Hva er Beta-justert earnings yield?

Hva er beta-justert earnings yield?

Beta-justert earnings yield er et verdsettelsesmål som tar den tradisjonelle inntjeningsavkastningen (earnings yield) og justerer den for aksjens systematiske risiko, målt ved beta. Earnings yield alene forteller deg hvor mange kroner selskapet tjener per krone du investerer, men den sier ingenting om risikoen forbundet med å eie aksjen. To aksjer kan ha samme earnings yield, men den ene kan være mye mer risikabel enn den andre.

Ved å justere for beta får du et mål på hvor mye inntjening du får per enhet markedsrisiko. Dette gjør det lettere å sammenligne aksjer som opererer i ulike bransjer eller med forskjellig grad av samvariasjon med børsen. For eksempel kan et stabilt kraftselskap med lav beta ha en lavere earnings yield enn et teknologiselskap med høy beta, men etter beta-justering kan kraftselskapet likevel fremstå som mer attraktivt.

Målet er spesielt nyttig for investorer som ønsker å bygge en portefølje med god risikojustert avkastning. Det minner om konseptet Sharpe ratio, men bruker inntjening i stedet for avkastning og beta i stedet for total volatilitet. Beta-justert earnings yield blir dermed et slags «verdsettelses-Sortino» for systematisk risiko.

Forstå beta-justert earnings yield

For å forstå beta-justert earnings yield må du først være komfortabel med earnings yield og beta. Earnings yield er inversen av P/E-tallet, altså (EPS / aksjekurs). En earnings yield på 5 % betyr at selskapet tjener 5 kroner per 100 kroner du investerer. Beta måler aksjens volatilitet i forhold til markedet: en beta på 1 betyr at aksjen beveger seg i takt med markedet, mens beta på 1,5 betyr at den beveger seg 50 % mer.

Beta-justert earnings yield dividerer earnings yield med beta. Hvis earnings yield er 5 % og beta er 0,8, blir beta-justert earnings yield 6,25 %. Dette kan tolkes som den inntjeningsavkastningen aksjen ville hatt dersom den hadde hatt samme risiko som markedet (beta=1). Jo høyere tall, jo mer inntjening får du per risikoenhet.

Det er viktig å merke seg at beta kun fanger opp systematisk risiko – den delen av risikoen som ikke kan diversifiseres bort. Spesifikk selskapsrisiko (som dårlig ledelse eller produktsvikt) fanges ikke opp. Derfor bør beta-justert earnings yield brukes sammen med en fundamental analyse av selskapet. Mange investorer kombinerer det med gjeld/egenkapital-forhold og kontantstrøm for å få et mer helhetlig bilde.

Hvordan fungerer beta-justert earnings yield?

Beregningen er enkel: du tar earnings per share (EPS) for de siste tolv månedene, deler på aksjekursen for å få earnings yield, og deretter dividerer du med aksjens beta. Formelen ser slik ut:

Beta-justert earnings yield = (EPS / Pris) / Beta

Hvis du foretrekker å jobbe med P/E, kan du også skrive: (1 / P/E) / Beta. Begge gir samme resultat.

La oss si at et norsk selskap har EPS på 12 NOK, aksjekurs på 200 NOK, og beta på 1,2. Earnings yield blir 12/200 = 0,06 = 6 %. Beta-justert earnings yield blir 6 % / 1,2 = 5,0 %. Dette betyr at når du justerer for at aksjen er mer risikabel enn markedet, blir den effektive inntjeningsavkastningen 5 %.

For å tolke tallet kan du sammenligne med risikofri rente, for eksempel norsk 10-års statsobligasjonsrente. Hvis denne er 3 %, gir aksjen en risikopremie på 2 prosentpoeng etter beta-justering. En positiv risikopremie indikerer at aksjen kan være attraktiv, men du må også vurdere vekstutsikter og andre faktorer.

Historisk bakgrunn

Konseptet med å justere avkastning for risiko har røtter i kapitalverdimodellen (CAPM) som ble utviklet av William Sharpe, John Lintner og Jan Mossin på 1960-tallet. CAPM sier at forventet avkastning på en aksje er lik risikofri rente pluss beta multiplisert med markedets risikopremie. Dette la grunnlaget for å vurdere om en aksje er over- eller underpriset i forhold til risikoen.

Earnings yield som mål ble popularisert av Benjamin Graham og David Dodd på 1930-tallet, og senere av John Burr Williams. Graham brukte earnings yield for å sammenligne aksjer med obligasjoner. Kombinasjonen av earnings yield og beta oppsto naturlig da investorer ønsket å ta hensyn til risiko i verdsettelsessammenligninger.

