Hva er bygg og anlegg avkastning på investert kapital?

Avkastning på investert kapital (ROIC) er et sentralt nøkkeltall for investorer som ønsker å forstå hvor effektivt et selskap bruker sine samlede ressurser. I bygg- og anleggsbransjen er dette spesielt viktig fordi selskaper binder store summer i anleggsmaskiner, byggemateriell, tomter og pågående prosjekter. ROIC gir et bilde av hvor mye driftsoverskudd hver krone av investert kapital genererer.

Formelen for ROIC er: ROIC = NOPAT / Investert kapital. NOPAT (net operating profit after tax) er driftsresultatet etter skatt, justert for ikke-driftsrelaterte poster. Investert kapital er summen av egenkapital og rentebærende gjeld, minus kontanter og kontantekvivalenter.

I motsetning til egenkapitalrentabilitet (ROE), som bare ser på aksjonærenes avkastning, inkluderer ROIC også långivernes kapital. Dette gir et mer helhetlig bilde av selskapets lønnsomhet uavhengig av gjeldsstruktur. For bygg- og anleggsselskaper, som ofte har høy gjeldsgrad på grunn av store prosjekter, er ROIC derfor et mer rettferdig sammenligningsgrunnlag.

Forstå bygg og anlegg avkastning på investert kapital

For å forstå ROIC i bygg- og anleggsbransjen må man først se på hva som kjennetegner bransjen. Bygg- og anleggsvirksomhet er prosjektbasert, med lange kontraktsperioder og ofte store forskuddsbetalinger eller betalingsplaner. Dette fører til at investert kapital kan variere kraftig fra kvartal til kvartal, avhengig av hvor mange prosjekter som er i gang.

Når et selskap vinner en stor kontrakt, må det ofte investere i maskiner, mannskap og materialer før første faktura sendes. I denne perioden øker investert kapital, mens overskuddet kommer senere. Derfor kan ROIC midlertidig falle under oppstartsfasen av et stort prosjekt. På lang sikt bør imidlertid en god entreprenør opprettholde en stabil ROIC.

Bransjen er også kapitalintensiv. Selskaper som Veidekke, AF Gruppen og NCC Norge har betydelige verdier i anleggsmaskiner og utstyr. Hvis disse eiendelene ikke utnyttes godt, vil ROIC bli lav. Derfor er ROIC et mål på både operasjonell effektivitet og kapitaldisiplin.

Hvordan fungerer bygg og anlegg avkastning på investert kapital?

Beregningen av ROIC består av to hovedkomponenter: NOPAT og investert kapital. NOPAT finner man ved å ta driftsresultatet (EBIT) og trekke fra skatt. Investert kapital beregnes som summen av egenkapital og rentebærende gjeld, fratrukket kontanter og kontantekvivalenter. Noen analytikere justerer også for ikke-driftsrelaterte eiendeler.

La oss ta et fiktivt eksempel: Norsk Bygg AS har et driftsresultat (EBIT) på 150 millioner kroner og en skattesats på 22 %. NOPAT blir 150 * (1 - 0,22) = 117 millioner kroner. Selskapets balanse viser egenkapital på 600 millioner, rentebærende gjeld på 400 millioner, og kontanter på 100 millioner. Investert kapital blir 600 + 400 - 100 = 900 millioner kroner. ROIC = 117 / 900 = 13 %.

En ROIC på 13 % betyr at for hver krone som er investert i virksomheten, genererer selskapet 13 øre i driftsoverskudd etter skatt. Dette tallet kan sammenlignes med selskapets gjennomsnittlige kapitalkostnad (WACC). Hvis WACC er 8 %, skaper selskapet verdi for aksjonærene. Er ROIC lavere enn WACC, ødelegges verdi.

Historisk bakgrunn

Avkastning på investert kapital ble popularisert av investorer som Warren Buffett og Joel Greenblatt på 1980- og 1990-tallet. De viste at selskaper med høy og stabil ROIC over tid har en tendens til å gi bedre aksjeavkastning. I bygg- og anleggsbransjen har fokuset på ROIC økt de siste 15 årene, spesielt etter finanskrisen i 2008 da mange entreprenører slet med lav lønnsomhet.

I Norge har bransjen gjennomgått en strukturendring. Tidligere var det vanlig å måle suksess etter omsetningsvekst og markedsandeler. Etter hvert som kapitalmarkedene ble mer krevende, begynte investorer å kreve dokumentert lønnsomhet på investert kapital. Selskaper som Veidekke og AF Gruppen har siden 2010-tallet løftet sin ROIC betydelig gjennom bedre prosjektstyring og mer disiplinert kapitalallokering.

