Covered bond refinansieringsrisiko – forklaring for investorer

Hva er Covered bond refinansieringsrisiko?

Covered bond refinansieringsrisiko er en spesifikk form for refinansieringsrisiko knyttet til omfattede obligasjoner, også kalt covered bonds. Dette er obligasjoner utstedt av banker, der betalingene er sikret gjennom en separat pool av eiendeler, ofte boliglån eller offentlige lån. Selv om covered bonds anses som svært sikre på grunn av denne sikkerheten, står utstederen overfor en refinansieringsrisiko når obligasjonene forfaller og må erstattes med nye lån.

Refinansieringsrisikoen oppstår fordi banken må utstede nye obligasjoner i markedet for å skaffe midler til å betale tilbake de gamle. Hvis markedsforholdene er dårlige – for eksempel ved høy rente, lav likviditet eller svekket tillit til banken – kan banken bli tvunget til å tilby høyere rente for å tiltrekke seg investorer. Dette øker bankens finansieringskostnader og kan svekke lønnsomheten, noe som igjen påvirker investorene i covered bonds.

For en investor er det viktig å forstå at selv om covered bonds har en underliggende sikkerhet, er de ikke immune mot refinansieringsrisiko. Kursen på obligasjonene kan falle dersom markedet forventer problemer med refinansiering, og utstederen kan bli nødt til å selge eiendeler eller redusere utlån for å møte forpliktelsene. I verste fall kan hele bankens soliditet bli svekket.

Forstå Covered bond refinansieringsrisiko

For å forstå refinansieringsrisikoen grundig, må vi se på hvordan covered bonds er strukturert. En bank oppretter en egen eiendelspool (cover pool) som fungerer som sikkerhet for obligasjonseierne. Denne poolen består typisk av boliglån med lav risiko, og den overvåkes løpende for å sikre at verdien dekker obligasjonsbeløpet. Likevel er det banken som er ansvarlig for å betale renter og avdrag, og som må refinansiere når obligasjonene forfaller.

Refinansieringsrisikoen er tett knyttet til bankens egen kredittverdighet og markedsforholdene. Hvis bankens rating blir nedgradert, eller hvis det oppstår uro i finansmarkedene, kan etterspørselen etter nye covered bonds falle. Da må banken betale en høyere rente for å lokke investorer, eller i verste fall ikke få solgt obligasjonene i det hele tatt. Dette kalles en finansieringskrise.

I Norge er markedet for covered bonds relativt likvid, men det er ikke like stort som i for eksempel Tyskland eller Frankrike. Norske banker som DNB, Sparebank 1 og Nordea Eiendomskreditt utsteder jevnlig covered bonds. For investorer er det derfor viktig å følge med på bankens finansieringsplaner og markedsforholdene i det norske obligasjonsmarkedet.

Hvordan fungerer Covered bond refinansieringsrisiko?

Refinansieringsrisikoen fungerer i praksis gjennom en kombinasjon av tidsaspektet og markedssituasjonen. Når en covered bond nærmer seg forfall, må banken forberede en ny utstedelse. Banken vil typisk kontakte investorer og meglerhus for å sondere interessen. Hvis markedet er rolig og banken har god kredittrating, går refinansieringen som regel smidig. Men dersom det har oppstått negative nyheter – for eksempel tap på utlån eller økonomisk usikkerhet – kan investorene kreve høyere rente.

Et konkret eksempel: En norsk bank utsteder en covered bond på 1 milliard NOK med 5 års løpetid og fast rente på 2,5 %. Når obligasjonen forfaller om 5 år, må banken skaffe 1 milliard NOK pluss renter. Hvis markedsrenten på det tidspunktet har steget til 4 %, vil en ny obligasjon måtte tilby minst 4 % for å være attraktiv. Bankens finansieringskostnad øker dermed med 1,5 prosentpoeng, noe som reduserer bankens netto renteinntekter.

I verste fall kan banken oppleve at etterspørselen uteblir helt. Da må den ty til alternative finansieringskilder, som sentralbanklån eller salg av eiendeler. Dette kan være svært kostbart og skape tillitssvikt. For investorer som eier de gamle obligasjonene, betyr dette at kursen kan falle i forkant av forfall, fordi markedet priser inn en høyere risiko.

Historisk bakgrunn

Covered bonds har en lang historie i Europa, med røtter tilbake til 1700-tallets Tyskland (Pfandbriefe). I Norge ble lovverket for covered bonds etablert i 2007 gjennom finansieringsvirksomhetsloven, noe som ga banker mulighet til å utstede omfattede obligasjoner. Hensikten var å skape en stabil og trygg finansieringskilde for boliglån, samtidig som investorene fikk et sikkert produkt.

