Hva er beta-justert gross retention? Forklart for investorer

Hva er beta-justert gross retention?

Beta-justert gross retention er et relativt nytt begrep i finansanalysen som kombinerer to sentrale størrelser: gross retention (brutto kundebevaring) og beta (markedsrisiko). Gross retention måler hvor stor andel av inntektene fra eksisterende kunder som beholdes over en periode, uten å ta hensyn til nye kunder. Beta måler hvor mye en aksje eller et selskaps inntekter svinger i takt med markedet. Når vi justerer gross retention for beta, får vi et bilde av hvor stabil kundebevaringen er når vi fjerner effekten av generelle markedssvingninger.

For en norsk investor kan dette være spesielt nyttig når man vurderer selskaper som Schibsted, Adevinta eller nye tech-selskaper på Oslo Børs. Disse selskapene har ofte abonnementsinntekter som kan påvirkes av både interne forhold og makroøkonomiske trender. Beta-justert gross retention hjelper oss å skille mellom disse to.

Målet er ikke et offisielt regnskapstall, men et analyseverktøy utviklet av aksjeanalytikere og investorer for å forstå kvaliteten på inntektsstrømmene. Jo høyere beta-justert gross retention, desto mer robust er kundebevaringen mot markedssjokk.

Forstå beta-justert gross retention

For å forstå beta-justert gross retention må vi først bryte ned de to komponentene. Gross retention er prosentandelen av inntekter fra eksisterende kunder som gjentas fra en periode til den neste. Hvis et selskap har 100 millioner kroner i årlig gjentakende inntekter (ARR) ved starten av året og mister 10 millioner i løpet av året, er gross retention 90 prosent. Dette er et mål på kundefrafall (churn) – men kun tap av inntekter, ikke gevinster fra nye kunder.

Beta, derimot, er et mål på systematisk risiko. En beta på 1,0 betyr at aksjen beveger seg i takt med markedet. En beta på 0,5 betyr at den er halvparten så volatil. For et selskap med høy beta (over 1) vil inntektene og kundebevaringen sannsynligvis påvirkes mer av markedssvingninger enn for et selskap med lav beta.

Beta-justert gross retention beregnes ved å ta den faktiske gross retention-raten og justere den for beta. En enkel formel kan være: Justert gross retention = Gross retention - (beta × markedsjustering). Markedsjusteringen er ofte basert på gjennomsnittlig gross retention for sektoren eller en referanseindeks. Målet er å isolere den delen av kundebevaringen som skyldes selskapets egne egenskaper, ikke markedskrefter.

Hvordan fungerer beta-justert gross retention?

I praksis fungerer beta-justert gross retention som et filter. Analytikere starter med å beregne gross retention over flere kvartaler. Deretter estimerer de selskapets beta – ofte ved å regressere aksjeavkastningen mot en markedsindeks som OSEBX (Oslo Børs Benchmark Index). Så sammenligner de selskapets gross retention med sektorgjennomsnittet eller med en markedsbred indeks for gjentakende inntekter.

Hvis selskapet har en gross retention på 92 prosent og en beta på 1,2, mens sektorgjennomsnittet har en gross retention på 90 prosent og beta på 1,0, kan analytikeren justere: Selskapets høyere beta antyder at noe av den gode bevaringen skyldes medvind fra markedet. Etter justering kan den beta-justerte gross retentionen havne på 90,5 prosent – altså nærmere gjennomsnittet.

Omvendt: Et selskap med lav beta (0,6) og gross retention på 88 prosent kan ha en beta-justert gross retention på 91 prosent, fordi den lave betaen betyr at selskapet ikke får drahjelp fra markedet. Dette indikerer at kundebevaringen er drevet av interne faktorer som produktkvalitet eller kundeservice.

Tabellen under viser et tenkt eksempel med tre norske selskaper:

Historisk bakgrunn

Begrepet beta-justert gross retention har vokst frem i kjølvannet av SaaS-bølgen og abonnementsøkonomien. På 2010-tallet begynte investorer å fokusere sterkt på kundebevaring som en nøkkelindikator for selskaper med gjentakende inntekter. Samtidig ble beta allerede brukt i kapitalverdimodellen (CAPM) for å vurdere avkastningskrav.

Kombinasjonen oppsto da analytikere merket at gross retention ofte korrelerte med markedssykluser. Under koronapandemien i 2020 så man for eksempel at mange tech-selskaper opplevde kunstig høy kundebevaring fordi forbrukerne var tvunget til å bruke digitale tjenester. Da markedet snudde i 2022, falt gross retention for flere selskaper. Analytikere ønsket da et mål som kunne skille mellom konjunkturdrevet og organisk lojalitet.

I Norge har begrepet blitt mer aktuelt etter at flere tech-selskaper som Kahoot! og Nordic Semiconductor har fått økt oppmerksomhet. Oslo Børs har også fått flere abonnementsbaserte selskaper, noe som gjør beta-justert gross retention relevant for norske investorer. Det er likevel ikke et standardisert mål – ulike analytikere bruker ulike metoder for justeringen.

