasjoner kan i sjeldne tilfeller føre til at utvannet EPS blir høyere (antidilutive). Regnskapsreglene sier da at man ikke skal rapportere utvannet EPS som er høyere enn grunnleggende EPS. Mange investorer tror også at utvanning bare er negativt. I virkeligheten kan utvanning være et tegn på at selskapet tiltrekker seg talent gjennom opsjoner eller skaffer kapital til vekst. Det er først når utvanningen ikke kompenseres av høyere inntjening at den blir et problem. Til slutt forveksler noen diluted shares med «float» (antall aksjer tilgjengelig for handel). Float er en annen størrelse som kun inkluderer aksjer som ikke holdes av selskapet selv eller av langsiktige eiere.

Oppsummering

Diluted shares, eller utvannede aksjer, er et sentralt begrep for investorer som ønsker et mer nøyaktig bilde av et selskaps resultat per aksje. Ved å inkludere alle potensielle aksjer fra opsjoner, warranter og konvertible obligasjoner, viser utvannet EPS hvor mye overskudd som ville tilfalle hver aksje dersom alle disse instrumentene ble konvertert. Dette hjelper investorer å unngå å overvurdere lønnsomheten og å vurdere risikoen for utvanning av eierandel. Selv om beregningen kan virke komplisert, er tallene lett tilgjengelige i selskapers årsrapporter. For norske investorer er det spesielt viktig å sjekke utvannet EPS i selskaper med mye aksjebasert kompensasjon eller høy gjeld i form av konvertible lån. Husk at utvanning ikke nødvendigvis er negativt – det kan være en indikasjon på vekstfinansiering. Men uansett bør du alltid se på både grunnleggende og utvannet EPS før du tar en investeringsbeslutning.