Beta-justert ROE – risikojustert avkastning på egenkapital

Hva er beta-justert ROE?

Beta-justert ROE (return on equity) er en nøkkeltallsanalyse som justerer et selskaps avkastning på egenkapital for den systematiske risikoen selskapet bærer. Mens vanlig ROE forteller deg hvor mye overskudd selskapet skaper per krone egenkapital, sier beta-justert ROE noe om hvor effektivt selskapet klarer å skape denne avkastningen i forhold til risikoen du som aksjonær påtar deg.

Systematisk risiko måles med beta, som viser hvor mye aksjen svinger i forhold til markedet som helhet. Et selskap med beta på 1,0 beveger seg i takt med markedet, mens en beta på 1,5 betyr at aksjen historisk har svingt 50 prosent mer enn markedet. Beta-justert ROE dividerer ROE på beta, slik at du får et mål på avkastning per risikoenhet.

For eksempel: et selskap med ROE på 20 prosent og beta på 2,0 har beta-justert ROE på 10 prosent. Et annet selskap med ROE på 12 prosent og beta på 0,8 har beta-justert ROE på 15 prosent. Til tross for lavere vanlig ROE, gir det andre selskapet bedre risikojustert avkastning. Dette gjør beta-justert ROE til et nyttig verktøy for investorer som ønsker å sammenligne selskaper på tvers av bransjer og risikonivåer.

Forstå beta-justert ROE

For å virkelig forstå beta-justert ROE må du først ha grep om to grunnleggende begreper: ROE og beta. ROE beregnes som nettoresultat delt på bokført egenkapital. Et norsk selskap som DNB hadde for eksempel en ROE på omtrent 12 prosent i 2023, mens et mer syklisk selskap som Equinor kan ha høyere ROE i gode år, men også større svingninger.

Beta derimot måler samvariasjonen mellom aksjens avkastning og markedsavkastningen. I Norge brukes ofte Oslo Børs Hovedindeks (OSEBX) som referanse. Et selskap som Telenor har typisk lav beta (rundt 0,6–0,8) fordi det er relativt stabilt, mens et teknologiselskap som Kongsberg Gruppen kan ha høyere beta (rundt 1,2–1,5).

Når du kombinerer disse, får du et bilde av hvor mye avkastning du får per enhet risiko du tar. Beta-justert ROE er spesielt nyttig når du sammenligner selskaper i ulike sektorer. Et høyt beta-selskap må ha høyere ROE for å kompensere for risikoen. Hvis et høyt beta-selskap har samme ROE som et lavt beta-selskap, gir lavbeta-selskapet bedre risikojustert avkastning. Dette er kjernen i beta-justert ROE.

Hvordan fungerer beta-justert ROE?

Beta-justert ROE beregnes med en enkel formel: Beta-justert ROE = ROE / Beta. La oss bryte ned hver komponent.

ROE (return on equity) = Nettoresultat / Gjennomsnittlig egenkapital. Nettoresultatet finner du i resultatregnskapet, mens egenkapitalen står i balansen. Mange analytikere bruker gjennomsnittlig egenkapital over perioden for å jevne ut sesongvariasjoner.

Beta = Kovarians (aksjeavkastning, markedsavkastning) / Varians (markedsavkastning). I praksis finner du beta på finansportaler som Oslo Børs, Yahoo Finance eller i aksjeanalyseverktøy. Beta beregnes vanligvis over 3–5 års historiske data med månedlige avkastningstall.

Eksempel: Et selskap har nettoresultat på 50 millioner kroner og gjennomsnittlig egenkapital på 400 millioner kroner. ROE = 50 / 400 = 12,5 prosent. Selskapets beta er 1,25. Beta-justert ROE = 12,5 % / 1,25 = 10,0 prosent. Dette betyr at for hver enhet systematisk risiko du tar, får du 10 prosent avkastning på egenkapitalen.

Det finnes også en alternativ tolkning der man trekker fra kapitalkostnaden (CAPM), men den vanligste definisjonen i praksis er divisjonen. Uansett metode er målet det samme: å justere for risiko slik at sammenligninger blir mer rettferdige.

Historisk bakgrunn

Beta-justert ROE har sine røtter i moderne porteføljeteori, som ble utviklet av Harry Markowitz på 1950-tallet og videreført av William Sharpe med kapitalverdimodellen (CAPM) på 1960-tallet. CAPM introduserte beta som et mål på systematisk risiko, og viste at investorer krever høyere forventet avkastning for å holde aksjer med høyere beta.

I årene etter ble analytikere og investorer opptatt av å justere tradisjonelle nøkkeltall for risiko. ROE var allerede et populært mål på lønnsomhet, men det tok ikke hensyn til at en høy ROE kunne være et resultat av høy giring (gjeld) eller høy risiko. Ved å dele ROE på beta fikk man et mål som skilte mellom selskaper som tjente pengene sine med lav risiko og de som tok store sjanser.