I dag er ROIC et standard nøkkeltall i årsrapporter fra børsnoterte bygg- og anleggsselskaper i Norge. Analytikere bruker det for å sammenligne selskaper på tvers av landegrenser, selv om regnskapsstandarder kan variere.

Praktisk eksempel

La oss se på et fiktivt selskap, ByggPartner AS, som er en mellomstor entreprenør i Oslo-området. I 2023 hadde selskapet følgende regnskapstall:

  • Driftsresultat (EBIT): 80 millioner kroner
  • Skattesats: 22 %
  • Egenkapital: 350 millioner kroner
  • Rentebærende gjeld: 250 millioner kroner
  • Kontanter og bankinnskudd: 50 millioner kroner
NOPAT = 80 * (1 - 0,22) = 62,4 millioner kroner Investert kapital = 350 + 250 - 50 = 550 millioner kroner ROIC = 62,4 / 550 = 11,35 %

Bransjegjennomsnittet for tilsvarende selskaper er rundt 10 %. ByggPartner ligger altså litt over gjennomsnittet, noe som indikerer god kapitalutnyttelse. For å vurdere om dette er bærekraftig, bør man se på utviklingen over flere år. Tabellen under viser ROIC for ByggPartner de siste fem årene:

ÅrROIC
20199,8 %
202010,2 %
202110,9 %
202211,1 %
202311,4 %
En jevn økning tyder på at selskapet stadig blir bedre til å bruke kapitalen sin. Hvis ROIC derimot svinger kraftig, kan det skyldes store enkeltprosjekter eller sesongvariasjoner.

Fordeler og ulemper

Fordelene med ROIC er mange. For det første gir det et helhetlig bilde av lønnsomhet uavhengig av finansieringsstruktur. For det andre kan det brukes til å sammenligne selskaper i samme bransje, forutsatt at regnskapspraksis er lik. For det tredje hjelper det investorer å identifisere selskaper som skaper verdi over tid.

Ulempene inkluderer at ROIC kan påvirkes av regnskapsmessige valg, som avskrivningsmetoder og nedskrivninger. I bygg- og anleggsbransjen kan også store forskuddsbetalinger og prosjektreserver forvrenge tallet. Videre tar ROIC ikke hensyn til risiko; to selskaper med samme ROIC kan ha svært ulik risiko i prosjektporteføljen.

En annen ulempe er at ROIC kan være vanskelig å tolke i perioder med høy vekst. Hvis et selskap investerer tungt i nye maskiner og prosjekter, vil investert kapital øke raskere enn overskuddet, og ROIC kan midlertidig falle. Investorer må derfor se på trenden over flere år, ikke bare et enkelt års tall.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at høy ROIC alltid er bra. I realiteten kan en svært høy ROIC skyldes at selskapet underinvesterer i fremtidig vekst. For eksempel kan et bygg- og anleggsselskap unngå å fornye maskinparken og dermed holde investert kapital lav, men dette går ut over konkurransekraften på sikt.

En annen misforståelse er at ROIC er det samme som egenkapitalrentabilitet (ROE). ROE måler bare avkastning på aksjonærenes kapital, mens ROIC inkluderer også långivernes kapital. For selskaper med mye gjeld kan ROE være høy selv om ROIC er lav, noe som gir et feilaktig inntrykk av lønnsomhet.

Mange tror også at man kan sammenligne ROIC på tvers av bransjer uten justeringer. Men kapitalintensiteten varierer enormt. Et bygg- og anleggsselskap med ROIC på 10 % kan være svært effektivt, mens et teknologiselskap med samme ROIC kan være under pari. Sammenlign alltid innenfor samme bransje.

Oppsummering

Avkastning på investert kapital er et av de viktigste nøkkeltallene for investorer i bygg- og anleggsbransjen. Det måler hvor godt selskapet forvalter både egenkapital og gjeld for å skape driftsoverskudd. En ROIC over bransjegjennomsnittet og over kapitalkostnaden indikerer verdiskaping.

For å bruke ROIC i praksis bør du alltid se på utviklingen over flere år, sammenligne med konkurrenter, og være oppmerksom på regnskapsmessige forhold som kan påvirke tallet. Kombiner gjerne ROIC med kontantstrøm- og marginanalyse for et mer komplett bilde.

Husk at ingen enkeltindikator gir hele sannheten. ROIC er et kraftfullt verktøy, men bør alltid brukes sammen med andre nøkkeltall og en grundig forståelse av selskapets forretningsmodell.