Praktisk eksempel

La oss se på et fiktivt norsk selskap, «NorskStream AS», som tilbyr strømmetjenester for musikk. Selskapet har en ARR på 500 millioner kroner. I 2023 var gross retention 93 prosent, og betaen var estimert til 1,8. Samtidig hadde gjennomsnittlig gross retention for strømmetjenester i Norden 91 prosent, med en gjennomsnittlig beta på 1,2.

En analytiker beregner først markedseffekten: Forskjellen i beta (1,8 - 1,2 = 0,6) multipliseres med en faktor som representerer hvor mye gross retention typisk endrer seg per beta-enhet. La oss anta at denne faktoren er 2 prosentpoeng. Da blir justeringen 0,6 × 2 % = 1,2 prosentpoeng. Beta-justert gross retention blir da 93 % - 1,2 % = 91,8 %.

Resultatet (91,8 %) er nærmere sektorgjennomsnittet (91 %) enn den rå gross retentionen (93 %). Dette forteller investoren at NorskStreams gode kundebevaring delvis skyldes at selskapet er mer utsatt for markedssvingninger – når markedet går bra, følger kundebevaringen med. Men den underliggende, markedsuavhengige lojaliteten er bare marginalt bedre enn konkurrentene.

For en investor som vurderer å kjøpe aksjen i en nedgangstid, er dette nyttig informasjon. Hvis markedet faller, kan NorskStreams gross retention falle mer enn konkurrentenes, fordi den høye betaen indikerer større følsomhet.

Fordeler og ulemper

Fordelene med beta-justert gross retention er flere. For det første gir det et mer nyansert bilde av kundekvalitet. Investorer kan unngå å bli lurt av tilsynelatende høy kundebevaring som egentlig skyldes medvind fra markedet. For det andre hjelper det med å sammenligne selskaper på tvers av sektorer med ulik markedsrisiko. For det tredje kan det avdekke skjulte styrker hos selskaper med lav beta – de som presterer bra til tross for liten drahjelp.

Ulempene er likevel betydelige. Målet er ikke standardisert, og ulike analytikere kan komme frem til svært ulike resultater avhengig av hvilken justeringsfaktor de bruker. Beta i seg selv er heller ikke en perfekt størrelse – den endrer seg over tid og kan være ustabil for små selskaper. I tillegg krever beregningen tilgang til detaljerte data om gross retention, noe som ofte ikke er offentlig tilgjengelig for alle selskaper.

En annen ulempe er at beta-justert gross retention kun fanger opp lineære sammenhenger. I virkeligheten kan forholdet mellom markedssvingninger og kundebevaring være ikke-lineært. For eksempel kan en liten markedsnedgang ha liten effekt, mens en stor krise kan utløse massivt kundefrafall. Beta-justeringen fanger ikke dette godt.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at beta-justert gross retention er et offisielt regnskapstall som rapporteres i kvartalsrapporter. Det er det ikke. Det er et analyseverktøy som investorer og analytikere selv beregner. Selskaper rapporterer ofte gross retention (eller churn), men beta-justering gjøres eksternt.

En annen misforståelse er at høy beta-justert gross retention alltid er bra. Det stemmer ikke nødvendigvis. Hvis et selskap har svært lav beta (under 0,5) og likevel høy gross retention, kan det være et tegn på at selskapet er i en moden, lite volatil bransje med begrenset vekstpotensial. Investorer må se på helheten.

Noen tror også at beta-justert gross retention kan erstatte vanlig gross retention. Men de to målene utfyller hverandre. Rå gross retention viser den faktiske kundebevaringen, mens beta-justert viser den underliggende stabiliteten. Begge bør brukes sammen med net retention (som inkluderer oppgraderinger og kryssalg) for et fullstendig bilde.

Oppsummering

Beta-justert gross retention er et nyttig, men spesialisert verktøy for investorer som ønsker å forstå kvaliteten på et selskaps kundebevaring. Ved å justere for markedsrisiko (beta) kan man isolere den delen av lojaliteten som skyldes selskapets egne egenskaper. Dette er spesielt relevant for abonnementsbaserte selskaper og tech-aksjer.

For norske investorer kan målet gi innsikt i selskaper som Schibsted, Adevinta eller mindre SaaS-selskaper notert på Oslo Børs. Det er imidlertid viktig å være klar over begrensningene: målet er ikke standardisert, beta er ustabil, og dataene kan være vanskelig tilgjengelige.

Bruk beta-justert gross retention som et supplement til andre nøkkeltall som net retention, ARR-vekst og kontantstrøm. Kombinert med en grundig forståelse av selskapets forretningsmodell, kan det hjelpe deg å skille mellom selskaper med ekte kundelojalitet og de som bare rir på markedssvingningene.