I Norge har beta-justert ROE blitt mer vanlig i aksjeanalyser de siste tiårene, særlig i forbindelse med verdsettelse og sammenligning av selskaper på tvers av sektorer. Likevel er det fortsatt et nisjeverktøy sammenlignet med vanlig ROE, og mange private investorer kjenner det ikke. For deg som ønsker å gå dypere inn i aksjeanalyse, er beta-justert ROE et nyttig supplement til de mer kjente nøkkeltallene.

Praktisk eksempel

La oss sammenligne to fiktive norske selskaper: Fjordkraft AS (høybeta) og Norsk Vannkraft AS (lavbeta). Begge har samme ROE på 15 prosent, men svært ulik risiko.

Et annet eksempel med reelle norske selskaper (tall er omtrentlige for illustrasjon): Equinor hadde i 2023 en ROE på rundt 25 prosent og en beta på omtrent 1,3. Beta-justert ROE = 25 % / 1,3 ≈ 19,2 prosent. Telenor hadde samme år en ROE på cirka 14 prosent og beta på 0,7. Beta-justert ROE = 14 % / 0,7 = 20,0 prosent. Til tross for lavere ROE, gir Telenor en marginalt bedre risikojustert avkastning. Dette er et godt eksempel på hvorfor du ikke bør stole blindt på vanlig ROE alene.

Fordeler og ulemper

Fordelene med beta-justert ROE er flere. For det første gir det et mer nyansert bilde av lønnsomhet ved å ta hensyn til risiko. For det andre gjør det sammenligning på tvers av bransjer mer rettferdig – et høybeta-selskap må vise til høyere ROE for å være like attraktivt som et lavbeta-selskap. For det tredje er formelen enkel å bruke når du først har ROE og beta.

Ulempene er også viktige å kjenne til. Beta er et historisk mål, og fortiden er ingen garanti for fremtiden. Et selskap som har hatt lav beta i flere år, kan plutselig bli mer volatilt. I tillegg kan ROE manipuleres gjennom regnskapsteknikker som aksjetilbakekjøp eller endringer i gjeldsgrad. Beta-justert ROE tar heller ikke hensyn til usystematisk risiko (spesifikk risiko for selskapet) som kan diversifiseres bort.

Videre er beta-justert ROE best egnet for selskaper med positiv egenkapital. Hvis egenkapitalen er negativ (selskapet har mer gjeld enn eiendeler), blir ROE meningsløs. Det samme gjelder hvis beta er svært lav eller negativ. I slike tilfeller bør du heller bruke andre risikojusterte mål som Sharpe-ratio eller Treynor-ratio.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at høy ROE alltid er bedre enn lav ROE. Beta-justert ROE viser at dette ikke stemmer – et selskap med moderat ROE og lav beta kan være mer attraktivt enn et selskap med høy ROE og høy beta. En annen misforståelse er at beta er konstant. Beta endrer seg over tid, særlig hvis selskapet endrer forretningsmodell, gjeldsgrad eller bransje.

Noen investorer tror også at beta-justert ROE kan erstatte andre analyser. Det kan den ikke. Den bør brukes sammen med vurdering av vekst, konkurransefortrinn, ledelse og makroforhold. En tredje misforståelse er at beta-justert ROE alltid skal være over 10 prosent for å være god. Det finnes ingen fasit – det avhenger av markedssituasjonen og risikofri rente. I et lavrentemiljø kan lavere beta-justert ROE være akseptabelt.

Til slutt tror mange at beta-justert ROE er det samme som risikojustert avkastning (risk-adjusted return). Det er beslektet, men risikojustert avkastning måles ofte med Sharpe-ratio eller Treynor-ratio, som bruker standardavvik eller beta i forhold til meravkastning over risikofri rente. Beta-justert ROE er en enklere variant som kun justerer ROE for beta.

Oppsummering

Beta-justert ROE er et nyttig nøkkeltall for investorer som ønsker å sammenligne selskapers lønnsomhet med hensyn til risiko. Ved å dele ROE på beta får du et mål på hvor mye avkastning selskapet genererer per enhet systematisk risiko. Dette gjør det lettere å vurdere om en høy ROE faktisk er verdt risikoen.

Husk at beta-justert ROE har begrensninger: beta er historisk, ROE kan manipuleres, og tallet sier ingenting om vekst eller konkurransefortrinn. Bruk det derfor som ett av flere verktøy i din aksjeanalyse. For norske investorer er det spesielt nyttig når du sammenligner selskaper i ulike sektorer, for eksempel kraft, bank, teknologi og industri.

Til syvende og sist handler investering om å finne den beste avkastningen for den risikoen du er villig til å ta. Beta-justert ROE gir deg et bedre grunnlag for å ta den avgjørelsen – men kombiner det alltid med sunn fornuft og grundig research.