I Norge har beta-justert earnings yield blitt mer vanlig blant profesjonelle forvaltere de siste 20 årene, særlig i forbindelse med screening av aksjer. Flere norske meglerhus bruker varianter av dette målet i sine modeller for å finne undervurderte aksjer med moderat risiko. Likevel er det ikke like utbredt som P/E eller EV/EBITDA blant private investorer.

Praktisk eksempel

La oss sammenligne to fiktive norske selskaper: Norsk Kraft AS og Norsk Teknologi AS. Norsk Kraft er et modent kraftselskap med lav risiko, mens Norsk Teknologi er et vekstselskap i IT-sektoren med høyere risiko. Vi bruker følgende tall (alle i NOK):

Uten beta-justering ser Norsk Kraft ut til å ha høyest earnings yield (6 % mot 5 %). Men etter justering for risiko blir forskjellen mye større: Norsk Kraft gir 8,57 % per risikoenhet, mens Norsk Teknologi kun gir 3,57 %. Dette indikerer at Norsk Kraft gir bedre risikojustert verdi.

En investor som ønsker høyest mulig inntjening i forhold til risikoen hun påtar seg, vil foretrekke Norsk Kraft. Men merk at beta-justert earnings yield ikke sier noe om vekstpotensialet. Norsk Teknologi kan ha høyere forventet inntjeningsvekst, noe som kan rettferdiggjøre en lavere beta-justert earnings yield. Derfor bør målet brukes som et supplement, ikke som eneste beslutningsgrunnlag.

Fordeler og ulemper

Fordeler:

• Gir et risikojustert sammenligningsgrunnlag på tvers av aksjer med ulik beta.
• Enkelt å beregne med lett tilgjengelige data (EPS, kurs, beta).
• Hjelper investorer å unngå å betale for mye for risikable aksjer.
• Kan brukes i kombinasjon med andre nøkkeltall for å screene aksjer.

Ulemper:

• Beta er en historisk størrelse og kan endre seg raskt, spesielt for små selskaper.
• Målet tar ikke hensyn til usystematisk risiko (selskapsspesifikk risiko).
• EPS kan være manipulert eller påvirket av engangsposter; justert EPS er ofte bedre.
• For selskaper med negativ EPS gir målet ingen mening.
• Ignorerer vekstmuligheter – et selskap med lav beta-justert earnings yield kan likevel være en god investering hvis inntjeningen vokser raskt.

Vanlige misforståelser

En vanlig misforståelse er at beta-justert earnings yield er det samme som «risk-adjusted earnings yield» i CAPM-forstand. CAPM bruker forventet avkastning, mens earnings yield er historisk eller trailing. Beta-justert earnings yield er derfor et historisk mål, ikke et fremoverskuende.

En annen misforståelse er at en høy beta-justert earnings yield alltid betyr at aksjen er billig. Det kan også bety at markedet priser inn høy risiko for fremtidig inntjeningsfall, eller at selskapet har strukturelle problemer. Derfor må du alltid sjekke hvorfor earnings yield er høy.

Noen investorer tror at beta alene er et tilstrekkelig risikomål. Beta fanger kun markedsrisiko, ikke gjeldsrisiko, likviditetsrisiko eller operasjonell risiko. Et selskap med lav beta kan likevel gå konkurs hvis det har for høy gjeld. Bruk derfor beta-justert earnings yield sammen med gjeld/egenkapital og rentedekningsgrad.

Til slutt: ikke forveksle beta-justert earnings yield med «earnings yield gap» (forskjellen mellom earnings yield og obligasjonsrente). Det siste er et makroøkonomisk verktøy, mens beta-justert earnings yield er et mikroverktøy for enkeltaksjer.

Oppsummering

Beta-justert earnings yield er et nyttig verktøy for investorer som ønsker å sammenligne aksjer med ulik systematisk risiko. Ved å dividere earnings yield med beta får du et mål på hvor mye inntjening du får per enhet markedsrisiko. Det er spesielt verdifullt i en verdiorientert tilnærming der du leter etter aksjer som gir god avkastning i forhold til risikoen.

Husk at målet har begrensninger: beta er historisk, EPS kan være justert, og vekstpotensialet ignoreres. Bruk det derfor som én av flere analyser, ikke som eneste beslutningsgrunnlag. Kombiner med fundamental analyse, kontantstrøm og bransjesammenligninger.

For norske investorer kan beta-justert earnings yield være et godt supplement til tradisjonelle nøkkeltall som P/E, EV/EBITDA og utbytteandel. Det gir et ekstra lag med risikoforståelse som kan hjelpe deg å unngå å betale for mye for volatile aksjer.