Under finanskrisen i 2008–2009 viste covered bonds seg å være mer motstandsdyktige enn mange andre obligasjonstyper, men refinansieringsrisikoen ble likevel tydelig. I enkelte europeiske land, som Spania og Irland, opplevde banker store problemer med å refinansiere sine covered bonds på grunn av eiendomskrakk og svekket statsgjeld. I Norge gikk det bedre, men også her så man at markedet kunne tørke inn.

Under koronapandemien i 2020 opplevde det norske obligasjonsmarkedet en kort, men kraftig likviditetskrise. Rentene på covered bonds steg midlertidig, og flere banker måtte utsette planlagte utstedelser. Norges Bank grep inn med ekstraordinære lån for å støtte markedet. Dette viser at refinansieringsrisikoen er reell, selv i et trygt segment.

Praktisk eksempel

La oss se på et tenkt, men realistisk eksempel fra Norge. Banken «Norsk Boligkreditt» (NBK) utsteder en covered bond på 500 millioner NOK med forfall om 3 år. Obligasjonen har en kupongrente på 3,0 % og er sikret med en pool av boliglån verdt 600 millioner NOK. To år senere oppstår det uro i markedet: styringsrenten heves, og NBK får en nedgradering av kredittratingen på grunn av økte tap på utlån.

Når det nærmer seg forfall, prøver NBK å utstede en ny covered bond på 500 millioner NOK. Investorene er imidlertid skeptiske og krever en rente på 5,5 % for å tegne seg. NBK må akseptere dette, ellers får de ikke refinansiert. Den nye renten er 2,5 prosentpoeng høyere enn den gamle, noe som koster banken 12,5 millioner NOK ekstra per år i renteutgifter. For å kompensere må banken øke utlånsrentene eller kutte kostnader.

For investoren som eide den opprinnelige obligasjonen, er situasjonen todelt. Hvis investoren holder til forfall, får de fullt oppgjør til pari kurs. Men hvis de selger før forfall, vil kursen sannsynligvis falle fordi markedet forventer at NBK må tilby høyere rente på nye obligasjoner. Kursen kan for eksempel synke til 97 % av pålydende, noe som gir et kurstap.

Fordeler og ulemper

Fordeler:

• Coveret bond refinansieringsrisiko er ofte lavere enn for usikrede obligasjoner, fordi sikkerhetspoolen gir investorene en ekstra buffer.
• Norske covered bonds har historisk sett hatt svært lav misligholdsrate, noe som gjør dem til et trygt valg for konservative investorer.
• Refinansieringsrisikoen kan diversifiseres ved å investere i obligasjoner med ulike løpetider og utstedere.

Ulemper:

• Risikoen er ikke null; i perioder med markedsuro kan refinansiering bli dyr eller umulig, noe som påvirker kurs og avkastning.
• Investorer kan oppleve kurstap dersom de må selge før forfall i et dårlig marked.
• Refinansieringsrisikoen er vanskelig å forutsi fordi den avhenger av makroøkonomiske forhold og bankens spesifikke situasjon.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at covered bonds er helt risikofrie fordi de er sikret med eiendeler. Selv om sikkerheten reduserer kredittrisikoen, eliminerer den ikke refinansieringsrisikoen. Banken må fortsatt kunne betale renter og avdrag, og hvis refinansiering mislykkes, kan det oppstå problemer med likviditeten.

En annen misforståelse er at refinansieringsrisikoen bare påvirker banken, ikke investoren. I realiteten påvirker den kursutviklingen på obligasjonene. Hvis markedet forventer refinansieringsproblemer, vil prisen falle, og investorer som selger før forfall kan tape penger.

Noen tror også at norske covered bonds er immune mot markedsuro fordi Norge har en sterk økonomi. Men som koronakrisen viste, kan selv norske banker oppleve likviditetsutfordringer. Det er derfor viktig å ikke undervurdere risikoen, men heller forstå at den er til stede, om enn lav.

Oppsummering

Covered bond refinansieringsrisiko er en viktig faktor for investorer i det norske obligasjonsmarkedet. Selv om covered bonds er sikret med eiendeler og anses som trygge, kan bankens evne til å refinansiere ved forfall påvirkes av markedsforhold og egen kredittverdighet. Dette kan føre til høyere finansieringskostnader for banken og kurstap for investorer.

For å håndtere risikoen bør investorer spre investeringene på flere utstedere og løpetider, samt følge med på bankenes rating og markedslikviditet. Historisk har norske covered bonds vært stabile, men hendelser som finanskrisen og koronapandemien minner oss om at risikoen er reell.

Ved å forstå mekanismene bak refinansieringsrisikoen kan investorer ta mer informerte beslutninger og unngå ubehagelige overraskelser. Covered bonds forblir et attraktivt alternativ for risikovillige investorer, men de krever likevel oppmerksomhet og kunnskap.